Pulso de Mercado: Intradía

DEUTSCHE BANK COMPRAR P.O. 34,50 euros/acc.
M. Intereses M. Bruto M. Neto BDI
BS(e) Consenso BS(e) Consenso BS(e) Consenso BS(e) Consenso
Fecha: n.a.
n.a.
8.698 M €
(+10,7%)
8.656 M €
(+10,1%)
1.711 M €
(+46,6%)
1.856 M €
(+59,0%)
837,0 M €
(+253,2%)
817,0 M €
30/07 (+244,7%)
Conference:
15:00
Esperamos que DBK se beneficie de un 2T’15 con buena evolución de volúmenes y elevada volatilidad, que tendrá un
impacto positivo en la evolución de los Rdos. de FICC (36% de los ingresos totales). No obstante, recordamos que la
estacionalidad tiene un efecto sustancial en ingresos (1T es el más fuerte en términos de actividad, seguidos por el 2T,
3T y 4T). En todo caso, pensamos que más allá de los Rdos. serán fundamentales las pistas que puedan darse con
respecto al nuevo planteamiento estratégico de la compañía, que podría ofrecer el nuevo CEO (John Cryan). Si los
detalles de la nueva estrategia se centran en recortes de costes (Cryan está avalado por un buen track record en UBS),
esperamos un impacto positivo en la acción, puesto que es donde las dudas son mayores.
En Banca de Inversión (42% de los ingresos 2T’15) esperamos una evolución interanual positiva de los ingresos (+3%),
aunque como comentamos con caída vs 1T’15 por estacionalidad (-22%). Dado que no esperamos costes de litigios en
2T’15, en BAI estimamos 1.130 M euros (+76% vs 1T’15 y +28% vs 2T’14). Banca Minorista (28% de los ingresos
totales 2T’15) continuará reflejando el entorno de tipos bajos con erosión en la rentabilidad del activo, lo que se
compensará parcialmente con una bajada de los costes de financiación (fundamentalmente minorista). Esperamos un
+3% en ingresos vs 2T’14 y -1,2% vs 1T’15 (en esta división el efecto de la estacionalidad es prácticamente
inexistente). En la parte baja de la cuenta de Rdos. esperamos un repunte de las provisiones hasta -191 M euros vs -
135 M euros en 1T’15. En BAI esperamos 422 M euros (-21% vs 1T’15 y +5% vs 2T’14). GTB (Servicios
transaccionales; 14% de los ingresos) seguirá haciendo gala de su recurrencia en Rdos., y esperamos ingresos planos
vs 1T’15 (aunque implicará un +13% vs 2T’14). En todo caso, esperamos un repunte de las provisiones hasta -68 M
euros vs -15 M euros del 1T’15, nivel que la compañía calificó como no recurrente. En BAI estimamos 354 M euros (-
13% vs 1T’15 y +55% vs 2T’14).
Impacto en mercado: A nuestro juicio y salvo sorpresas mayúsculas (especialmente en lo concerniente a litigios, que
fueron poco significativos en comparables) el impacto en cotización dependerá prácticamente en exclusiva de los
detalles que se puedan aportar sobre los recortes de costes en la nueva estrategia. Un plan más agresivo de lo
inicialmente esperado (-3.500 M euros de recortes de costes planteados; 12% del total) o un mayor detalle sobre cómo
se llevará a cabo serían positivos para la acción.

SIEMENS VENDER P.O. 95,50 euros/acc.
Ventas EBITDA EBIT Industrial BDI
BS(e) Consenso BS(e) Consenso BS(e) Consenso BS(e) Consenso
Fecha: 54.492 M €
(+4,8%)
54.189 M €
(+4,2%)
n.a.
n.a.
5.323 M €
(+10,4%)
5.222 M €
(+8,3%)
6.214 M €
(+55,0%)
6.064 M €
30/07 (+51,3%)
Conference:
09:00
Los resultados seguirán evidenciando la falta de visibilidad y crecimiento. Las ventas creemos que se verán impulsadas
por el efecto tipo de cambio (+8,5%), pero el negocio subyacente seguirá débil (esperamos seguir viendo un
crecimiento LfL plano). Esto debería ser especialmente evidente en Power & Gas y Process & Industries como hemos
visto en trimestres anteriores (entre las dos representan ~30% de las ventas del Grupo). A nivel de margen EBIT
industrial, sí esperamos cierta mejora (hasta el 9,5% en 3T’15 vs 9% en 2T’15), que vendría nuevamente por el efecto
tipo de cambio (SIE ya avanzó un efecto positivo de 90 p.b. de margen en 2S’15 vs 10 p.b. en 2T’15). Además, la
compañía ya avanzó que veríamos cierta mejora en algunos de sus negocios como Digital Factory (13% ventas) y
Building Technologies (7% ventas). Sin embargo, vemos riesgo de decepción en la división que más dudas genera a día
de hoy (Power & Gas), donde los comentarios sobre capacidad y presión en precios deberían seguir afectando.

SANTANDER
Salida del CFO de SAN UK por retrasos en la OPV Fuente: FT
Según prensa, el CFO de SAN R. Unido habría dejado su puesto por los retrasos en el proyecto de salida a bolsa de la filial.
Recordamos que la OPV de esta filial se habría pospuesto sine die (nosotros no la esperamos a corto plazo).
VALORACIÓN
Noticia sin impacto. El retraso de la OPV de SAN R. Unido es conocido y no esperamos que se avance en este sentido
hasta que se cumplan con las exigencias de la Comisión Vickers, que entre otros aspectos obliga a los bancos a separar
sus actividades de mercados (en torno al 15% de los ingresos de esta filial) de la banca minorista.

ENDESA VENDER
Conference call Rdos. 2T’15 Fuente: Compañía
De la conference call de Rdos. 2T’15 destacamos:
Los mejores Rdos. en generación y comercialización ex islas (49% EBITDA; +8% de crecimiento) se debieron
fundamentalmente a una mayor producción térmica (+46%; +37% en carbón y +140% en gas) que ni nosotros ni el
mercado hemos previsto.
ELE confirma el guidance 2016-2017. Recordamos que nuestras estimaciones se sitúan un -11% por debajo en EBITDA
2016-2017 y es porque creemos que la perspectiva de precios forward prevista para 2016 afectará negativamente a
ELE; es por ello que a día de hoy ELE tiene cubierto tan sólo un 23% de la producción 2016. En concreto ELE prevé un
forward para 2016 de 52 euros/Mw y 57 para 2017, lo que compara con un precio actual de 49 euros/Mw y nuestra
estimación de 50 euros/Mw para 2016-2017.
Siguen buscando oportunidades de crecimiento y la política de repartir un dividendo extraordinario si no se encuentran
targets que creen valor se confirma una vez más.
VALORACIÓN
Valoramos positivamente los mejores Rdos. en generación (que favorecieron a ELE por las peores condiciones
hidrológicas) pero no dejan de ser una situación extraordinaria y no extrapolable. Es así que ELE mantiene sus objetivos
para final de año (3.000 M euros EBITDA vs nuestra estimación superior 3.125 M euros). Con todo cabe esperar un
2S’15 flojo si lo comparamos con el 1S’15 (1.934 M euros EBITDA). Nosotros esperamos 1.191 M euros de EBITDA vs
1.129 M euros.
Mantenemos nuestra valoración sin cambios. Reiteramos que la clave está más a futuro, que se basa en unas
estimaciones optimistas de ELE. En el caso de extrapolar estar condiciones térmicas al 2S’15 el impacto en valoración
sería limitado (máx. del 2%) pues a futuro estimamos condiciones hidrológicas y térmicas normalizadas.

IBERDROLA COMPRAR (Cierre 6,37 € P.O. 7,20 €)
Indemnización de 83 M euros Fuente: El Mundo
Según prensa, una sentencia del Tribunal Supremo obliga a pagar a Industria una indemnización a IBE de 83 M euros
(~0,2% capitalización) al considerar que sus centrales térmicas de gas fueron discriminadas frente a las de carbón a la hora
de asignar los derechos de CO2 en el año 2007.
VALORACIÓN
Noticia positiva pero sin impacto.

TELEFÓNICA COMPRAR (Cierre 13,77 € P.O. 16,00 €)
Rdos. 2T’15 TEF Alemania Fuente: Compañía
Ha publicado Rdos. 2T’15 por encima de nuestras estimaciones en EBITDA, gracias a las sinergias de la integración de EPlus.
Las ventas 2T’15 crecen un +67,8% (vs +70% BS(e)) con un crecimiento orgánico del +1,3%. El EBITDA 2T’15 se
sitúa en 450 M euros (+78,9% vs +64,8% BS(e)) con un margen del 23,1% vs 21,7% en 2T’14 (y vs 22,1% BS(e)). El FCF
1S’15 alcanza los 94 M euros. Destacamos las altas netas de contrato (+201.000) y de prepago (+237.000) en móvil así
como la reducción del churn de clientes propios de contrato al 1,3%.
VALORACIÓN
Valoramos positivamente los Rdos. principalmente por la cristalización de las sinergias de la integración de E-Plus que
han permitido superar nuestras estimaciones en EBITDA. TEF Alemania representa un 17,1% de las ventas’15e y un
11,5% del EBITDA’15e de la compañía.

TÉCNICAS REUNIDAS COMPRAR (Cierre 44,97 € P.O. 51,80 €)
Nuevo contrato con Kuwait National Petroleum Fuente: Reuters
Según Reuters, TRE se habría adjudicado en consorcio con Daewoo y Hyundai un contrato con Kuwait National Petroleum
por un importe total de 5.700 M dólares. No se confirma el importe que corresponde a TRE.
VALORACIÓN
Noticia positiva. De ser a partes iguales TRE se habría adjudicado un contrato entre 1.500-2.000 M euros con el que la
contratación YTD superaría los 4.000 M euros vs nuestra estimación para 2015 de 4.200 M euros y 4.000 M euros en
recurrencia.
El contrato podría ser parcialmente esperado porque se trataría de la refinería de Al Zour rumoreada en prensa desde
junio’15 pero esperamos que continúe la positiva acogida en mercado (ayer subió +3%) considerando el mal performance
reciente del valor (-6% vs IBEX en el último mes).

ALMIRALL VENDER (Cierre 18,93 € P.O. 13,88 €)
Conferencia de Rdos 2T’15 Fuente: Compañia
De la conference de Rdos. 2T’15 destacamos:
La compañía se muestra confiada en alcanzar los objetivos para 2015 (EBIT 100 M euros vs 96 M euros BS(e) y 101
M euros del consenso). Los objetivos se plantearon en base a tipo de cambio constante y en 1S’15 llevan un impacto
positivo en ventas por un tipo de cambio favorable de +8 M euros (2% ventas). En cualquier caso, por el momento, no
consideran que el impacto sea significativo como para subir sus objetivos.
Con respecto a la reestructuración, han anunciado que no habrá mas cargos en la P&L por este concepto pero para
2H’15 habrá salidas de caja por costes ya contabilizados en 2014; sin impacto, nuestra valoración se minora por
provisiones.
Con respecto a M&A, no hay novedades, siguen mirando oportunidades en dermatología tanto en la U.E. como en
EE.UU. y consideran operaciones grandes y pequeñas.
VALORACIÓN
Noticia sin impacto. En relación a M&A seguimos reiterando el riesgo de reinversión al no tener una idea clara todavía de
cómo se prevén reinvertir los fondos de la desinversión de respiratorio.