España
Una diferencia de un 17,1℅ en un periodo de 21 años no justifica limitar las inversiones en la zona euro y marginar la locomotora mundial. Desde mi punto de vista creo que deberiamos asumir gustosamente ese 17,1%.
Hay varias causas del Tracking Error, aprovecho para enumerar algunas y repasarlas:
• No se está nunca invertido 100% porque el fondo necesita cash para los reembolsos y para gestionar los flujos de los subyacentes. Ese colchón de cash necesario crea un lastre al rendimiento.
• La elección del Benchmark: por ej. entre más empresas a replicar más costes de transacción, etc...
• La estrategia de indexación: mayores errores en las estrategias de muestreo (que evitan las acciones menos liquidas ahorrando costes) frente al full replication, etc...
• Tipo de indexación: física o sintética...la replica sintética tiene menos costes de trading (compra-venta de valores, custodia, etc...) aunque tiene otros menores como los de cobertura, garantías,etc… Por el contrario el préstamo de valores en la replica física va a favor del rendimiento (aunque con sus riesgos de contraparte), así que también depende del volumen de estos préstamos que realice o no el fondo,etc...
• Tamaño del propio fondo: entre mayor es el fondo mejor, al reducirse los costes con la economía de escala
• Algunos índices suponen la reinversión inmediata de los dividendos en la fecha ex-dividendo, sin embargo el fondo debe esperar a recibir el dividendo de los valores en cartera antes de poder reinvertirlos. Durante este período, por tanto, habrá una diferencia entre el rendimiento del fondo y su índice de referencia.
• Por último, los impuestos pueden ser un lastre del fondo respecto al benchmark o viceversa.
Ampliando esta última causa de la que se está hablando ahora, se puede decir que el tratamiento fiscal de los dividendos recibidos por un fondo puede ser diferente al asumido en el cálculo de su benchmark por ejemplo porque:
- Algunos índices, como los Gross Total Return suponen que los dividendos son reinvertidos sin deducción de impuestos, pero los subyacentes del fondo sí que pueden estar realmente sujetos al impuesto sobre la distribución de dividendos.
- Por el contrario, otros índices como los Net Total Return asumen que se pagan impuestos de retención sobre los dividendos, pero en la práctica, o bien una parte o la totalidad de este impuesto pueden ser reclamados por el gestor del fondo en su jurisdicción de origen.
El tema es si en ambos casos esos impuestos pueden ser o no reclamados. Normalmente pueden reclamarse cuando se invierte en un mercado interno (como inversores residentes) o siempre que se tenga una sucursal en el país donde el impuesto se grava. Esa actividad, conocida como “tax optimisation" o "dividend tax enhancement”, puede aumentar el retorno de un fondo en relación a su benchmark en los NTR, pero también puede aumentar su tracking error. Al contrario puede hacer que mejore su tracking error respecto a los GTR.
Tanto los fondos de replica física como sintética, pueden verse afectados por esta optimización fiscal. En el caso de los de replica física, esta actividad se lleva a cabo a nivel del fondo impactando directamente en sus rendimientos, mientras que en el caso de los sintéticos se lleva a cabo a nivel del banco que está detrás de los swaps empotrados en el fondo y por tanto afectando indirectamente al retorno del fondo. Los bancos que proporcionan esos swaps pueden decidir si transmitir o no cualquier ingreso de mejoras fiscales de dividendos en el marco del acuerdo de intercambio entre el gestor del fondo y los proveedores del swap.
PS: hay otras causas que no nombré del Tracking Error menores, como las variaciones en el TER (poco frecuente), que la valoración del fondo no se haga durante las horas de mercado de los subyacentes (a largo se termina paliando), etc…y otras más importantes como los errores en la construcción y gestión del fondo que son bastante evidentes.
Saludos,
Después de leer el estudio que posteo dullinvestor, de hacer yo mismo los cálculos, y de recapacitar, tengo que darle la razón a dullinvestor, hay que comparar los fondos con el índice TR, en el índice NR algunas regiones (especialmente la zona euro) tienen descontados unos impuestos que están muy exagerados y por eso la ventaja de los fondos euro frente al índice NR pero no es así cuando lo comparamos con el TR.
Comparándolo con el TR, vemos que Japón es un poco mas barato (en el estudio explican que pagan menos impuestos por los dividendos), y USA un poco mas caro (pagan mas impuestos por los dividendos) el resto, incluido la zona euro están en el mismo rango.
Mi agradecimiento a dullinvestor por sacarme del error.
Saludos
Gracias a ti florez, por hacer que nos planteemos afirmaciones comúnmente aceptadas como la de que la diversificación por regiones es buena, analizando los posibles "contras", y no sólo los "pros". A mí en realidad no se me había ocurrido hacer estos cálculos hasta que te vi hacer los tuyos. He mirado las desviaciones de otros fondos (también a 5 años), y me ha quedado este cuadro, en el que también he añadido el TER actual de cada fondo. Las conclusiones son las mismas que tú comentas:
En el estudio leí que los fondos domiciliados en USA tributan mucho menos que los domiciliados en Europa por los dividendos, allí la desviación con respecto al índice TR le ronda el 0,30% - 0,40%.
Creo que en Europa nos toman un poco el pelo, pues tributamos 2 veces por los dividendos, una cuando los cobra el fondo y otra cuando reembolsamos (suponiendo que tengamos plusvalías).
Saludos
¿Por qué con el Vanguard European Stock Index cambia la cifra de rentabilidad del índice de referencia (MSCI Europe)?
Porque esta denominado en Dólares
Saludos
El paper que comentas deja claro que los NR aplican el máximo impuesto posible a los dividendos antes de reinvertirlos y el TR los reinvierte sin impuestos, por lo que en realidad lo que intentan hacer es aplicar una especie de media tomando el diferencial entre ambos indices para valorar más justamente el tracking error. Como dije en mi anterior post, siempre va haber diferencias, porque depende donde está domiciliado el fondo y los valores que replique puede tributar más o menos por los dividendos, devoluciones, si tiene sucursales, bancos que acuerdan devoluciones, etc...pero es tan irreal mirar sólo el TR como el NR, aunque lógicamente siempre nos favorece mirar mejor el TR y así de paso ver que eficiente es su optimización fiscal. Es decir, como dice ese mismo paper casi al final de la pág. 13: "Consequently, the gross return represents an upper bound on the expected return of a fund that perfectly replicates an index, while the net return represents a lower bound." Es decir, el TR representa el "limite superior" y el NR el "limite inferior" del rendimiento esperado por un fondo que replique de manera perfecta.
En todo caso es como dicen, el NR al exagerar que se tributa el máximo por los dividendos y no contar con la devolución de estos por doble imposición, etc... pues es un indice que se descuenta así mismo excesivos impuestos y por tanto es más fácil de superar por los fondos indexados por el exceso de retorno que normalmente la realidad fiscal conlleva a sus subyacentes cuando la réplica es física.
Entiendo que hay otro problema que creo mas grave del que comentas derivado de esto, y es que los fondos de replica sintética que replican indices NR en realidad van a retornar a los que inviertan en ellos menos de lo que deberían por ese exceso de imputación fiscal a sus dividendos...
Saludos,