Camionero
01/12/25 12:05
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IAG ¿buen momento?
A pesar de no haber sido un buen año para IAG, no se aprecia cambio de tendencia: Sobreponderar, P. O. 5,40 eur/accBanc Sabadell | No ha sido un buen año en Bolsa para IAG. A pesar de subir un +28% en absoluto, le pierde un -17% al Ibex y un -5/-12% a Air France/Lufthansa respectivamente. La última caída del valor llegó con los Rdos. 3T’25 (-15% hasta mínimos en 4,16 euros/acc.) tras presentar un EBIT ligeramente por debajo de lo esperado, afectado por un menor RASK por cierta debilidad en EE.UU. y Europa.Con todo, nuestra opinión sigue intacta ya que no apreciamos un cambio de tendencia. Era más que esperado que en algún momento los crecimientos debían racionalizarse ya que trimestre tras trimestre se alcanzaban récords de precios. Además, el trading update 4T’25e apunta a una mejora vs 3T’25 con un repunte secuencial de los ingresos y menores costes. En cuanto a los ingresos, las reservas van por delante vs 4T’24 y esperamos subida de la demanda transatlántica vs 3T’25 lo que llevaría a una mejor evolución del RASK ex tipo de cambio. En cuanto a costes unitarios (ex fuel) estimamos recorte del -1,4% para cumplir con el objetivo anual de c. +3% (y vs +4% a 9meses’25) apoyado en una base comparable poco exigente (c. +5% CASK ex fuel 4T’24) y en las iniciativas para reducir costes (mantenimiento, IT, etc.).Hemos revisado nuestras estimaciones de EBIT 2025/26/27 BS(e) un +2% de media tras asumir menores costes unitarios (CASK ex fuel -0,9% de media en el periodo y c. -5% combustible (asumimos 750 dólares/tm vs 717 spot), donde ya tiene cubierto c. 50% para 2026, y rebajar ingresos (-2,2% vs anterior) por ajustes de capacidad y menor RASK esperado sobre todo en 2025, principalmente por BA. Con todo, aunque seguimos esperando que en los próximos años IAG se sitúe en la parte alta del rango de rentabilidad objetivo (12/15% vs 15,6% en 9meses’25), podría superarlo si las condiciones se mantienen y la transformación de BA se cumple.Adicionalmente, hemos elevado el capex 2027 en c. +12% hasta 4.500 M euros por mayores entregas de aviones y bajo este escenario, esperamos que la compañía alcance un FCF medio anual en 2025-27 de 2.250 M euros (FCF yield 11,5%) lo que mejorará la posición financiera de IAG hasta c. 6.500 M euros (< 1,2x DFN/EBITDA’25 BS(e)). Con esto vemos una alta probabilidad de remuneración extraordinaria en 2025 en forma de recompra de acciones de entre 1.000/1.500 M euros (5%/8% de la capitalización) que unido al ordinario (2% anual) dejaría una yield conjunta entre 7%/9% en los próximos meses.En valoración, más allá de los ajustes comentados, hacemos el rollover’26 y ajustamos la WACC -30 p.b. hasta 9,6% por actualización geográfica, menor peso de Asia, y menor prima de riesgo por mejores perspectivas macro. Esto deja un P.O. de 5,40 euros/acc. (+6% vs anterior; potencial +19,20%). Reiteramos SOBREPONDERAR por la persistente infravaloración que muestra IAG. Cotiza a un EV/EBIT’26 de c. 4,9x (vs 6,2x implícito en valoración), con un descuento del -25% frente a sus competidores europeos (-21% histórico) que, en nuestra opinión, no se justifica por la mayor rentabilidad de IAG (tanto en términos de margen EBIT como RoIC) y su menor apalancamiento (que le permite remunerar a sus accionistas por encima de la media de sus comparables). También muestra un descuento del -36% frente a la media a la que cotizaba en el periodo 2018/19 (con más capacidad y rentabilidad ahora).