Grifols (GRF): siguiendo de cerca la acción

Me huele lamentablemente a apertura de nuevos cortos en el día de hoy y eventualmente a segundo informe (sensacionalista, poco riguroso técnicamente) de Gotham (quizá no les asusta lo de las acciones legales contra ellos). En todo caso, sigo viendo desconexión entre comportamiento de la cotización en Bolsa y:
(1) Los bonos: hoy ni se han inmutado, incluso han mejorado algo de precio. No me parece que una empresa en quiebra / no invertible apenas esté en un yield del 6% (en el entorno actual de tipos de interés relativamente elevados). El inversor de RF es más profesional y con mayor rigor.
(2) Las polémicas contables: ya han salido múltiples expertos en auditoría y asimilados explicando que no se está vulnerando - en absoluto - norma de contabilidad alguna. Que no nos guste la norma, ya es otra cosa. En todo caso, la discusión sobre la consolidación del EBITDA en cuestión apenas representa el 3% de toda la compañía. Sobre el 55% que tienen en la otra compañía, aquí no hace falta ya perder más tiempo, la norma es muy clara (consolidas ingreso y EBITDA y te descuentas el 45% del beneficio neto).
(3) Scranton: tiene más de 20 accionistas, de los cuales los Grifols son 3 (y cuentan con menos del 20% de la compañía) - luego esto de que la familia se está aprovechando es más que discutible. También han confirmado que no hay relaciones más allá de las ya descritas (alquiler sede social y las dos filiales de suministro).
(4) Profesionalidad y serenidad de la compañía: muy buen tono y firmeza en la conferencia de hoy. Agilidad en como han ido reaccionando estos días, a la par que dando respuesta exhaustiva a todo (no fácil de compaginar). Han aprovechado para reafirmar que el resultado operativo sigue mejorando y que el deal en China resuelve el vencimiento del bono en 2025.
(5) Moody's / Agencia de Calificación: no ha tomado acciones (todavía) al respecto (reducir calificación) y pide "prudencia" acerca de lo dicho por Gotham en el informe.

Quizá ande muy equivocado pensando que NO hay CASO aquí (Gotham ha errado ya en unas cuantas por cierto), pero imagino el ruido que se ha generado a nivel cotización está causado por la psicología pánico y la "duda razonable" (y si tiene razón Gotham y me quedo con cara de tonto ... Mejor perder un 30% que un 100%).

Por cierto, la CNMV parece que la única preocupación que tiene es preguntar por la identidad de todos los accionistas de Scranton. Quizá deberían también preguntar a Gotham que argumenten las afirmaciones técnicamente erróneas que se incluyen en su informe y que les impongan una sanción por manipulación de mercado. Quizá si GRF cotizara en otro mercado (siguiendo estela de Ferrovial u otros), como en USA, los de Gotham no serían tan gallitos (la SEC estoy convencido les abriría un expediente y les impondría un buen "puro" por las falsedades vertidas en su informe).

En efecto, yo también me temo que se han abierto nuevos cortos. A ver qué información da mañana la CNMV. Me parece discutible su actuación: no suspender la cotización,  pedir sólo información a la empresa y no a Gotham...esperemos que eso no presagie que saben, o sospechan,  que hay algo verdaderamente malo en GRF... 

Bueno té doy mi opinión a ti y os la pongo aquí porque el hilo esta muy bien 

https://www.rankia.com/blog/definitivamente-quiza/6199640-grifols-dia-accion-gracias

Seria fantastico que se anunciara un programa de recompra de acciones por parte de Grifols o de Scranton a estos precios. 

Yo tampoco veo caso. Toda esta mierda era conocida lo cual no debe tranquilizar a los inversores de Grifols ya que el apalancamiento de estos tíos no es normal.

Creo que Gotham ha mordido a pez demasiado grande y no van a salir bien de esta

Seguramente están esperando a que baje más el precio para recomprar, comunicarlo y después vender ellos.

Ya comentamos que el núcleo del problema es la "consolidación" de las malditas filiales de los centros de plasma.
Esto, según marea la perdiz Gotham en su informe, tiene básicamente dos problemas:

-Que los "beneficios" están hinchados. Yo ya lo dije, lo ha dicho el CFO, lo dijo Ruiz de Alda en el video de Rallo, que al final para calcular el bº neto a los accionistas, se quita el bº neto de los minoritarios, y en el flujo de caja no aparecen esos dineros, aparecerá los pagos por el plasma. Con lo cual me da igual que consoliden que no a efectos de bº neto al accionista. Los puristas y expertos auditores se escadalizaran con esta afirmación , porque su trabajo es que se cumplan estrictamente unas reglas, pero yo voy a lo práctico.  El que quiera valorar las empresas por EBITDAs y esas mierdas, que lo haga. Se está mezclando beneficio bruto, operativo y neto, y usando de forma genérica la palabra "beneficio" se crea la ceremonia de ocnfusión.

-Que no pueden pagar la deuda. Ya han dicho que tienen pasta para pagar la deuda que vence en el 2025, así que el problema se traslada al 27. Lo que han comentado es que está por ver qué amortizan y qué refinancian (pues he entendido de Moodys o alguno de estos que el dinero de Shangai Raas debe dedicarse a la deuda asegurada de 2025 y 2027, y en 2025 vence también un no asegurado).

-Ahora bien, el famoso "EBITDA" sí es importante para una cuestión clave: calcular los covenants de deuda.  Como no se cumplan, los acreedores pueden exigir el pago inmediato de toda la deuda, lo que provocaría el concurso de acreedores o una ampliación de capital, con efecto gravísimo para los accionistas.
Para el que no lo sepa, no se trata solo de que Grifols o cualquier empresa vaya pagando sus deudas, es que los acreedores (bonistas, bancos) suelen imponer unas condiciones para que se vaya holgado en el pago de los intereses y el principal de la deuda, que no se vaya justo si se tuerce la cosa. Es como si yo gano 2.000 al mes, pago 1.000 de hipoteca y los otros 1.000 son mis gastos corrientes. Pues como me suban ligeramente el tipo de interés de la hipoteca, o mi bonus variable en el trabajo baje, la he cagado, así que el banco me "exigiría" que aparte de pagar los 1.000 euros todos los meses, ahorre 200 más y demuestre que lo tengo en una cuenta corriente, por ejemplo.
Así que suele haber cláusulas de que el EBITDA/intereses sea superior a 4,5,ó 6 veces por ejemplo, para que se vaya holgado en el pago de intereses. Que la deuda/EBITDA no supere por ejemplo las 3 veces, para que se genere dinero para amortizar la deuda. O en empresas con mucho capital circulante (los clientes tardan en pagar) que se genere una caja mínima, o que incluso se tenga una cantidad de dinerito mínimo en caja (si no recuerdo mal, Golar por ejemplo tuvo problemas con este punto).
La definición de ese "EBITDA" viene en el contrato, y qué casualidad, Gotham NO habla de esa definición.
pues aquí está, en el documento que Grifols envió a la SEC cuando refinanció:
https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1438569/000110465920043470
/tm1919375d1_ex4-6.htm    (página 11).
Lo copio abajo, la definición permite por ejemplo añadir al "EBITDA consolidado ajustado" los ahorros recurrentes futuros, que es una de las críticas de Gotham , y se calcula a partir del bº contable antes de quitar los minoritarios . Si los acreedores han aceptado esto, tienen que tragarse la consolidación de las filiales a efectos de calculas los covenants y que se añadan los ahorros futuros de los planes de reducción de costes en ejecución.
En definitiva, una cosa es  sumar el EBITDA de las famosas filiales es legal para calcular si se cumple el acuerdo de la deuda, y otra los ajustes que cada uno hagan para valorar la empresa.
Repito, Gotham NO habla de este documento en su informe, claramente porque no le interesa, y confunde el EBITDA que es razonable calcular para valorar la empresa con el EBITDA que recoge el documento legal.

 “Consolidated Net Income” means, for any period, the total net income (or loss) attributable to the Parent and its Subsidiaries on a consolidated basis for such period taken as a single accounting period determined in conformity with IFRS (before any adjustment for profit and loss attributable to minority interests and capitalized interest) minus any after tax non-cash gains (or losses) attributable to Asset Dispositions or returned surplus assets of any Pension Plan.

 

Consolidated Adjusted EBITDA” means (a) Consolidated Net Income of the Parent and its Subsidiaries, plus, to the extent deducted in determining Consolidated Net Income of the Parent and its Subsidiaries the sum, without duplication, of amounts for (i) all financial results including interest expense, amortization or write-off of debt discount, other deferred 
financing costs, other fees and charges associated with Indebtedness, (ii) any losses on ordinary course hedging obligations or other derivative instruments entered into for the purpose of hedging interest rate risk, (iii) any foreign currency translation, transaction or exchange losses (including currency remeasurements of Indebtedness and any losses resulting from ordinary course hedging obligations or other derivative instruments for currency exchange risk), (iv) any loss of any equity-accounted investee in which the Parent or any of its Subsidiaries has a joint or minority interest, (v) expenses for taxes based on income or gain, (vi) depreciation, (vii) amortization, write-offs, write-downs, and other non-cash charges, losses and expenses, (viii) impairment of intangibles, including, without limitation, goodwill, (ix) non-recurring items (as determined in accordance with IFRS) realized other than in the ordinary course of business, without duplication, resulting in a loss, (x) fees and expenses incurred in connection with the Transactions or, to the extent permitted hereunder, any Permitted Acquisition, Investment, Asset Disposition, or incurrence of Indebtedness, in each case, whether or not consummated, including such fees and expenses related to any offering of Additional Debt, any Credit Agreement Refinancing Indebtedness and any Permitted Refinancing Indebtedness, (xi) extraordinary, unusual, or nonrecurring charges and expenses including transition, restructuring and “carveout” expenses, (xii) legal, accounting, consulting, and other costs and expenses relating to the Parent’s potential or actual issuance of Equity Interests, including without limitation an initial public offering of common stock and (xiii) the amount of cost savings, adjustments, operating expense reductions, operating improvements and synergies, in each case on a “run rate” basis and in connection with Permitted Acquisitions, investments, restructurings, business optimization projects and other operational changes and initiatives (“Run Rate Amounts”) that are identifiable and projected in good faith to result from actions that have been or are expected to be taken within twelve (12) months of such date of determination; provided, that (x) the Administrative Agent shall have received a reasonably detailed statement or schedule of such Run Rate Amounts, (y) such amounts are reasonably identifiable, reasonably attributable to the actions specified and reasonably anticipated to result from such actions and (z) the benefits resulting therefrom are anticipated by the Borrowers to be realized within twelve (12) months of the end of such date on which Consolidated Adjusted EBITDA is tested; provided further, that for any such period, the amount added back in calculating Consolidated Adjusted EBITDA pursuant to this clause (xiii) shall not, in the aggregate, exceed 10% of Consolidated Adjusted EBITDA for such period (determined prior to giving effect to such add-backs), minus (b) to the extent included in consolidated income from operations, (i) interest income, (ii) non-recurring gains (as determined in accordance with IFRS) realized other than in the ordinary course of business, (iii) income or gains on ordinary course hedging obligations or other derivative instruments entered into for the purpose of hedging interest rate risk, (iv) foreign currency translation, transaction or exchange gains (including currency remeasurements of Indebtedness and any gains resulting from ordinary course hedging obligations or other derivative instruments for currency exchange risk) and (v) any income of any equity-accounted investee in which the Parent or any of its Subsidiaries has a joint or minority interest, except to the extent of the amount of dividends or other distributions actually paid to the Parent or any Subsidiary by such Person during such period, all calculated without duplication for the Parent and its Subsidiaries on a consolidated basis. 

depreciation and amortization attributable to the acquired entity (or assets) prior to its becoming a member of the Group during the relevant period, and (b) exclude net income before net interest expense, taxes, depreciation and amortization attributable to the disposed of entity (or assets) prior to its being disposed of by the Group during the relevant period. The Consolidated Adjusted EBITDA shall be calculated consistent with past practices, considering the standards in force as of the date of the Credit Agreement without, in any event, giving effect to IFRS 16. For the avoidance of doubt, such adjustment for material acquisitions and disposals shall not apply to the calculation of Consolidated Excess Cash Flow. 

Poco probable en el corto plazo: el cash generado tienen que destinarlo a reducir apalancamiento hasta las 4x EBITDA (calculo será €1.8 Bn, luego la DFN debería quedar en €7.2 Bn) y así cumplir con lo prometido al mercado.