Cake Box ha sufrido una semana convulsa, no sin motivos. El sábado por la tarde me pasaba el twitero David vom Kreuz un enlace a una publicación que acababa de subir el bloguero Maynard Paton, y en la que señalaba varios defectos e incongruencias que había encontrado en las cuentas de Cake Box. La reacción no se hizo esperar, y el lunes abrió con una caída de más del 20% (de 325 GBX a 254 GBX). El propio lunes por la tarde la compañía sacó una nota en la que trataba de minimizar el efecto real de dichos defectos, y en la que prometía que mejorarían sus procesos de auditoría interna con la contratación de BDO. El martes pareció que el título quería recuperar lo perdido durante el día anterior, pero a lo largo de la semana ha acumulado aún más caídas, hasta los 234 GBX actuales (-28% durante la semana completa).
Lo primero de todo decir que Maynard Paton es un inversor privado y bloguero (este es el enlace a su blog) especializado en empresas de calidad en UK. En su blog publica análisis de multitud de compañías, muchas de las cuales comenta cada vez que publican resultados. Su cartera se compone de 11 compañías:
Este es el track record que publica:
Esta tabla también es interesante. Desde 2004 sólo ha tenido 32 acciones en cartera, la mayoría de ellas con buen resultado.
Volviendo al tema Cake Box, en su publicación hablaba de ciertas incongruencias que había encontrado en las cuentas reportadas de la compañía, de la deficiente respuesta ante un ciberataque que sufrieron y de la renuncia de su auditor. A pesar de su crítica a la gestión, hoy mismo ha publicado en su twitter las bondades del producto. No todo iba a ser malo:
Vamos a analizar uno a uno sus comentarios y ver si los errores y deficiencias son de tal seriedad como para justificar la caída del 28% en la cotización.
1. Entrada errónea de £ 2 millones en del estado de flujo de efectivo en el Informe anual:
Es cierto que aparece una entrada errónea de 2 millones como “Increase/decrease in trade and other payables” en el Cash Flow operativo, pero esta cantidad no se ha sumado en el total. Es decir, aunque aparezca una línea suelta por esta cantidad, no ha alterado el valor real del flujo de caja operativo. Sin embargo, este error no se comete en la publicación de los resultados preliminares.
También hay una diferencia de £ 14k (£ 842k vs £ 854k) en la partida de Income tax expense de PyG entre ambos documentos.
2. La divulgación incoherente de las operaciones con partes vinculadas:
Varias de las tiendas de Cake Box pertenecen a familiares de los dueños, como puede ser la hija del CEO y fundador Sukh Chamdal. Comparando el informe de 2021 con el de 2020, se pueden ver diferencias en los datos reportados. Por ejemplo, se reportaron las sociedades S & S Cakes y Cake Box (Maidstone) de su hija en el informe de 2020, pero en el informe de 2021 desaparecen ambas. Esto se explica porque en 2021 cambiaron de dueño y dejaron de ser partes vinculadas (esto se informa sobre S&S Cakes, pero no sobre Cake Box (Maidstone), y debería), pero eso no justifica que se eliminen los datos de 2020 cuando sí eran vinculadas. También se intercambian los nombres y ventas de 2 de estas sociedades vinculadas entre los dos informes. Recordar que este es un apartado meramente informativo de las cuentas, y el error se cifra en unos £ 400k.
3. La notificación tardía de una violación del sitio web al auditor (y a los clientes):
En marzo de 2020 la web de la compañía sufrió un ciberataque que no se resolvió por completo hasta Agosto del mismo año. Este hecho no fue reportado hasta junio de 2021, ¡Quince meses después!. El auditor hizo una observación al respecto.
También el auditor vio que había discrepancias en el número de acciones reportadas entre los dos informes y lo notificó.
4. La renuncia del auditor después de "preocuparse por la solidez de los marcos de control y gobierno de la Compañía":
El auditor anterior de la Compañía, RSM UK Audit LLP, presentó su carta de renuncia al Consejo de Administración el 16 de septiembre de 2021, al señalar su preocupación “por la solidez de los marcos de control y gobierno de la Compañía".
5. La divulgación peculiar de las cuentas por pagar y por cobrar comerciales, y el nivel de las cuentas por cobrar frente a los ingresos, y:
En cuanto a AP/AR, es curioso que la compañía detalla al milímetro AP pero no hace lo propio con AR. Maynard hace el cálculo de AR comparándolo con Domino´s Pizza, y mientras que en éste sale una media de 9 días, en Cake Box sale de 34 días. Lo alarmante es que en el informe indican que los franquiciados tienen un “período de pago definido de 7 días”. Es decir, tienen un volumen elevado de cuentas por cobrar del que no detallan su vejez, algo que sí hacen con las cuentas a pagar.
Además, debido a la pandemia, Cake Box ha concedido créditos a sus franquiciados en principio sin interés, ya que no hay ninguna partida de ingresos por intereses en sus cuentas. Según Maynard, tiene dudas de que haya 62 solicitudes de apertura de franquicia mientras que están ofreciendo créditos por la pandemia a los franquiciados actuales.
6. Curiosidades contables como impuestos atrasados, créditos fiscales de I + D y revalorizaciones regulares de los centros de distribución.
En la cuenta de PyG hay una partida de intereses sobre impuestos (una cantidad ridícula, de £5,6k), una partida de gastos de I+D (curioso en pastelería que se destinen £53k a investigación) y también que haya habido 3 revalorizaciones de sus propiedades (almacenes, centros de distribución y panaderías) en los últimos 5 años, aumentando en £ 1,4M.
En la misma nota reconoce Maynard que podría estar siendo demasiado escéptico con ello y estar perdiéndose una acción de crecimiento excepcional, pero su experiencia le dice que no debe tomar riesgos financieros en acciones donde tiene dudas por divulgaciones inusuales. Hay que reconocer que lo que ha publicado es excepcional, de haber realizado un trabajo de comprobación extremadamente minucioso que no es lo habitual. Yo jamás he llegado tan lejos.
En cuanto a la inmediata respuesta de la empresa, no se si valorarlo de forma positiva o negativa. Se podría pensar que se preocupan tanto por enmendar sus errores que hasta han tenido en cuenta los comentarios de un mero bloguero con apenas 3000 seguidores en twitter, o bien que si han reconocido errores sólo cuando alguien los ha señalado, ¿cuántos errores adicionales podrían contener sus cuentas y no van a ser revelados hasta que alguien los destape? De lo que no hay ninguna duda es de que el ejercicio de reconocimiento de errores de Cake Box indica que Maynard tiene razón en lo que dice.
¿Qué ha reconocido la empresa? Básicamente que lo que se han cometido son “errores de transcripción”, y que no afectan ni a las ganancias, ni al flujo de efectivo ni al balance. Y no es mentira, los errores son pequeños apuntes incorrectos que de forma individual no tienen ningún tipo de incidencia en el negocio ni en las cuentas reportadas, que son las publicadas. El problema viene de la desconfianza que esto genera, de que todo se trate de forma descuidada y pueda haber errores de gran calado aún no detectados. Que un auditor renuncie debería ser una bandera roja para cualquier inversión, lo mismo que el cese de un CFO, pero hemos visto esto último en Alibaba y grandes inversores como Charlie Munger han redoblado su apuesta. Cake Box también intenta justificarse diciendo que el actual auditor ha emitido una opinión positiva de la auditoría del año corriente, y que a medida que sigan haciendo crecer el negocio, la prioridad de la junta es apuntalar el crecimiento con un nivel adecuado de experiencia y conocimientos para las funciones centrales, controles internos y procesos del grupo, para lo que han contratado a BDO en dicha implementación de mejores prácticas de auditoría interna.
A partir de ahora, ¿qué hacemos con Cake Box? ¿Debemos salir corriendo o por el contario debemos aprovechar la caída del 28% para entrar en un negocio que crece al 20% anual? Mi opinión es que las banderas rojas están para hacerlas caso, y si contamos con una inversión que nos pueda dar el mismo retorno sin que existan estos riesgos financieros de por medio, no debemos apostar ni concentrarnos demasiado en Cake Box. Mi caso particular es que mi posición es muy pequeña, por lo que al incrementarla tampoco supondrá demasiado % en la cartera y es probable que lo haga.
En cualquier caso, lo más prudente sería esperar a ver si, como prometen, se toman medidas para mejorar los procedimientos internos y se elimina la incertidumbre sobre el negocio. También tengo curiosidad por ver cómo ha ido este semestre: si continúa la apertura de tiendas y kioskos en supermercados, si siguen creciendo las ventas like for like por tienda, y si también sigue a buen ritmo la venta online.
*AVISO: todo lo que escribo en este blog es mi opinión personal. Antes de tomar cualquier decisión de inversión debes estudiar la acción por ti mismo y formar tu propio criterio.
En cualquier caso, lo más prudente sería esperar a ver si, como prometen, se toman medidas para mejorar los procedimientos internos y se elimina la incertidumbre sobre el negocio. También tengo curiosidad por ver cómo ha ido este semestre: si continúa la apertura de tiendas y kioskos en supermercados, si siguen creciendo las ventas like for like por tienda, y si también sigue a buen ritmo la venta online.
*AVISO: todo lo que escribo en este blog es mi opinión personal. Antes de tomar cualquier decisión de inversión debes estudiar la acción por ti mismo y formar tu propio criterio.
