#313
Airbus Group (Air): seguimiento de la acción
AIRBUS es una compañía líder en los sectores aeronáutico, aeroespacial y servicios relacionados. Emplea a unas 136.000 personas en más de 70 centros productivos para estar cerca de sus clientes de distintas nacionalidades. Sus principales accionistas son: SOGEDA (holding del gobierno francés) con el 11%, GZVB con el 11% (gobierno alemán) y SEPI (España) con el 4%. El free float es del 74%.
Está organizada en tres divisiones: Aviones Comerciales (Ingresos-2019=54.775 M€), Helicopteros (6.007 M€) y Defensa y Aeroespacial (10.907 M€).
En 2019, las ventas de la División de Aviones Comerciales fueron el 77% del total, las de Helicopteros el 8% y las de Defensa y Aeroespacial representaron el 15% de los ingresos del Grupo. La Cifra de Negocio total fue de 70.478 M€ es decir 1.211 M€ menos que la suma “54.775+6.007+10.907=71.689” por compensaciones internas de cuentas y eliminaciones.
Un punto muy positivo es que la División de mayor facturación es la de mayor Margen de Explotación sobre ventas (un 11,6%), por lo que puede decirse que cuando la venta de aviones comerciales va en aumento, los beneficios aumentan en mayor proporción (a igualdad de ventas de las otras tres divisiones). Lo contrario también es cierto: La caída de ventas de aviones comerciales induce caídas proporcionalmente mayores en los beneficios.
El Resultado de Explotación Ajustado o sea el EBIT-2019 (ajustado=sin tener en cuenta extraordinarios) ha sido de 6.946 M€. En cambio el real (el que llaman reportado) ha sido de 1.339 M€. El motivo: Ha tenido que efectuar unos ajustes por valor de 5.607 M€ (81% del EBIT) que se desglosan en las siguientes partidas:
1.-3.598 M€ por el acuerdo con las autoridades para finalizar las investigaciones sobre comisiones ilegales. www.elconfidencial.com/amp/empresas/2020-01-31/corrupcion-airbus-militar-comisiones-exportacion-2436112/
2.-1.212 M€ por la revisión de los supuestos de exportación del programa A400M. Airbus estaba a punto de firmar un contrato con Arabia Saudita, pero la prohibición de exportaciones militares a este país por parte de Alemania lo ha impedido.
3.-221 M€ por la suspensión de las licencias de exportaciones de defensa.
4.-202 M€ por el abandono del programa del avión A380, por no recibir los suficientes pedidos. El fracaso de este avión es debido a otro avión de Boeing (el B777-300-ER) más eficiente en términos de capacidad de carga y más económico en términos de coste por pasajero.
5.-170 M€ por desajustes por pagos adelantados en dólares y revalorizacion de esta divisa.
6.-130 M€ por reestructuración de su filial alemana “Prémium Aerotec".
7.-101 M€ otros
De no haber existido estos gastos atípicos por valor de 5.607 M€ el EBIT (ajustado) hubiera sido de:
1.339 (EBIT real) + 5.607 = 6.946 M€, tal como hemos dicho más arriba.
Partiendo de un EBIT real tan bajo, el Resultado Neto de 2019 ha sido una pérdida de “-1.362 M€”. Y teniendo en cuenta el déficit de los Planes de Pensiones de los empleados y los importes no cubiertos por los seguros financieros, estas pérdidas se dispararían hasta los “-4.346 M€”. Y éstas serían las perdidas reales de 2019 o al menos las que se han cargado al Patrimonio Neto de la empresa a 31-12-2019. Efectivamente, el Patrimonio Neto de Airbus pasa de los 9.719 M€ a 31-12-2018 a los 5.990 M€ de 2019. La caida es nada menos que del 38% (3.729 M€). Los accionistas de Airbus poseen un 38% menos del Patrimonio de Airbus al finalizar 2019 respecto al inicio del ejercicio. El valor contable del título ha pasado de los 12,42 €/acción a 31-12-2018 a los 7,66 €/acción a 31-12-2019 y no ha sido por ninguna ampliación de capital.
Es decir que el déficit del Plan de Pensiones y las coberturas financieras pendientes las han pagado los accionistas, sin ni siquiera saberlo. Supongo que si se hubieran enterado habrían expresado sus quejas y su malestar por este hecho en la Junta de ,Accionistas del 16 de abril.
Se pudiera pensar que tras este importante “ajuste" realizado en 2019 de 5.607 M€, los “apaños" a realizar en 2020 serían de un importe mucho menor. Nada más lejos de la realidad. Transcribo literalmente la parte final de la presentación de resultados de 2019 titulada: “Perspectivas 2020”:
Como base de su previsión para 2020, la compañía presupone que:
- La economía mundial y el tráfico aéreo crecerán de acuerdo con los pronósticos independientes más predominantes, que presuponen que no habrá grandes alteraciones, tampoco debidas al coronavirus.
- El actual sistema de aranceles se mantendrá sin cambios.
- Airbus se propone entregar en torno a 880 aviones comerciales en 2020.
Sobre estas bases:
1.-Airbus espera conseguir un EBIT ajustado de aproximadamente 7.500 millones de euros
2.-Un flujo de caja libre antes de fusiones y adquisiciones y financiación a clientes de aproximadamente 4.000 millones de euros antes de: (y aquí viene lo bueno)
• -3.600 millones debidos al pago de penalizaciones
• una cantidad negativa en el rango medio-alto de tres dígitos de millones de euros para provisiones relacionadas con el cumplimiento destinados a disputas fiscales y legales.
De todas estas “Perspectivas 2020”, no se va a cumplir ni una, excepto que se les avecinan pagos por más de 4.000 M€ para costear nuevas penalizaciones y disputas legales.
A raíz de esto han cambiado de Consejero Delegado (CEO) pero el saliente que de algo será responsable y se llama Tom Enders se va con una indemnización de 36,8 M€ y encima tratando de “colegas" a los trabajadores de la empresa en su carta de despedida. Por cierto, que a cada uno de sus “colegas” les va a costar 270 euros su indemnización.
He estado investigando el tema y efectivamente Airbus tiene muchos temas delicados pendientes de resolución:
1.-Una filial de Arabia Saudita llamada GTP está siendo investigada por “arreglos contractuales" aunque antes de su adquisición por Airbus.
2.-Esta por resolverse una alegación criminal del gobierno de Austria por engaño doloso y fraude en la venta del Eurofighter. Austria reclama por daños y perjuicios.
3.-Airbus está cooperando con las autoridades en una investigación judicial relacionada con Kazakhstan.
4.-De forma irregular empleados de Airbus lograron obtener información confidencial del gobierno alemán sobre el programa de Comunicaciones, Inteligencia y Seguridad. Airbus está colaborando en la investigación, pero aparte de la sanción podría ser inhabilitada para presentarse a los concursos convocados por el gobierno alemán.
5.-Las ayudas ilegales recibidas de la Union Europea, ya confirmadas por la Organización Mundial del Comercio (OMC). En base a esta resolución de la OMC y contando con su beneplácito EE.UU. ha decidido elevar los aranceles a la importación de aviones europeos, lo que está afectando a Airbus directamente. Una de las suposiciones de Airbus para 2020 era que “los aranceles se mantengan a sus actuales niveles". Esto lo dicen porque EE.UU. los puede volver a subir con el visto bueno de la OMC, para reponerse de los perjuicios ocasionados por las ayudas ilegales.
Airbus ha estado ganando mucho dinero, pero es que también hacia muchas trampas. A ver qué pasa ahora con el nuevo Consejero Delegado que parece decidido a acabar con todas las irregularidades y a implantar una política informativa más transparente.
PERSPECTIVAS REALES DE AIRBUS PARA 2020 Y PRECIO OBJETIVO 2021
En la presentación de resultados de 2019 se informó que se habían efectuado 36 entregas en marzo-2020 y 122 en el trimestre. Extrapolando estas cifras al año obtendríamos unas entregas de 432 y 488 unidades respectivamente, lejos de los 880 que anunciaron para 2020. Supondremos que la entrega anual de aviones comerciales es de 400 unidades y el resto hasta 88 de helicópteros y defensa.
Los ingresos por Aviones Comerciales alcanzarían la cifra de 26.000 M€ (suponemos un precio unitario de 65 M€ por avión). A su vez los ingresos por los helicópteros serían de 2.000 M€ (la tercera parte de lo vendido en 2019). Las ventas de la Division de Defensa se van a ver poco afectadas por el Covid-19. Podemos suponer que facturarán lo mismo que en 2019: 10.000 M€. La facturación total de 2020 sería de 38.000 M€ y el EBIT de 3.000 M€ (Margen del 8%). El problema es que solo que los “ajustes" de 2020 sean de 2.000 M€, el EBIT sería de 1.000 M€, por lo que las pérdidas de 2020 rondarian los 1.500 M€.
Lo que está muy bien en Airbus es su Cartera de Pedidos de Aviones Comerciales. Aunque les cancelarán la mitad de los que ya tienen, el ratio “Cartera de Pedidos/Ventas” estaría en 3,85, una cifra envidiable porque se obtiene suponiendo una cancelación masiva de pedidos. Aún bajo este supuesto tan extremo, tienen trabajo para tres años como minimo. Por esto creo que en 2021 las cifras volverán a la normalidad de 2019, aunque sin el 90% de los “ajustes". Airbus podría terminar 2021 con un R.Neto de 4.000 M£, al que le correspondería un BPA de 5 €/acción y un precio objetivo de 80 €/acción para lo que he supuesto un PER de 16.
Y no creo que desde los actuales niveles vaya directamente a 80. Antes deberá de purgar los malos resultados de 2020, por lo que podría caer incluso a 35 €/acción en un año o menos. Dependerá de las perdidas que se “intuyan" en el ejercicio 2020. Digo “intuir" porque la empresa no ha querido realizar ninguna estimación de resultados par este ejercicio de 2020. Así lo puso de manifiesto en la Junta de Accionistas.
CONSIDERACIONES FINALES.
EL problema de Airbus es político. Quienes mandan en Airbus son los políticos de Francia y Alemania, cuyas decisiones no siempre siguen criterios de economicidad. Muy probablemente la gestión de Tom Enders era conocida por los políticos, a quienes no importaba que Airbus cotizara a 140 o a 40. A los pequeños inversores sí.
Mientras esperamos ver el rumbo que tomará el Grupo de la mano de su nuevo Consejero Delegado, no apostariamos por el valor. Podria caer hasta 35 €/acción tan pronto como se atisben los previsibles malos resultados de 2020.
Es una lástima que una empresa con estos Margenes de Explotación, y una cartera de pedidos repleta, pierda dinero por tener que afrontar reclamaciones por malas prácticas o decisiones políticas perjudiciales para sus intereses. Tiene el inconveniente de que es una empresa intensiva en capital: La construcción de aviones y helicopteros requiere importantes recursos materiales y humanos.
De momento yo no tomo posiciones en este valor, porque muy probablemente caiga más todavía. Cuando lo haga y toque fondo (quizá a 35 €/acción), será el momento de ver si puede iniciar la escalada.
Este post no es ninguna invitación a a vender y/o comprar Airbus. Cada cual debería obrar según sus propios criterios. Los míos los he intentado plasmar en el post.
Está organizada en tres divisiones: Aviones Comerciales (Ingresos-2019=54.775 M€), Helicopteros (6.007 M€) y Defensa y Aeroespacial (10.907 M€).
En 2019, las ventas de la División de Aviones Comerciales fueron el 77% del total, las de Helicopteros el 8% y las de Defensa y Aeroespacial representaron el 15% de los ingresos del Grupo. La Cifra de Negocio total fue de 70.478 M€ es decir 1.211 M€ menos que la suma “54.775+6.007+10.907=71.689” por compensaciones internas de cuentas y eliminaciones.
Un punto muy positivo es que la División de mayor facturación es la de mayor Margen de Explotación sobre ventas (un 11,6%), por lo que puede decirse que cuando la venta de aviones comerciales va en aumento, los beneficios aumentan en mayor proporción (a igualdad de ventas de las otras tres divisiones). Lo contrario también es cierto: La caída de ventas de aviones comerciales induce caídas proporcionalmente mayores en los beneficios.
El Resultado de Explotación Ajustado o sea el EBIT-2019 (ajustado=sin tener en cuenta extraordinarios) ha sido de 6.946 M€. En cambio el real (el que llaman reportado) ha sido de 1.339 M€. El motivo: Ha tenido que efectuar unos ajustes por valor de 5.607 M€ (81% del EBIT) que se desglosan en las siguientes partidas:
1.-3.598 M€ por el acuerdo con las autoridades para finalizar las investigaciones sobre comisiones ilegales. www.elconfidencial.com/amp/empresas/2020-01-31/corrupcion-airbus-militar-comisiones-exportacion-2436112/
2.-1.212 M€ por la revisión de los supuestos de exportación del programa A400M. Airbus estaba a punto de firmar un contrato con Arabia Saudita, pero la prohibición de exportaciones militares a este país por parte de Alemania lo ha impedido.
3.-221 M€ por la suspensión de las licencias de exportaciones de defensa.
4.-202 M€ por el abandono del programa del avión A380, por no recibir los suficientes pedidos. El fracaso de este avión es debido a otro avión de Boeing (el B777-300-ER) más eficiente en términos de capacidad de carga y más económico en términos de coste por pasajero.
5.-170 M€ por desajustes por pagos adelantados en dólares y revalorizacion de esta divisa.
6.-130 M€ por reestructuración de su filial alemana “Prémium Aerotec".
7.-101 M€ otros
De no haber existido estos gastos atípicos por valor de 5.607 M€ el EBIT (ajustado) hubiera sido de:
1.339 (EBIT real) + 5.607 = 6.946 M€, tal como hemos dicho más arriba.
Partiendo de un EBIT real tan bajo, el Resultado Neto de 2019 ha sido una pérdida de “-1.362 M€”. Y teniendo en cuenta el déficit de los Planes de Pensiones de los empleados y los importes no cubiertos por los seguros financieros, estas pérdidas se dispararían hasta los “-4.346 M€”. Y éstas serían las perdidas reales de 2019 o al menos las que se han cargado al Patrimonio Neto de la empresa a 31-12-2019. Efectivamente, el Patrimonio Neto de Airbus pasa de los 9.719 M€ a 31-12-2018 a los 5.990 M€ de 2019. La caida es nada menos que del 38% (3.729 M€). Los accionistas de Airbus poseen un 38% menos del Patrimonio de Airbus al finalizar 2019 respecto al inicio del ejercicio. El valor contable del título ha pasado de los 12,42 €/acción a 31-12-2018 a los 7,66 €/acción a 31-12-2019 y no ha sido por ninguna ampliación de capital.
Es decir que el déficit del Plan de Pensiones y las coberturas financieras pendientes las han pagado los accionistas, sin ni siquiera saberlo. Supongo que si se hubieran enterado habrían expresado sus quejas y su malestar por este hecho en la Junta de ,Accionistas del 16 de abril.
Se pudiera pensar que tras este importante “ajuste" realizado en 2019 de 5.607 M€, los “apaños" a realizar en 2020 serían de un importe mucho menor. Nada más lejos de la realidad. Transcribo literalmente la parte final de la presentación de resultados de 2019 titulada: “Perspectivas 2020”:
Como base de su previsión para 2020, la compañía presupone que:
- La economía mundial y el tráfico aéreo crecerán de acuerdo con los pronósticos independientes más predominantes, que presuponen que no habrá grandes alteraciones, tampoco debidas al coronavirus.
- El actual sistema de aranceles se mantendrá sin cambios.
- Airbus se propone entregar en torno a 880 aviones comerciales en 2020.
Sobre estas bases:
1.-Airbus espera conseguir un EBIT ajustado de aproximadamente 7.500 millones de euros
2.-Un flujo de caja libre antes de fusiones y adquisiciones y financiación a clientes de aproximadamente 4.000 millones de euros antes de: (y aquí viene lo bueno)
• -3.600 millones debidos al pago de penalizaciones
• una cantidad negativa en el rango medio-alto de tres dígitos de millones de euros para provisiones relacionadas con el cumplimiento destinados a disputas fiscales y legales.
De todas estas “Perspectivas 2020”, no se va a cumplir ni una, excepto que se les avecinan pagos por más de 4.000 M€ para costear nuevas penalizaciones y disputas legales.
A raíz de esto han cambiado de Consejero Delegado (CEO) pero el saliente que de algo será responsable y se llama Tom Enders se va con una indemnización de 36,8 M€ y encima tratando de “colegas" a los trabajadores de la empresa en su carta de despedida. Por cierto, que a cada uno de sus “colegas” les va a costar 270 euros su indemnización.
He estado investigando el tema y efectivamente Airbus tiene muchos temas delicados pendientes de resolución:
1.-Una filial de Arabia Saudita llamada GTP está siendo investigada por “arreglos contractuales" aunque antes de su adquisición por Airbus.
2.-Esta por resolverse una alegación criminal del gobierno de Austria por engaño doloso y fraude en la venta del Eurofighter. Austria reclama por daños y perjuicios.
3.-Airbus está cooperando con las autoridades en una investigación judicial relacionada con Kazakhstan.
4.-De forma irregular empleados de Airbus lograron obtener información confidencial del gobierno alemán sobre el programa de Comunicaciones, Inteligencia y Seguridad. Airbus está colaborando en la investigación, pero aparte de la sanción podría ser inhabilitada para presentarse a los concursos convocados por el gobierno alemán.
5.-Las ayudas ilegales recibidas de la Union Europea, ya confirmadas por la Organización Mundial del Comercio (OMC). En base a esta resolución de la OMC y contando con su beneplácito EE.UU. ha decidido elevar los aranceles a la importación de aviones europeos, lo que está afectando a Airbus directamente. Una de las suposiciones de Airbus para 2020 era que “los aranceles se mantengan a sus actuales niveles". Esto lo dicen porque EE.UU. los puede volver a subir con el visto bueno de la OMC, para reponerse de los perjuicios ocasionados por las ayudas ilegales.
Airbus ha estado ganando mucho dinero, pero es que también hacia muchas trampas. A ver qué pasa ahora con el nuevo Consejero Delegado que parece decidido a acabar con todas las irregularidades y a implantar una política informativa más transparente.
PERSPECTIVAS REALES DE AIRBUS PARA 2020 Y PRECIO OBJETIVO 2021
En la presentación de resultados de 2019 se informó que se habían efectuado 36 entregas en marzo-2020 y 122 en el trimestre. Extrapolando estas cifras al año obtendríamos unas entregas de 432 y 488 unidades respectivamente, lejos de los 880 que anunciaron para 2020. Supondremos que la entrega anual de aviones comerciales es de 400 unidades y el resto hasta 88 de helicópteros y defensa.
Los ingresos por Aviones Comerciales alcanzarían la cifra de 26.000 M€ (suponemos un precio unitario de 65 M€ por avión). A su vez los ingresos por los helicópteros serían de 2.000 M€ (la tercera parte de lo vendido en 2019). Las ventas de la Division de Defensa se van a ver poco afectadas por el Covid-19. Podemos suponer que facturarán lo mismo que en 2019: 10.000 M€. La facturación total de 2020 sería de 38.000 M€ y el EBIT de 3.000 M€ (Margen del 8%). El problema es que solo que los “ajustes" de 2020 sean de 2.000 M€, el EBIT sería de 1.000 M€, por lo que las pérdidas de 2020 rondarian los 1.500 M€.
Lo que está muy bien en Airbus es su Cartera de Pedidos de Aviones Comerciales. Aunque les cancelarán la mitad de los que ya tienen, el ratio “Cartera de Pedidos/Ventas” estaría en 3,85, una cifra envidiable porque se obtiene suponiendo una cancelación masiva de pedidos. Aún bajo este supuesto tan extremo, tienen trabajo para tres años como minimo. Por esto creo que en 2021 las cifras volverán a la normalidad de 2019, aunque sin el 90% de los “ajustes". Airbus podría terminar 2021 con un R.Neto de 4.000 M£, al que le correspondería un BPA de 5 €/acción y un precio objetivo de 80 €/acción para lo que he supuesto un PER de 16.
Y no creo que desde los actuales niveles vaya directamente a 80. Antes deberá de purgar los malos resultados de 2020, por lo que podría caer incluso a 35 €/acción en un año o menos. Dependerá de las perdidas que se “intuyan" en el ejercicio 2020. Digo “intuir" porque la empresa no ha querido realizar ninguna estimación de resultados par este ejercicio de 2020. Así lo puso de manifiesto en la Junta de Accionistas.
CONSIDERACIONES FINALES.
EL problema de Airbus es político. Quienes mandan en Airbus son los políticos de Francia y Alemania, cuyas decisiones no siempre siguen criterios de economicidad. Muy probablemente la gestión de Tom Enders era conocida por los políticos, a quienes no importaba que Airbus cotizara a 140 o a 40. A los pequeños inversores sí.
Mientras esperamos ver el rumbo que tomará el Grupo de la mano de su nuevo Consejero Delegado, no apostariamos por el valor. Podria caer hasta 35 €/acción tan pronto como se atisben los previsibles malos resultados de 2020.
Es una lástima que una empresa con estos Margenes de Explotación, y una cartera de pedidos repleta, pierda dinero por tener que afrontar reclamaciones por malas prácticas o decisiones políticas perjudiciales para sus intereses. Tiene el inconveniente de que es una empresa intensiva en capital: La construcción de aviones y helicopteros requiere importantes recursos materiales y humanos.
De momento yo no tomo posiciones en este valor, porque muy probablemente caiga más todavía. Cuando lo haga y toque fondo (quizá a 35 €/acción), será el momento de ver si puede iniciar la escalada.
Este post no es ninguna invitación a a vender y/o comprar Airbus. Cada cual debería obrar según sus propios criterios. Los míos los he intentado plasmar en el post.
