Analizando Acerinox (ACX)

Acerinox obtiene 28 millones de euros de beneficio en el primer trimestre pese al Covid-19

Acerinox cerró el primer trimestre del año con un beneficio de 28 millones de euros después de impuestos y minoritarios (un 14% inferior al mismo trimestre de 2019), pese a que la recuperación inicial de la actividad en todos nuestros mercados durante los primeros meses se vio truncada por el impacto del coronavirus.

El Ebitda del grupo durante los tres primeros meses del año ascendió a 85 millones de euros después de realizar un ajuste de inventario negativo a valor neto de realización por importe de 16 millones de euros, un 15% superior al del cuarto trimestre de 2019 y un 6% inferior al de los tres primeros meses. El margen Ebitda sobre ventas se mantiene en el 7%.

La facturación fue de 1.159 millones de euros, lo que supone un descenso de un 4% con respecto al mismo periodo del año anterior debido a los menores extras de aleación durante el trimestre. 

 

ACERINOX.- Resultados del 1T20 ligeramente por debajo de lo esperado, mayor impacto en el 2T20.Principales cifras comparadas con el consenso de la compañía para el 1T20: Ingresos 1.159M€ (-4% a/a) vs. 1.146€ estimado; EBITDA 85M€ (-6% a/a) vs. 104,5M€ estimado, BNA 28M€ (-14% a/a) vs 45M€ estimado. La deuda neta se situó en 854M€, lo que supone un incremento del 49% respecto a diciembre 2019, incluyendo 313M€ de equity value de la adquisición de la alemana VDM Metals que se ejecutó finalmente el pasado 17 de marzo, tras recibir las autorizaciones. La compañía cuenta con una liquidez de 1.457M€. Las expectativas de la compañía para el 2T20 apuntan podría trabajar en el segundo trimestre alrededor del 65% de la actividad normal del Grupo. OPINIÓN: Los resultados del 1T20 han estado marcados por el inicio del impacto del Covid-19 en el mes de marzo. Es de esperar que el mayor impacto sea el del 2T20, que la compañía estima actualmente podría estar en una actividad en torno al 65% de la normal. Respecto a la deuda, la adquisición de VDM Metals era algo esperado, por lo que no nos sorprende el incremento de deuda del trimestre. Si bien, la menor actividad de la esperada este año elevará el nivel de apalancamiento (DFN/EBITDA). La compañía celebra hoy una conferencia sobre los resultados en la que tendremos más detalle. Revisaremos nuestras estimaciones y valoración para reflejar el descenso de actividad respecto a las proyecciones anteriores. Reiteramos la recomendación Neutral, la compañía mantiene una gestión eficiente de la caja y el aumento de la deuda está más vinculado a la adquisición de VDM Metals.(BKT)

Hoy iba mal la cosa y alguien ha cargado a base de bien, mucho más que en otros valores, a ver si va a ser por esto:

https://www.expansion.com/mercados/2020/05/14/5ebd2b1e468aeb0c168b4611.html

Puede ser. Lo malo de ACX es que si ha hecho ERTE creo que no va a poder dar dividendos
Me da miedo lo que pueda hacer Corp Alba con lo fanáticos que son de sus dividendos 

Acerinox es una compañía que fabrica, distribuye y vende acero inoxidable a los sectores de la construcción, automovilístico y electrodoméstico, bien directamente o a través de mayoristas.  El 70% del coste del acero inoxidable procede de la materia prima y en este porcentaje, la mayor parte corresponde al Níquel (40%), teniendo también su peso el Cromo (10,5%) y el Molibdeno. Tanto las variaciones en el precio de estos materiales como las variaciones en los tipos de cambio, influyen en el 70% del coste del producto 

El  número de empleados de Acerinox  es de 6.600 repartidos en 6 factorias y 57 delegaciones comerciales en otros tantos países. Los principales accionistas  de  Acerinox son la Corp. Financiera Alba (19,35%) y Nippon Stanless Steel Corp, NSSC, (15,81%). El número de  accionistas es de 35.000. 

RESULTADOS 2019 

Sus ingresos en 2019 fueron de 4.786 M€. (-5,1% respecto 2018)  Su EBITDA fue de 363 M€  (-24% respecto 2018) por lo que su margen sobre  ingresos fue del 7,6%, una cifra realmente baja.  El EBITDA ajustado (sin extraordinarios)  fue de 402 M€  por lo que el Margen  Ajustado ya sube al 8,4% un porcentaje todavía  mejorable, ya que en 2018 fue del 9,5%.  Para que haya mejora  de este Margen  tanto la demanda como los precios de venta han de repuntar. Podría darse lo primero,  pero lo segundo será más difícil por los excedentes de capacidad. El Resultado  Neto Ajustado (sin extraordinarios) fue de +176 M€ (-25.6%). Teniendo en cuenta los deterioros y el ERE la pérdida atribuible del ejercicio  fue de 59,5 M€. 

 

LINEAS DE NEGOCIO: INGRESOS Y MARGENES 2019 

Acerinox tiene dos líneas de negocio principales, constituidas en Segmentos Operativos: 

-Productos planos: desbastes, chapones, bobinas, chapas, flejes, discos y pletinas, 

-Productos largos: barras, ángulos, alambres y alambrón. 

Los otros  dos segmentos operativos (de poca relevancia de cara a la facturación) son: 

-Otros: incluye otros productos de acero inoxidable no contemplados en las dos categorías anteriores 

-No asignado: Recoge aquellas actividades propias de la entidad holding o no imputables a ninguno de los segmentos operativos específicos. 

La importancia de cada una de estas líneas de negocio se puede ver en el cuadro siguiente donde mostramos ingresos, EBITDA y Margen por línea de negocio: 

 

 Aunque el 86% de los  Ingresos es por Productos Planos, los Productos Largos son de mucho mayor margen (17,7% frente al 6,6% de los Productos Planos), por lo que es ahí donde está el negocio. El problema es que en Europa, Acerinox no tiene ninguna factoría de Productos Largos excepto Roldan (en Ponferrada, León)   e Inoxfil (en Igualada, Barcelona) y su producción es realmente baja porque entre las dos solo facturan 260 M€, el 5,4% de los ingresos totales del Grupo. En vez de crecer aumentando la producción o comprando una fábrica de Productos Largos, han decidido avanzar en el negocio  por la línea de las aleaciones especiales (que son  productos  de bastante valor añadido), mediante la compra de la alemana “VDM Metals”. 

 

FACTORÍAS 

El Grupo está muy bien posicionado geográficamente. Cuenta  con una red de producción constituida por 6 factorias  en cuatro continentes ubicadas estratégicamente por sus ventajas de distribución o por su cercanía a fuentes de materia prima y que mostramos en el siguiente cuadro: 

 La factoría de mayores ingresos (y también de mayor producción) es la de EE.UU.. La producción de EE.UU., representa el 45% de los Ingresos totales del Grupo. También es el país que se ha visto menos afectado  por la sobrecapacidad de producción a nivel mundial  gracias a las medidas proteccionistas aprobadas por Trump. Las factorías españolas contribuyeron a los ingresos de grupo en solo un 28%. 

 

DESGLOSE DE LA FACTURACIÓN-2019  POR CONTINENTES  Y SU EVOLUCIÓN. 

La comercialización y venta de productos se realiza a través de una red formada por centros de servicios, almacenes, oficinas y agentes comerciales que cuentan con capacidad para suministrar a cualquier región industrializada del mundo.  Esta red comercial cuenta con  una fuerza de ventas compuesta por  236 empleados en Sociedades comercializadoras nacionales y 381 en sociedades internacionales. Son más de 600 personas con dedicación exclusiva a la venta por los cinco continentes.  Esta red comercializadora está presente en 57 países y vende en 81. Su número de clientes es de  12.000. 

La facturación (en M €)  realizada por Acerinox en cada continente es la siguiente: 

 

Tienen mucho mérito las ventas europeas (exEspaña) del Grupo pues a pesar del exceso de oferta  y  la caída de precios,  Acerinox ha logrado mantener en Europa el nivel de  facturación de 2018. 

España es uno de los países donde más cayeron las ventas. Al ingresar por valor de 1.338 M€ y vender internamente por solo 409, ha tenido que exportar productos por valor de 1.338 – 409 = 929 M€, es decir España  exporta el 69,5% de su producción de acero inoxidable. 

Casi el 48% de las ventas de 2019  se debieron a los clientes de continente americano. 

Si en Africa se vende por un importe de 202 M€ y su factoria ingresa 681 es que ha tenido que exportar el  70% de su producción, lo mismo que España. 

 

EL CRECIMIENTO DE ACERINOX. 

Acerinox podría crecer de dos maneras: 

-organicamente incrementando la producción de “Largos” sobre todo en sus factorías de EE.UU. y Malasia e incluso en la española Roldan, debido a que este tipo de productos son los de mayor margen.  Su producción actual está en las 220 mil Tm  y podría llegar a las 280 mil sin realizar grandes inversiones y suponiendo que existiera mercado para absorber este aumento de producción de  60 mil Tm. No deben de haber considerado oportuno crecer por esa via y han decido crecer: 

-inorganicamente, mediante la compra de la alemana VDM Metals, que es   el mayor productor mundial de aleaciones especiales. Tiene 7 plantas de producción entre Alemania y EE.UU., 2.000 empleados,  Ventas anuales por 852 M€  y un EBITDA de 97 M€, lo que nos da un margen de EBITDA sobre ventas del 11,4%, tres puntos porcentuales por encima del de Acerinox que es del 8,4%.  En cierta manera este mayor margen es explicable porque VDM vende productos (aleaciones) de mucho más valor añadido  que los de Acerinox. La compra de  “VDM  Metals”  también representa una oportunidad de crecer en nuevos mercados y sectores como el aeroespacial, la industria química, hidrocarburos, energías renovables, tratamiento de aguas y control  de emisiones. El coste de la compra ha sido de 532 M€ de las que Acerinox ha pagado  (endeudandose) 310 M€ y el resto son 57 M € de deuda de VDM y 165 M€ de compromisos de pensiones o provisiones pendientes,  asumido todo ello por Acerinox. Debido a esta compra financiada con deuda el ratio DFN/EBITDA de Acerinox  ha pasado del 1,23 a 1,7, que continua siendo un nivel de apalancamiento razonable. 

 En principio esta compra  la veo bien tanto por el producto  que comercializa como por el precio pagado por Acerinox (EV/EBITDA=5,5). El problema podría surgir cuando los 18 equipos de trabajo que se han formado para estudiar la integración de VDM en Acerinox  empezaran a levantar alfombras y se encontraran con alguna sorpresa. No sería la primera vez que esto sucede con una empresa alemana. Ya le pasó a Viscofan cuando integró Naturin  a su perímetro de consolidación o a Gamesa cuando integró  el negocio eólico de Siemens.  Surgirán “gastos de reestructuración” por reorganización del personal, ajustes de plantilla, obsolescencia de equipos.  Podrían surgir también “gastos de integración”, para evitar duplicidades a nivel comercial o para incorporar los equipos informáticos de VDM a los de Acerinox. También podría haber "gastos de amortización del PPA" (Purchase Price Allocation), en caso de que VDM se hubiera valorado por encima de su  valor real (no lo creo). 

Ignoramos si la incorporación de “VDM Metals” tendrá algún tipo de efecto sinérgico para el grupo, sobre todo  a nivel comercial, es decir: que VDM pueda utilizar la estructura comercial de Acerinox y viceversa. 

 

DIGITALIZACION Y ROBOTIZACION PARA LA OPTIMIZACIÓN DE PROCESOS 

Hablando de sinergias, Acerinox tiene un Plan a 5 años (2019-2023) llamado  “Excellence 360”  mediante el que transformará la organización.  Se planificará la demanda por tipo de producto a nivel de región, cliente y canal y así se podrá redefinir el modo en que Acerinox ha de gestionar su cartera de suministros.  Esa racionalización de adquisiciones permitirá un ahorro de 59 M€ en 2020, alcanzando dicha disminución de costes los 125 M€ en 2023. Será difícil que se llegue a estos recortes de gastos, pero los habrá, aunque seguramente de menor importe. 

 

ESTIMACIONES DE RESULTADOS. 

A)     2020 

El escenario al que se  enfrentará Acerinox en el 2020  estará muy condicionado por las dos circunstancias siguientes: 

1.-La  desfavorable evolución de la demanda de acero inoxidable debido al ciclo económico recesivo por el que estamos atravesando. Seguirá la reducción del consumo, pero los excedentes productivos de China e Indonesia  seguirán campando a sus anchas. La oferta seguirá sin ajustarse,  lo que presionará todavía más los precios a la baja. 

2.-La inoperancia de las medidas proteccionistas europeas ya que no están sirviendo para frenar las importaciones en Europa que alcanzan una cuota de mercado del 25%. En EE.UU, las importaciones tienen una cuota de mercado del 14%  solamente, y gracias a los aranceles impuestos por la administración Trump. En las próximas medidas de salvaguardia, Europa debería de reducir las cuotas de importación  de China e Indonesia que son excesivas en la actual situación del Covid-19. 

Lo que yo creo es que  el escenario que hemos vivido en el primer  trimestre será representativo del resto del año. En este primer trimestre ha habido dos meses  de actividad económica relativamente aceptable (dos tercios del trimestre)  y un mes que ha estado condicionada por la pandemia del Covid-19, (un tercio del trimestre). Podemos considerar también que  una tercera parte del año (4 meses)  será similar a marzo y que las dos terceras partes del año (8 meses) a enero y febrero.  

Dado que el Resultado Neto de este primer trimestre de 2020  ha sido de 28 M€, podemos considerare que el R. Neto del Ejercicio 2020  será de 112 M€, a los que habrá que agregar los previsibles 8 M€ que  aportará “ VDM Metals”.  En total serían 120 M€ en concepto de Beneficio Neto Atribuible. El Beneficio por acción sería de 0,44 €, por lo que suponiendo un PER de 14, nos quedaría un Precio Objetivo-2020 de 14 * 0,44 = 6,2 €/acción. 

B)     2021 

De cara a 2021, la situación será bastante distinta.  Es de suponer que los contratiempos 1 y 2 anteriormente apuntados vayan perdiendo fuerza. Por consiguiente, y  a pesar de las incertidumbres existentes muy probablemente se produzca  en ese año una cierta  recuperación de las compras de acero inoxidable.  Debido a las limitaciones de visibilidad del actual escenario  no se puede precisar si esa mejoría de la demanda será a principios de 2021 o en el segundo o tercer trimestre, pero muy mal nos tendría que funcionar la economía para que no vislumbraramos “brotes verdes”  en el sector  industrial.  Tarde o temprano tendremos que ver la luz al final del túnel, digo yo. 

Como la situación de los inventarios  es casi   de “rotura de stocks”  en ese momento  del despegue se va producir un episodio de compras para así  elevar el nivel de existencias. Esta  “demanda aparente” llevará a un  repunte de precios  del acero inoxidable en Europa que podría tener su continuidad en 2022. Además, este escenario se puede ver favorecido por la evolución del precio del niquel.  Ahora mismo está en mínimos, pero al más exiguo atisbo de recuperación económica empezará a subir,  lo que amplificará la  adquisición de productos inoxidables ante la expectativa de que continúe la escalada de los precios de las materias primas. 

También en 2021 se tienen que empezar a notar de alguna manera los efectos del Plan  “Excellence  360”.  

Por todo ello, yo creo que en el año que viene  y siendo conservadores el Resultado Neto podría alcanzar los 175 M€, equivalente a un BPA de 0,65 €, por lo que el Precio Objetivo-2021 de Acerinox sería de 14 * 0,65 = 9 euros/titulo

 

CONSIDERACIONES FINALES. 

Después de todo este análisis, como soy largoplacista pienso  entrar a precios por debajo de los 6 euros. Me sería muy difícil precisar si  esperaré a  que  caiga a 5,50 o 5,80 euros. Si no pudiera hacerlo en las próximas semanas, esperaría a que se publicaran los resultados del primer semestre del año porque incluirá un mix muy desfavorable: cuatro meses problemáticos y solo dos buenos,  y el mercado lo descontará en su momento.  Pienso permanecer en el valor  durante un año y medio con la esperanza de que remonte  posiciones hasta las cercanías de los 9  euros. 

Como siempre,  esto son ideas mias y puedo estar equivocado en el contenido del post. En base a los datos aportados, que cada cual analice la situación y extraiga sus propias conclusiones. El post no  es ninguna recomendación de compra del valor. Solo refleja mis propias ideas sobre el mismo. 

Muchas gracias por el análisis.
Personalmente pienso que es difícil que ACX vuelva a caer significativamente por debajo de 6. Yo tuve la suerte de promediar las acciones que tengo a 5,5 y no creo que se dé una oportunidad similar... Esta misma semana se vio como entraba mucho dinero y se daba un fuerte rebote al acercarse a 6, y en el peor momento del Mercado (días 18 y 19 de marzo) se puede apreciar por las velas como entraba muchísimo dinero una vez que perdía los 6 euros. Por ejemplo el 19 de marzo llegó a tocar los 5,30 € y cerró cerca de 6 € ese mismo día...

Creo que ha influido mucho el Informe de Bank of America situando su Precio Objetivo en los 12 euros. A mi me gustaría saber qué sistema de cálculo utilizan para llegar a esas conclusiones, y si este precio objetivo es a  1 año o dos. A mi me salen 9 euros y para 2021.  
La  desfavorable evolución de la demanda y las medidas proteccionistas me hacen ser muy pesimista de cara a 2020. En 2021 el panorama podría cambiar si hay reactivación económica. Yo no descarto que en algún momento de este año el valor vuelva a cotizar por debajo de 6. El chart que has colgado, es muy ilustrativo de su posible evolución en un futuro.
Saludos.

Y eso que me parecería la opción más lógica (el no dar dividendo incluso aunque pudiesen darlo). Las grandes empresas del acero van a afrontar unos meses jodidos, deben mantener todo el capital posible dentro de la empresa. Aunque el temor es totalmente fundado, como a fondos con mucha afinidad por empresas que reparten dividendos comiencen a salir de Acerinox nos pueden hacer bastante daño.

Aunque me parece que los números de acerinox no son nada malos y tras esta crisis no saldrá especialmente mal parada. Otras empresas como Arcelor Mittal con su enorme deuda ya ha sufrido mucho en términos de cotización. Y de Tubos reunidos... mejor ni comento, porque tela sus fundamentales.
Antes de lo del Covid consideraba a ArcelorMittal la empresa mejor posicionada (dentro de las acereras cotizadas en España) de cara a futuro, pues tenía inversiones muy prometedoras entre manos. Ahora esas inversiones se han convertido en lastres dada la gran deuda que tiene el grupo.

No sé si volveremos a ver Acerinox en los 6 euros, de momento tengo puesta orden de compra en 6,15€, veremos si vuelve a bajar hasta ahí.