Microsoft: Resultados, Perspectivas y Momentum

Introducción
Comentario y análisis de Resultados Q1 FY2021
Guidance y futuro
Estrategia y evolución de la pandemia
Nueva valoración
Conclusiones

1. Introducción

Aquí va un análisis de una compañía que tengo en cartera e intento seguir con regularidad, Microsoft. Para quien quiera profundizar sobre la compañía, comentar que la tesis principal no la tengo publicada en mi blog sino en el ebook que Salva Marqués realizó por llegar a 1.000 suscriptores, por lo que si tenéis interés en ver como ha evolucionado la tesis podéis solicitársela aquí; además, os dejo el enlace al análisis de resultados y la valoración que realicé en el mes de agosto aquí. Creo que me ha quedado un poco largo, asi que lo primero de todo pido disculpas. Allá vamos.

2. Comentario y análisis de Resultados Q1 FY2021

Voy a empezar, con el siguiente comentario de Satya Nadella, CEO de Microsoft sobre el momentum y la importancia que los productos de la compañía van a tener en la próxima década: “The next decade of economic performance for every business will be defined by the speed of their digital transformation… We are innovating across our full modern tech stack to help customers in every industry improve time to value, increase agility, and reduce costs.”

Esclarecedor, ¿verdad? Podemos ajustar los crecimientos esperados a un 6% o un 15%, pero lo que está claro es que es cierto, la próxima década va a estar marcada por la adopción masiva de nuevos procesos basados en los datos que permitan a las empresas ganar en escalabilidad y eficiencia, y Microsoft a este respecto está haciendo un buen trabajo, pero hablaré de ello en el apartado de Estrategia y evolución de la pandemia.

En líneas generales, han sido unos resultados más positivos de lo esperado, veamos:

Ingresos +12% hasta alcanzar los $37.200M
EBIT +25%, implicando $15.900M
Beneficio neto +30% logrando así $13.900M, ($1.82 por acción)

Por segmentos, tenemos lo siguiente:

Con respecto a las ventas, en todos los casos supera las ventas del periodo anterior YoY, aunque no QoQ. Es decir, podría preocuparnos que en Cloud no haya crecido con respecto al trimestre anterior, aunque si lo haya hecho con respecto al mismo trimestre del año pasado. Pero aquí conviene mirar más allá:

	QoQ 2016	QoQ 2017	QoQ 2018	QoQ 2019	QoQ 2020	QoQ 2021
Caída en ventas Cloud Q1VSQ4	-6,42%	-4,90%	-6,89%	-10,82%	-4,79%	-2,88%
Caída en ventas More Personal Computing Q1vsQ4	2,37%	3,73%	6,33%	-0,60%	-1,29%	-8,22%

Con respecto a la parte Cloud, ha sido la menor caída en ventas QoQ de los últimos 5 años, y, además, el operating margin si que ha subido un 1,5%. Con respecto a la parte de More Personal Computing suele haber más volatilidad, pero conviene recordar que este segmento no representa ni el core de su negocio ni de su estrategia; además, aunque ha caído en ventas un 8%, el operating income de este segmento ha aumentado un 16%, por lo que me quedo tranquilo en este sentido.

Ha superado ventas y operating margin en todas las demás líneas de negocio con respecto al trimestre anterior y al mismo trimestre del año pasado (a excepción del revenue).

Un buen resumen de lo anterior (y más visual) lo encontráis en los siguientes gráficos:

Analizando los segmentos un poco más en detalle y a nivel subsegmentos (o producto) tenemos:

- Productivity & Business Processes

Microsoft 365 es la herramienta principal del paquete Microsoft Productivity, con la herramienta de Teams como un aglutinador de servicios desde los cuales tener centralizado todo el flujo de trabajo (Teams cuenta con 115 millones de usuarios activos diarios).

Con respecto a este segmento, muy importante el anuncio que hicieron de asociación con C3.ai y Adobe para promover soluciones CRM adaptadas y potenciadas por Dynamics 365. Con esto tratarán de competir contra Salesforce que es el gran CRM de la industria.

Sorpresa en Linkedin, la red social que aglutina más de 700 millones de profesionales, que ha logrado aumentar sus ingresos un 16% gracias a que la demanda de soluciones de Marketing en la plataforma ha vuelto a niveles de demanda previos al Covid. Además, seguramente hayáis visto como ha adoptado nuevas funcionalidades como las historias y los directos, al igual que otras redes sociales llevaban haciendo ya tiempo, Linkedin ha adaptado ese modelo a las necesidades de trabajadores y empresas y lo ofrece como una herramienta para compartir e incrementar el conocimiento (e-Learning).

- Intelligent Cloud

Aquí hay que destacar varias cosas. Azure sigue siendo la “joya de la corona” de este segmento con un crecimiento del 48% (el segmento crece un 20%). Azure cuenta con más datacenters que ningún otro proveedor en el mundo (según la compañía, no he podido comprobarlo), contando con 66. Una de las cuestiones clave de Azure es como encaja con la oferta de productos que maneja Microsoft. Al ofrecer soluciones end-to-end, una compañía puede construir modelos de AI avanzados para identificar tendencias y predecir acontecimientos que les permitan mejor gestionar inventarios, demanda, etc. Y luego con otras herramientas como Power BI se puede visualizar esos datos de una forma simple y accesible.

Crear un ambiente de trabajo colaborativo es vital para Microsoft, como lo demuestra Teams, pero no se quedan ahí, éste ambiente colaborativo también llega a los desarrolladores. Es vital que un desarrollador, desde que tiene una idea hasta que la culmina, tenga la infraestructura necesaria para ser más productivo y acabe impactando cuanto antes a los negocios para los que trabajan (GitHub cuenta aquí con un potencial muy grande ya que habilita precisamente eso).

- More Personal Computing

Lo que ha mantenido los ingresos en esta línea de negocio han sido, por un lado, la mayor demanda por dispositivos PC por el teletrabajo, y el gaming.

Con respecto a la segunda, ha crecido un 22% y se consolida una industria que se ve claramente está en crecimiento (Paradox, Ubisoft, Nintendo o Electronic Arts son otros ejemplos). Reseñable el hecho de que Xbox Game Pass tiene más de 15 millones de suscriptores que pagan una cuota mensual por tener acceso a más de 100 juegos en su Xbox One.

3. Guidance Q2 FY2020 y previsión a futuro

El Guidance que ha ofrecido Microsoft para el Q2 es el siguiente:

	Q2 FY2021
Productivity & Business Processes	$12.750-$13.000M
Intelligent Cloud	$13.500-$13.800M
More Personal Computing	$13.200-$13.600M
COGS	$13.750-$13.950M (35% sobre ventas)
OPEX	$11.400-$11.500M (29% sobre ventas)

¿Me parece creíble? Sí. Dada la situación actual y la previsión de que se postergue en el tiempo hasta que salga una vacuna. Y, aunque llegue la vacuna se necesitará un % de la población vacunada para que surta el efecto de inmunidad de rebaño.

¿Qué estimación manejo para final de año? Aunque no considero muy útil a largo plazo hacer estimaciones a un año vista, si que considero que puede ser interesante hacerlo para entender los vaivenes del mercado a corto plazo y no sobrereaccionar, asique aquí va mi predicción:

Ingresos anuales FY2021 de $152-$160B y un Operating Income de $58-$60B, lo que resultaría en un margen del 38%. El crecimiento con respecto al año 2020 sería de un 10% en ingresos y un 15% en crecimiento de margen EBIT. Me parece una estimación que, en términos de Damodaran sería posible, plausible y con una alta probabilidad de que pase, veremos.

4. Estrategia y evolución de la pandemia

Durante este trimestre el crecimiento en servicios cloud ha llegado al 33% a nivel mundial. Un crecimiento que, aunque la pandemia acabe seguirá creciendo a buen ritmo durante la próxima década. La estrategia de Microsoft se basa en la nube y en la oferta de servicios de colaboración que mejore los procesos y productividad de sus clientes.

Microsoft ha ejecutado bien y como ya he comentado dentro de su estrategia está que las empresas incorporen todas las herramientas de colaboración que ofrecen, y teams es parte central de esta estrategia.

Hay competencia que puede dificultar ésto como Zoom o Slack. Pero los consumidores van a tender a una concentración de estos servicios, y el más completo por el momento, viene dentro del paquete de productos y servicios que ofrece MSFT.

Teams se está centrando mucho en la mejora de la eficiencia y la productividad, incorporando nuevas funcionalidades, y por ahora, ninguno de los competidores logra este ambiente.

5. Nueva valoración

Por DCF (lo primero recordar que esta es mi valoración subjetiva),tenemos lo siguiente:

El premium es algo personal que le añado por la calidad de la compañía, es algo subjetivo y que quizá no tenga mucho sentido, pero forma parte de mi proceso y me siento cómodo con esa sobreponderación. El análisis de sensibilidad que muestro en el siguiente recuadro ayuda a ver que descuenta el mercado, al menos con respecto a esas dos variables, soy consciente de que hay muchas más que entran en juego, pero no todo se puede modelizar.

Precio por acción ($)		WACC
	230	6,50%	6,75%	7,00%	7,25%	7,50%
g	2,50%	$ 230,31	$ 217,23	$ 205,59	$ 195,16	$ 185,76
	2,75%	$ 240,27	$ 225,81	$ 213,04	$ 201,67	$ 191,49
	3,00%	$ 251,65	$ 235,54	*$ 221,43*	$ 208,96	$ 197,85
	3,25%	$ 264,78	$ 246,66	$ 230,93	$ 217,15	$ 204,97
	3,50%	$ 280,10	$ 259,49	$ 241,79	$ 226,43	$ 212,97

Por múltiplos, varía bastante pero calculando el múltiplo EV/EBIT (que en mi caso es al que más importancia le doy), la valoración que me da está entre $237 en 2.021, $234 en 2.022 y $240 en 2.023.

Supongo una supresión de múltiplos para el año 2022 y en adelante por el fin de la pandemia y la pérdida de momentum, aunque esa compresión de múltiplos puede llegar en 2.021 (o puede no llegar e irse a $260 en 2.023) es simplemente para tener en cuenta esa posibilidad. Es por eso que la valoración EBIT baja tanto en el 2.022.

6. Conclusiones

De forma breve, ya que creo que ya me he extendido bastante, mis conclusiones serían: la compañía sigue mostrando músculo y el momentum acompaña y mucho; ahora bien, creo que a futuro y una vez la incertidumbre con respecto a la pandemia se vaya difuminando puede haber sustos en la cotización para los que el inversor debería estar preparado. No sé si se dará una vuelta al value tradicional, eso está por ver, pero si que creo que la situación se normalizará cuando la visibilidad aumente el año que viene y sobre todo, el siguiente.

Disclaimer: La información aquí contenida se expone a título meramente informativo y no constituye una recomendación de inversión, ni invitación, oferta, solicitud u obligación por mi parte para llevar a cabo operación o transacción alguna. Es una forma de llevar al día mi cartera, y poder contrastar opiniones y debatir con otros inversores acerca de dichas posiciones.