https://www.elconfidencial.com/mercados/el-valor-anadido/2024-03-09/grifols-dos-meses-gotham-dudas-incertidumbres_3845340/CAÍDAS DE MÁS DEL 40%
Grifols, dos meses después de Gotham: dudas,
esperanzas y el riesgo de un resbalón
La positiva reacción a la presentación de las cuentas auditadas este viernes genera cierta
esperanza de un pronto final a la crisis. Pero los desafíos por delante son abundantes.
Grifols se permitió este viernes una jornada de desquite relativo en los mercados financieros tras la publicación de sus cuentas de 2023 ya auditadas.
La escalada del 19,7% que registraron sus acciones, justo cuando se cumplen dos meses del informe acusatorio del inversor bajista Gotham, permitió, por un momento, atisbar un escenario en el
que esta crisis resulte finalmente superada. Sin duda,
la ausencia de "salvedades" por parte de KPMG ni modificaciones sustanciales en las cuentas remitidas este viernes fue acogida con alivio por parte de unos inversores muy acostumbrados recientemente a lidiar con sorpresas negativas en torno a
Grifols. Pero en la imagen que queda tras el festín de este viernes, aún se reflejan con toda su crudeza las heridas que han dejado
dos meses de turbulencias constantes que han desnudado a ojos del mercado las vulnerabilidades que afectan al
fabricante español de hemoderivados. Grifols es hoy una empresa que vale un 42% por ciento menos que lo que se valoraba antes de Gotham acusara a los gestores y a la familia Grifols de manipulación contable, lo que se traduce en una pérdida de capitalización de
más de 3.500 millones de euros. Este agujero es el resultado de
los miedos desatados por las acusaciones del fondo bajista, pero también de la incapacidad de las explicaciones ofrecidas por el grupo para despejarlas y de los resultados y perspectivas de su negocio para eclipsarlas.
Con la publicación de las cuentas auditadas este viernes, las dudas desatadas por Gotham parecen en gran medida amortizada, ya
solo pendientes del análisis de la CNMV, del que
existen razones para no esperar una resolución excesivamente severa. Pero las cicatrices, en forma de capitalización bursátil evaporada y reducción del rol ejecutivo de la familia en la gestión, siguen ahí. Además, no puede obviarse que uno de los momentos más críticos para Grifols se produjo justo
el día que hizo públicas sus cuentas (entonces sin auditar) de 2023 y sus previsiones para el ejercicio en curso, que mostraron
una realidad del negocio poco alentadora, prolongando unas dinámicas negativas que
ya le habían pasado una onerosa factura en bolsa mucho antes de la entrada en escena de Gotham. Al fin y al cabo, antes del estallido de la pandemia, el grupo catalán de hemoderivados se valoraba en bolsa por encima de los 20.700 millones de euros, frente a los apenas 8.500 millones previos al ataque bajista. Grifols ya había pasado de valer más de 20.000 M en 2020 a unos 8.500 M antes del informe Grifols es desde hace varios trimestres una compañía penalizada por problemas de desempeño, plasmados de forma notoria en la poca alentadora
evolución de sus márgenes y, más crudamente, su elevada carga de deuda (a término de 2023 la deuda financiera neta alcanzaba los 9.420 millones de euros,
6,3 veces el ebitda). Y los mensajes lanzados tras la publicación de sus últimas cuentas hicieron poco por rebajar las preocupaciones. Los analistas se mostraron particularmente desconcertados por
la previsión de que los flujos de caja libre (FCF, por sus siglas en inglés) alcanzarán este año un punto de equilibrio –es decir, se situarán en torno a cero euros–, cuando el mercado
venía proyectando cifras de entre 400 y 600 millones. Posteriormente, la compañía
trató de aclarar este punto, justificando su orientación por una serie de gastos extraordinarios que consumirán lo que, de otra manera, sería una generación de caja próxima a los 500 millones de euros. "Si aceptas que esto responde a una situación extraordinaria, estaríamos hablando de que la compañía tendría capacidad en los años siguientes de reducir su deuda en unos 500 millones al año, lo que
encaja en una situación de normalidad del negocio", observa José Ramón Ocina, analista de Mirabaud Securities.
DesconfianzaEl problema es que las explicaciones del grupo catalán
no han terminado de resultar convincentes para muchos actores del mercado. Recientemente, la firma de análisis Alantra retiraba el consejo de compra que mantenía sobre el valor, señalando, entre otras cuestiones, que "no podemos encontrarle sentido a la guía de equilibrio del FCF". "Dado el historial mixto de la compañía en
el cumplimiento de proyecciones a largo plazo y el hecho de que algunos de los eventos excepcionales en 2024 no parecen ser totalmente únicos, creemos que el mercado puede mantener cierta cautela en torno a estos objetivos,
a la espera de más evidencia de cumplimiento", advertían también en JPMorgan. Todo esto significa que, incluso, si una resolución “absolutoria” por parte de la CNMV
en las próximas semanas permite a Grifols dar carpetazo al culebrón Gotham, la tarea de recobrar la confianza inversora
puede resultar un objetivo escurridizo.La consecuencia más duradera del informe de Gotham ha sido poner el foco sobre una serie de vulnerabilidades que
ya eran en gran medida conocidas de antes, pero que habían sido hasta cierto punto obviadas por el mercado, bajo la esperanza de que las buenas perspectivas del negocio compensarían esas fallas. "Está claro que ahora la percepción de solvencia y de credibilidad de la compañía ante el mercado se ha visto seriamente dañada. Y eso es algo que se puede destruir muy rápidamente, pero
que cuesta mucho recuperar", observa Ocina. Pocos días después del informe de Gotham, el analista de Oddo Juan Ros Padilla rebajó su consejo y valoración de
Grifols. En su informe admitía que los analistas que cubren el valor
habían mostrado cierta "indulgencia" hacia la compañía, "dada su valoración (aparentemente) poco exigente, su propósito de enmienda (nuevo director ejecutivo, plan de eficiencia, venta de activos…) y el impulso de las ganancias", pero que los inversores habían mostrado ser menos tolerantes con estos errores. Desde entonces, varias firmas de análisis
han optado por rebajar la recomendación que tenían sobre las acciones de Grifols (además de Oddo, lo han hecho Bankinter y Alantra) o ponerla en revisión (Renta 4,
Bestinver o Kepler Chevreaux). Pero entre los expertos sigue primando una visión esencialmente positiva: casi dos tercios de las firmas que cubren el valor aconsejan comprar sus acciones, según los registros de Bloomberg.
Perspectivas Vs. realidadEsta confianza reposa, principalmente, en la creencia de que Grifols cuenta con
una posición muy sólida en un sector con amplio potencial, lo que debería traducirse en una amplia mejora de sus cifras de negocio (el consenso del mercado aún proyecta un crecimiento del ebitda de más del 70% entre 2023 y 2025). Pero también en la esperanza de que los sucesos recientes hayan convencido a la dirección del grupo de la necesidad de ciertos cambios, hacia la configuración de una estructura más transparente, menos enredada en aparentes conflictos de interés (la reciente
renuncia de la familia Grifols a sus funciones ejecutivas parece un paso en este sentido) y menos endeudada. En este último aspecto, un momento crítico puede ser el cierre de la venta a Haier de un 20% de Shanghai Raas, una operación que, según los últimos comentarios por parte de Grifols,
avanza de forma favorable y podría cerrarse durante el primer semestre de este año, lo que sin duda representaría un soplo de alivio para una compañía que se enfrenta a importantes vencimientos de deuda en 2025
(unos 1.850 millones de euros). Sin embargo, desde la propia compañía ya han puesto sobre la mesa –con escasas aclaraciones– planes adicionales de desinversión que arrojan cierta sensación de angustia por resolver las debilidades de su balance. Así, desde Mirabaud observaban en una nota reciente que "es necesario llevar a cabo una reestructuración de sus fuentes de capital, ya sea mediante ventas o mediante una inyección de capital. El tiempo corre y
la dirección se está quedando sin tiempo para reaccionar". Los fondos bajistas han redoblado su apuesta y ya suman más del 3% del capital Esa sensación de lucha contra el crono se ha visto reforzada por la decisión reciente de la agencia Moody’s de
poner bajo revisión para una posible rebaja la nota que otorga a la deuda de Grifols, lo que, de producirse, representaría un lastre adicional a la delicada situación financiera del grupo de hemoderivados. Todo esto mientras Grifols se prepara para ceder sus mandos
a un nuevo consejero delegado, Nacho Abia, que aterrizará en la compañía el próximo 1 de abril, sin mucho margen para adaptarse a sus nuevas obligaciones antes de tomar las primeras decisiones cruciales. Mientras tanto,
los fondos bajistas han olido sangre y hoy controlan más del 3% del capital de la compañía catalana, sin inmutarse siquiera
cuando la tormenta ha parecido remitir. La gran disparidad en la manera en la que los analistas miran a Grifols (mientras que Alantra
la considera poco confiable, Berenberg la defiende como una oportunidad única), con valoraciones que van
desde los 9 euros por acción de Oddo a los 27,8 de Santander, es clara muestra del momento crítico al que se enfrenta el grupo. Un visto bueno de la CNMV a sus cuentas, la resolución satisfactoria de la venta a Haier (y quizás algunas otras), la refinanciación de sus próximos vencimientos de deuda y unos próximos resultados que reflejen la recuperación que se le presupone podrían convencer a los inversores de que ha llegado el momento de mirar hacia adelante y liquidar todo rastro de las sospechas puestas desplegadas por
Gotham. Pero cualquier resbalón en este camino
puede resultar demoledor para una historia empresarial ya tambaleante. Y lo cierto es que en los últimos tiempos Grifols ha acostumbrado a los inversores más a los errores que a las buenas nuevas.
