Como podéis comprobar, he cambiado de nombre. En realidad, no es que lo haya cambiado, este lo llevo puesto desde que nací, pero a partir de ahora, aunque seguirá todo igual, publicaré con mi propio nombre.
Este post es de seguimiento de mi cartera y como siempre, lo haré por valor y por precios. El día 10/11 Mapfre ha presentado resultados, era la última que me faltaba, por lo cual, ya se pueden saber los resultados del conjunto. Los que invertimos en valor y vamos a largo, no hacemos el seguimiento cuando cierra la bolsa el último día del trimestre, lo hacemos cuando terminan de presentar resultados las empresas y esto requiere su tiempo, no hay prisa … vamos a largo.
Lo importante para los que invertimos a largo plazo por fundamentales es, la evolución de los resultados de las empresas. Los precios suben y bajan en función de las circunstancias del momento, el valor sigue su curso y marca el camino a los precios. En un momento u otro, más pronto o más tarde, los precios se ajustarán al valor; al final, siempre y por definición, el precio y el valor coincidirán.
Mi estilo de inversión se basa en encontrar empresas que sean capaces de crecer más que el mercado y mantenerlas mientras piense que conservan esa capacidad.
El mercado no es nada, decimos que la bolsa sube o baja según evolucione el índice de referencia, pero este índice solo es una media ponderada de unas cuantas empresas y salvo que nos indexemos (que no es mi caso) y además funcione la indexación, la evolución de nuestras inversiones no tiene el por qué ser igual que la evolución del índice, la reversión a la media no existe. Si hemos hecho bien la selección, nuestra rentabilidad medida por valor y por precios, estará siempre por encima del índice, en caso contrario habremos seleccionado mal.
Vamos a ver la evolución de la cartera y haré algunos comentarios sobre las empresas que la conforman.
La cartera está compuesta por dos grupos de empresas, las primeras son empresas sólidas que crecen poco, pero siempre obtienen beneficios; en este tipo de empresas, el rendimiento depende de que se compren baratas, con PER bajo y precios cercanos o inferiores a su valor contable. Las segundas son empresas que combinan la creación de valor con el crecimiento y es prácticamente imposible, comprarlas a precios cercanos al valor contable; su rendimiento suele ser superior y todo el resultado lo convierten en dinero, sin embargo, tienen mayor riesgo porque, si frenan los resultados o dejan de crecer de forma permanente, los precios bajarán de forma agresiva y si esto ocurre, podrían incluso destruir la rentabilidad de la cartera entera. Este tipo de empresas hay que seguirlas muy de cerca y al menor indicio razonable de que pueden dejar de crecer, hay que salir, conforme he hecho este año con Viscofan.
Desde el último seguimiento que hice, han desaparecido dos empresas: BBV porque la compré por no decidirme entre BBV y SAN y al final me he decidido por SAN y Viscofan porque tengo muchas dudas de que pueda mantener su crecimiento y que ocurra lo que he dicho en el párrafo anterior. En cambio ha entrado Sabadell.
BBV la he mantenido durante más de 7 años, obteniendo una rentabilidad del 46,7% que supone un interés compuesto anual del 5,3%. El Ibex sin dividendos en ese tiempo ha pasado de 9.195,8 que tenía a 1/1/2009 hasta los 9.000 aproximados en los que está ahora, es decir que el Ibex prácticamente está igual, por lo que la inversión ha sido buena en términos relativos.
VIS la he mantenido durante 3 años obteniendo una rentabilidad del 47,94%, lo cual supone una rentabilidad compuesta del 14,11%. Cuando la compré en el 2013, el Ibex estaba en los 10.000 aproximados, por lo que mientras el Ibex ha bajado un -10% aproximado, VIS me ha dado una rentabilidad anualizada 24 puntos por encima del Ibex sin dividendos, ¡no está mal!.
SAB ha entrado este año porque creo que está muy barata (PER 7-8) y el mercado no reconoce, de momento, su potencial para obtener resultados en el futuro. Con la compra del TSB a Lloyds, el SAB se ha transformado completamente y dada su situación actual, si sigue mejorando la situación económica en España, puede dar unas rentabilidades asombrosas. De hecho en los 9 meses que llevamos de 2016 ha obtenido casi el doble beneficio del que obtuvo en todo el año 2014 y casi ha igualado al que obtuvo en todo el año 2015.
Vistas las entradas y salidas, vamos a ver los resultados presentados en el 3T 2016 por las empresas de la cartera.
SANTANDER
Ha aumentado su valor en los 9 meses un 1,23% y los precios en bolsa han disminuido hasta un -13,06%.
El beneficio neto ha sido de 4.975 M€ un -2,6% porque en 2015 obtuvo extraordinarios. El BPA ha disminuido un -3,2% por el mismo motivo, hasta los 0,346€/Acc.
En SAN creo que tendremos sorpresa agradable en los resultados de 2016 porque en el año 2015 perdió en el cuarto trimestre -2.400M€ por el concepto de ROF, si este año se mantienen los resultados por conceptos en la línea en que se vienen produciendo, el beneficio neto podría dar una buena sorpresa, tal vez de algún (o algunos) millar de millones.
La tasa de morosidad sigue descendiendo hasta el 4,15 (4,5 en 3T 2015), las provisiones aumentando hasta el 72,7% (71,1 en 3T 2015). CET-1 en 12,44% cuando el exigido está en el 9,75% y el ratio BIS en el 14,5%. Las pérdidas por deterioros han disminuido en 440M€ respecto al 3T 2015, no obstante siguen siendo un 81,6% del BAI, por lo que conforme se vayan terminando los saneamientos, el BAI tenderá a duplicarse o más.
Si sigue evolucionando la economía conforme lo está haciendo, es cuestión de tiempo y espero que no mucho, para que el SAN de muchas alegrías en bolsa.
SABADELL
En el cuadro que presento más arriba, para el Sabadell he considerado datos, no desde principios de año como en el resto de empresas sino, desde que entró en la cartera, por lo cual, en el cuadro, los datos de crecimiento corresponden a un solo trimestre.
En Valor ha aumentado en el trimestre en un 2,61% y los precios han disminuido un -2,9%.
El beneficio neto obtenido ha sido de 646,9M€ un 11,6% superior al obtenido en 3T 2015. El BAI aumenta un 36,7%. El BPA ha sido de 0,12€/Acc en los 9 meses, lo cual significa que como cotiza en fecha 30/9/2016 a 1,14€/Acc, la bolsa está pagando aproximadamente un PER 10 sobre los resultados de solo 9 meses y un PER 7 sobre los resultados anualizados del año.
La tasa de morosidad está en el 6,6% y las provisiones en el 53%, en línea con sus pares buenos. En el 3T 2015 tenía morosidad 8,5% y cobertura 55%. Los morosos en 3T 2015 ascendían a 13.345M€ y en 3T 2016 están en 10.328M€.
ROE del 6,5% contra un ROE en 3T 2015 del 6%.
CET-1 del 12,13% (11,6 en 3T2015) y ratio BIS 13,95% (13,0% en 3T 2015)
Sabadell evoluciona muy bien, tanto en la Cuenta de Explotación como en el Balance, si consigue desenganchar su cotización de la cotización del Popular, los precios tienen que subir mucho, porque está muy barato y además, a través de Solvia, gestiona activos inmobiliarios que, si la economía repunta como lo está haciendo, tanto los resultados como la cotización, deben tener crecimientos sorprendentes. Solvia es una de las pocas gestoras de inmuebles, pertenecientes a bancos que funciona bien y es administrada por buenos profesionales; hay otras gestoras pertenecientes a bancos que no saben lo que tienen, ni las condiciones en que se encuentran los inmuebles, ni por supuesto su valor, solo tienen papeles de banco, sin sentido de la realidad que no sirven para gestionar una inmobiliaria; en realidad no sirven para nada; este no es el caso de Solvia.
MAPFRE
Ha aumentado el valor en un 9,35% en los 9 meses de 2016 y el precio en bolsa ha aumentado un 10,73%.
Ha obtenido un beneficio neto de 572M€ que supone un BPA de 0,19€/Acc en los 9 meses, son inferiores en un -3,3% a los de 3T 2015. Ello es debido a que en 2015 obtuvo unos resultados extraordinarios de 186M€ por la venta de los seguros de vida de CatalunyaCaixa al BBV y este año, evidentemente, no los ha tenido.
Los ingresos por primas imputadas han mejorado un 3,2%, mientras los gastos han aumentado en un 2,8%, por lo que el resultado de los seguros ha sido menos negativo que en 3T de 2015.
El resultado de las inversiones ha mejorado en 100M€ (1.666M€ de beneficios por inversiones obtenidos en el 3T 2016) y en los seguros ha perdido 44M€ menos (-235,6M€ en 3T 2016). Por lo que el BAI, que no recoge los extraordinarios de 2015, ha mejorado un 15,5% respecto al obtenido en 2015
El valor contable ha mejorado desde los 2,80€/Acc que tenía en 3T 2015 hasta los 2,97€/Acc que tiene actualmente. La bolsa de beneficios procedente de las inversiones mantenidas para la venta está en 1.290M€.
Las inversiones han aumentado 3.700M€ en lo que llevamos de año, hasta los 49.934M€ totales que tiene ahora mismo invertidos. La estructura de las inversiones es similar a la que venía manteniendo y la gestora de fondos que montaron en Luxenburgo, no da señales de vida.
En renta fija corporativa tiene 10.337M€ invertidos, de los cuales están invertidos en empresas españolas 2.714M€, en empresas europeas 4.103M€ y en empresas de EE.UU. 2.369M€.
En renta fija soberana tiene 28.950M€ invertidos y aquí podría haber riesgo si explota la burbuja de los tipos negativos, pero aunque no dicen los tipos que tienen en cartera, dada la distribución que tiene por países, no creo que sea un gran problema para Mapfre si suben los tipos. En España 18.058 M€, Brasil 3.306M€, Otros países europeos 3.306M€, Latinoamérica 1.910M€. La mayor parte están en España y España ha emitido muy poco a tipos negativos y lo poco que ha emitido, lo ha hecho a plazos cortos. El problema podría estar en parte de los 3.306M€ de Otros Países Europeos, pero estaríamos hablando de una parte de los 3.306 M€, contra unas inversiones totales de casi 50.000M€. Para saber en qué medida pueden suponer un problema, tendremos que esperar a los resultados anuales en los que darán más información. En 2015 los tipos medios estaban alrededor del 4%.
AMADEUS
Amadeus es una máquina de crecer y generar dinero, los resultados obtenidos en los 9 meses de 2016 prácticamente igualan los obtenidos en todo 2015 que fueron ya muy buenos.
El valor, incluyendo los dividendos que ha abonado, aumenta un 34,3% en el año. Respecto al 3T 2015, los ingresos aumentan un 14,2% y el beneficio neto aumenta un 19,1%. Tiene un resultado de explotación sobre ventas del 29%, un beneficio neto sobre ventas del 19,8% y un ROE del 32,9%.
Poco se puede decir de esta empresa, es (casi) perfecta. La incorporación de Navitiare le ha proporcionado mucho más impulso al que ya tenía antes por sí misma y ha aumentado el peso del negocio de soluciones tecnológicas, haciendo que la empresa quede más equilibrada y no dependa tanto de la evolución de las reservas aéreas.
Amadeus es líder mundial en reservas aéreas y su cuota de mercado que en 2015 estaba en el 42,5% (en 2014 era del 40,7%) ha pasado en lo que llevamos de año al 43,1%.
La variación de la cotización en el año 2016, no refleja el aumento del valor que ha obtenido la empresa pero, como decía al principio, los que invertimos en valor, tenemos paciencia con los precios, un aumento o diminución temporal en los precios, no es signo de nada para los resultados de la empresa. Es curiosa la distinta forma de ver las cotizaciones en función de los plazos en los que invertimos, este año Amadeus no ha variado su cotización y un inversor a corto o medio plazo puede verla como una empresa no apetecible, pero cuando vas a largo la cosa cambia, la tengo unos dos años y medio (y espero que muchos más) en cartera y la rentabilidad total obtenida está en un 42% que supone un 16% compuesto anual.
NATURHOUSE
Naturhouse es una pequeña gran empresa, en los 9 meses de 2016 ha aumentado su valor en un 89,6% y la cotización ha aumentado en ese mismo período en un 39,6%, todo ello incluyendo los dividendos cobrados.
Las ventas han aumentado en un 3,4% y el beneficio neto en un 1% por lo que, sigue sin demostrar crecimiento y de momento sigo esperando. Cotiza a PER 10 y es, en mi opinión, consecuencia del escaso crecimiento que está obteniendo, creo que el potencial es muy grande y cuando demuestre crecimiento, espero que la cotización se vaya a los 8-10€/Acc o más.
Los ratios que obtiene son excelentes, con resultado de explotación sobre ventas del 34%, Beneficio Neto sobre Ventas del 24,6% y el ROE, siempre alrededor del 100%.
Es otra máquina de hacer dinero, transforma en dinero todo lo que gana y paga en dividendos el 80% del Beneficio neto.
Sus zonas fuertes son Francia, Polonia y en menor medida Italia.
En Francia está estabilizada y las ventas han aumentado solo un 0,3% y el EBITDA ha bajado un -2%, si tenemos en cuenta que el número de centros ha aumentado un 9,1%, es de esperar que aumenten ventas y resultados, conforme se consoliden los nuevos centros. En caso contrario será señal de que los centros no están funcionando bien.
En Polonia, las ventas aumentan un 17,8% y el EBITDA un 18,9%, habiendo aumentado el número de centros un 21,8%. Polonia parte con menos cifras que Francia (son una tercera parte menores), por lo que los resultados de la zona no tienen tanta influencia en el total de la empresa, pero la situación es similar, los centros aumentan en mayor medida que las ventas, lo cual significa que podríamos ver aumentos todavía mayores.
Italia los ingresos crecen un 5%, el EBITDA un -2,7% y el número de centros aumenta un 7,3%.
España crece en ingresos un 0,6%, en EBITDA un 0,6% y en número de centros baja un -1,9%
En el resto disminuyen las ventas un -2,2%, el EBITDA cae un -400%, pero dadas las cifras que se manejan en esta zona, no es especialmente relevante en términos absolutos; el número de centros aumenta un 9,7%.
En general, como decía al principio, las ventas crecen poco y los resultados también, pero dado que la apertura de centros ha aumentado más que las ventas, es de esperar que en lo sucesivo, conforme se consoliden los nuevos centros, ejerzan presión sobre las ventas, aumentándolas. Pero esto es un deseo que, podría cumplirse y espero que así sea.
Naturhouse, tiene pendiente demostrar que crece para poder afirmar con rotundidad que es excelente, de momento seguiré esperando, aunque todo tiene un límite, pues sin considerar las nuevas aperturas, los centros antiguos que ya estaban optimizados en la medida de sus posibilidades, ya daban una cifra de ventas, y los nuevos, estén optimizados o no lo estén, deberían provocar incrementos en las ventas y en los resultados mayores de lo que se están viendo en estos momentos.
MEDIASET
Ha aumentado el valor en los primeros 9 meses de 2016 un 8,1% y por precios en ese mismo tiempo ha dado una rentabilidad del 10,1%. Ambos incluyendo dividendos.
Los ingresos han aumentado un 5,5%, el resultado de explotación lo ha hecho un 30% y el beneficio neto un 15,8%.
En cuanto a los ratios, buenísimos y seguirán subiendo con el ciclo: margen de explotación sobre ventas del 24%, beneficio neto sobre ventas del 18,5%, ROE 18,6%. Todos los terceros trimestres de año, los ratios de Mediaset bajan, este año ha ocurrido lo mismo, supongo que es por el mes de agosto, sin embargo todos estos ratios, en el cuarto trimestre, como todos los años, es muy probable que aumenten, todos ellos, en 2 o 3 puntos.
Mediaset, es muy cíclica y unas veces crea más valor y otras menos, pero también es una máquina de hacer dinero, siempre transforma todo el resultado en dinero y siempre paga el 90% de los beneficios en dividendos.
Es líder en su mercado con una cuota de publicidad en TV del 43,8 (Atresmedia tiene un 42,6).
La televisión ha obtenido hasta el 3T 2016 el 51,3% de todo el dinero destinado a publicidad en España, hasta el 3T de 2015 obtuvo el 50,1%.
En 2016, el mercado publicitario de la televisión ha crecido un 6,4%, mientras el mercado publicitario total lo ha hecho un 3,8%, es decir que la televisión se ha llevado la mayor parte del dinero destinado a publicidad en España y además, la parte que se ha llevado la TV, ha aumentado más que la parte del resto de anunciantes.
Dentro del dinero destinado a publicidad en TV, Mediaset es la que mayor parte obtiene. El mercado total de la publicidad en España ha movido en los primeros 9 meses del año 2.952M€, de los cuales unos 700M€ han sido para Mediaset.
La participación de las TV de pago en el mercado publicitario es irrelevante y supone un 3,5% del total que se lleva la televisión (en 2015 era del 3,6%), Por otra parte, la publicidad en Internet, tampoco es relevante, con un 4,2% (en 2015 fue del 4,3%).
BME
Comparando con el 3T de 2015 los ingresos han bajado un -8,2% y el beneficio neto lo ha hecho un -8,6%. Con precios bajos (no digo baratos, digo bajos) de la bolsa difícilmente crecerá, por otra parte, esta empresa no suele crecer de forma significativa dadas sus características, pues su mercado está localizado en España.
Los ratios, como siempre son excelentes Resultado de explotación sobre ventas del 64%, Beneficio Neto sobre ventas del 50% y ROE del 37%.
Todo el beneficio lo transforma en dinero y paga el 95% en dividendos.
Cuando compre BME, a principios de 2010, (hace 6,7 años) ya decían que la competencia se comería su mercado, hoy todavía lo están diciendo, pero su mercado sigue ahí, sus volúmenes de ingresos bajan porque los precios de la bolsa están bajos, pero a pesar de todo, en los tres trimestres que llevamos de año, el BPA está en 1,45€/Acc, en línea para llegar a fin de año con los aproximadamente 2€/Acc que es la zona por donde suele moverse BME.
Los precios, vistos desde la perspectiva del año han bajado un -10,6% en los 9 meses y han estado más bajos durante el año; el estilo de inversión es fundamental para asustarse o no, según bajen o suban los precios. Si ampliamos la perspectiva de la inversión a los casi 7 años que la llevo en cartera, el rendimiento ha sido del 113%, lo cual supone un 12% compuesto anual, mientras el IBEX que a principios de 2010 estaba sobre los 11.000 y ahora sobre los 8.600, ha bajado un -22%. Un 89% de mayor rentabilidad que el Ibex, en casi 7 años, tampoco está mal para una empresa que iba a quedarse sin mercado cuando entré.
COMPARACIÓN LA RENTABILIDAD DE LA CARTERA EN LOS ÚLTIMOS 10 AÑOS
El cuadro del principio contiene la rentabilidad en el año 2016 de cada una de las acciones por valor y por precios, son datos contrastables con la información presentada por las empresas a la CNMV en un caso y con los precios de la bolsa en el otro. En cambio, la rentabilidad de la cartera en su conjunto solo es contrastable, revisando toda la documentación de compras, ventas y dividendos habidas durante los 10 años, por lo que es inviable, no obstante, los que voy a comentar, son datos reales y demostrables.
Normalmente comparo el rendimiento de mi cartera por precios, con el Ibex sin dividendos y con un fondo de inversión de primer nivel. El fondo de referencia invierte en empresas españolas, pero también invierte en empresas que cotizan en Portugal.
En el año 2016, hasta el 11/11/2016, el Ibex ha obtenido una rentabilidad de -9,48%, el fondo de referencia del -0,73% (obtenido sumando el rendimiento hasta el día 10/11/2016 del +0,61% que es el que da Morningstar ahora mismo, al resultado del Ibex del día 11/11/2016 del -1,34%) y la cartera obtiene un -0,89%.
En los últimos 10 años, que incluyen el nefasto año 2008 en que el Ibex bajó un -39,43%, la cartera sin contar la palanca (utilizo apalancamiento, pero no estoy considerando aquí sus efectos), ha superado el rendimiento del Ibex sin dividendos en 9,5 puntos anuales (interés compuesto anual); también ha superado al fondo de referencia en 2 puntos en el compuesto anual. Si cuento la palanca, esta diferencia aumenta 1 punto más. Todo ello comprando y manteniendo empresas tan normales como las que tengo en cartera.
La mayor subida anual se produjo, en los tres casos, en 2009, el Ibex subió un 29,8%, el fondo un 34,6% y la cartera un 45,6%. La mayor bajada anual fue en 2008, año en el que el Ibex bajó un -39,43%, el fondo de referencia bajo un -35,16% y la cartera bajó un -7,7%. El rendimiento de la cartera fue tan (relativamente) bueno porque estuve casi al 100% en liquidez desde mitad del 2007 hasta principios de 2009.
Como veis, el rendimiento de una cartera, no tiene el por qué revertir a la media del mercado, las medias incluyen las buenas, las malas y las malísimas, solo con no invertir en las empresas malas ni en las malísimas, ya obtenemos una media con las restantes, que superarán al mercado en su conjunto. Si además elegimos las mejores de entre las que quedan, nuestro rendimiento superara siempre al de la bolsa en muchos puntos y de manera consistente, solo se trata de elegir las buenas. No hace falta invertir en empresas raras ni rebuscadas, como veis, la cartera está formada por empresas normalitas. Pero, para elegir empresas, no es en los precios, es en los beneficios donde hay que mirar. Unos resultados positivos, siempre juegan a favor del inversor y una vez elegidas, solo queda tener paciencia y esperar tranquilamente.
Y esto es todo, amigos.
Lo expuesto en este artículo no es ninguna recomendación, cada uno debe tomar sus propias decisiones de inversión. En este caso, además, estoy hablando de mi cartera, por lo que, aunque intento ser objetivo, podría haber un sesgo a favor de las mismas.
Saludos
