ACS, ¿dónde está el truco?

Buena empresa pero tocada por el gran endeudamineto y paralizacion de las obras publicas ,cuando salgamos de la crisis será una de las empresas con gran potencial

Rudered,

Gracias por tu comentario; he leído los links, he vuelto a la presentación de resultados y efectivamente no saco conclusiones claras al respecto porqué me pierdo.

Pero más allá de posibles artificios contables (llámame pardillo si quieres) las cosas me cuadran bastante.

Tenemos 2 cuestiones que afectan la valoración, una sería la deuda, ACS reporta a finales del 2012 una deuda neta de aprox 4900 millones, a partir de aquí hay que bucear un poco y la otra sería la integración contable de Hochtief.

Un apunte, aprox 3000 millones en activos pendientes de venta no están contabilizados cómo deuda; pero tienen una deuda vinculada (entiendo que es una deuda relativa a proyectos); creo de manera intuitiva que el planteo es correcto, hay deuda pero hay una contrapartida en activos; si el valor de los activos acaba siendo superior o inferior a la deuda vinculada es algo que ya veremos.

TEMA DEUDA, estrella invitada IBERDROLA

ACS / Reporte anual 2011 / Palco del Santiago Bernábeu

En el reporte del 2011, la participación en el 18.55% del capital de Iberdrola es un activo (inversión financiera a l/p) que se valora a 5360 millones de EUR, la contrapartida serían 4962 millones de deuda sin recurso en el pasivo del balance.

Iberdrola cotizaba en el 2011 más o menos en una horquilla entre 5 / 6 eur por acción, pongamos 5.5, sobre los 30 billones de capitalización que más o menos cuadra con la valoración que hacía ACS sobre el 18.55% del capital (sobre los 5 billones eur, unos 1000 millones de papeles).

ACS vendío en marzo 2012 (+-) el 12% pongamos a 3 eur por acción es decir el 65% s/unos 3000 millones = 2000 millones aprox y refinancia / creditswapea / loquesea y contabiliza las pérdidas del resto de la participación (6.88%).

Total, en ese momento con Iberdrola en +- 3 eur por acción (+ -), la participación de ACS del 18.55% tenía un valor de mercado de 3000 millones € -5000 millones de deuda = pérdida de 2000 millones.


COPYPASTEO DE ACS PRESENTACION DE RESULTADOS 2012
El resultado del Grupo ACS en 2012 presenta unas pérdidas de € 1.926 millones, causadas por varios factores extraordinarios relativos a la inversión en Iberdrola.
CIERRO COPYPASTEO

Actualmente ACS cuenta con 950 millones de acciones de Iberdrola, pero únicamente 75 millones son participación directa, el resto son relativas a call spreads,equity swaps y otros nombres malsonantes que por cierto están en el pasivo (aunque no cómo deuda); yo personalmente me inclino por olvidar esta pesadilla kafkiana llamada Iberdrola y creo que una vez afloradas las pérdidas por 2000 millones y eliminada la posibilidad de caer en la trampa de los margin call, es un capítulo más cerrado que abierto, una especie de "lo comido por lo servido"

En resumen, a mi me encajan las cifras del Iberdrola-gate, admito que no entiendo el cómo, desconozco completamente el contenido y alcance del equity swap, del call spread etc.., pero los números me cuadran ya que ACS recoge y reconoce esa pérdida.

Por lo tanto, doy por válida la deuda neta de 5000 millones (que mi conclusión sea correcta o no, es otra cosa).

En relación a la venta de acciones de autocartera, por lo que comentas parece una iberdrolada, pero son 350 millones que si bien es un pastizal, no alteraría de manera significativa la valoración de ACS (por lo menos la mía).

VALORACION

Tema valoración -por supuesto puedo estar equivocado-, pero tengo claro que manteniendo las cifras de negocio, el grupo ACS vale esos 14/16 billones; ACS no infla las cuentas, sino que integra en su totalidad el negocio (también la deuda) de Hochtief que a su vez integra a Leighton (por suerte para Hochtief, porqué los resultados de la alemana no dan ni para pipas);

Pero si que es cierto que ACS NO tiene el 50% de Hochtief, por lo tanto algún descuento habrá que aplicar, en mi post anterior yo había enfocado el tema 1/ Sacando de la cuenta de resultados a Hochtief y luego sumando el 50% de lo que vale (2000 millones) o 2/ Asignando múltiplos por actividad y restando los intereses minoritarios a razón del 50% del Ebit generado por Hochtief / Leighton .

En ambos casos el valor total de ACS sigue siendo entre 14/ 16 billones.

FUTURO ACS

Si nos atenemos a lo que dicen los srs de ACS, bajarán la deuda neta a 3000 millones = 1 x Ebitda y mejorarán la eficiencia operativa (los márgenes de ACS son bastante mejores que los de Leighton, posiblemente por ser menos intensivos en capital, de ahí las amortizaciones), de ser así los resultados se pueden disparar (para arriba espero);

Un saludo,

Cesc

Gracias a ti por tus apuntes, yo creo que si miramos la evolución de las ventas, Ebitda, Ebit durante los últimos años, la tendencia es claramente ascendente, mientras que ha bajado la deuda; varios foreros afirman que posiblemente ACS se haya marcado un tanto en las cifas de deuda gracias a su "creatividad" financiera, respeto totalmente esta opinión, pero creo que en conjunto es una gran empresa, veremos con el tiempo....

Un saludo,

Cesc

Gracias Coxme, pero hay una actividad en ACS, una vez leí de un forero (no recuerdo el nombre ahora) que se hacía más o menos la misma pregunta que yo y acabada diciendo "cada día me desayuno con un nuevo contrato de ACS", la lista de adjudicaciones es bestial en todas sus actividades, no creo que ACS sea Herbalife.

Me quedo con tu frase " Yo la llevo desde hace años en cartera a una media de 17 largos, porque algo de adrenalina de vez en cuando nos nantiene vivos"

Un saludo,

Cesc

Gracias Kcire, estamos lejos de mínimos de 10 eur por acción, pero también de máximos, no es el mejor precio pero estoy relativamente tranquilo; tuve ACS el pasado año y me comí todo el marrón iberdrolado, lo que me vacuna un poco contra los vaivenes y sustos varios.

El año pasado me salí 1/ Por error mío de cálculo de valor intrínseco aprox, ya que la sobrevaloré y 2/ Pignoraron acciones de Hochtief para garantizar no se qué crédito bancario; esto último fue el detonante de mi cabreo, pero este punto está resuelto.

La historia de ACS no ayuda mucho, se convirtieron efecticamente como apuntas en un Holding, con Fenosa, Iberdrola, Abertis etc, todo esto funcionaba bien cuándo el valor bursátil subía, entraban dividendos con la manguera gorda etc...pero la digestión por el peso de la deuda y el crash bursátil ha sido difícil.

Bestinver efecticamente está a través de CFA, yo oí en directo el pasado año a Paramés -antes de todo el cacao- que ACS estaba infravalorada pero que preferían estar via CFA porqué -dijo literalmente- tenía menos riesgo y que ACS era complicada de valorar y si Paramés, que conoce las empresas del IBEX al dedillo hace esas afirmaciones, es por algo, es decir que Paramés está más contigo que conmigo.

Ferrovial es una maravilla, mi posición en FER es el doble que la que tengo en ACS, menos emoción pero más calidad.

Un saludo,

Cesc

Hola David, más del 80% de su actividad radica fuera de España, aquí la bestia parda es Leighton Holdings que está integrada via Hochtief y que es un killer en el sector de infraestructuras mineras -entre otros-, son un peso pesado en Asia y su crecimiento se estima elevado.

Un saludo,

Cesc

Hola amigo Nowitzki71, en general estoy de acuerdo con tu valoración de ACS. Yo en su momento me interese por esta y el potencial que tu comentas era el mismo ha 40E, a 30E y a 22E, esos precios no hace mucho que se veían...sin embargo el mercado cada año, la ha ido penalizando. Estoy de acuerdo en que con la salida (mejor dicho abdicación de Floren de querer reinar, sobre un bicho más grande IBE y que además estaba destruyendo valor para perjudicar sus intereses) ha sido una gran noticia...el reconocer el gran error y "centrarse" más en sus negocios "core" es todo un cambio.

También la calidad de Hochtief / Leighton es clara, y "salva" la compañía con la gran internacionalización que aportan, pues en Spain no van a crecer en mucho tiempo.
Eso no quita, que sigamos con un riesgo difícil de cuantificar, con un potencial que parte de la base de un escenario en que las cuentas no sean cuentos, etc...

Pero imaginemos que aciertas y que el "valor" de ACS es sobre unos 14B-16B o lo que es lo mismo sobre 39E-44E más o menos...Bien si ahora vale redondeando unos 6B eso nos daría un potencial del 100% o más positivo de un 166% más o menos...supongo que lo estimas a 10 años y no a 5 años ¿no? bien, mi pregunta sería ¿compensa realmente aceptar esa rentabilidad por un riesgo cuanto menos elevado (y eso creyéndonos sus cuentas)? ¿Y no hay otras opciones en Bolsa Española con similar potencial y mucho menos riesgo? yo diría que sí...
Un s2 compy
PD: ¿Invertirías en compañías como FCC o ACCIONA?, pues las veo del mismo perfil de riesgo.
PD: Actualmente prefiero no invertir en recuperables y creo que aún no es su momento…y dos tengo un post pendiente sobre que es mejor si apostar por compañías crecientes y con capital (calidad de balance) o por compañías recuperables (y elevada deuda) creo que me decanto por las primeras y además creo que ganaría en rentabilidad.

Cierto Kcire,

Justo es reconocer que el tema "ACS infravalorada" viene de lejos, mi idolatrado JM Díaz Vallejo aka The Rebuzner, publicó un análisis en nov2007, pre burbuja vamos,

https://www.rankia.com/blog/toros-osos-y-borricos/433343-acs-regala-constructora

"Tened en cuenta que hemos sido conservadores a la hora de calcular el beneficio neto ordinario (la propia empresa estima más de €1.000 millones) y a la hora de añadir el descuento por Holding. Aun así, tenemos un valor intrínseco aproximado por acción de €69 frente a los €43 del cierre de ayer"

Este párrafo que está evidentemente sacado fuera de contexto (habría que leer el artículo y entender que la situación pre crash era muy distinta) denota que hay cierta tendencia a pensar que ACS está infravalorada, y es posible que a algunos nos afecte más que a otros.

En mi aproximación simplemente cuento un Enterprise Value de 6000 millones market cap + 5000 deuda neta = 11000 millones que debería pagar un inversor para adquirir la totalidad de la compañía.

Por 11000 millones te llevas una bestia parda que genera 3000 millones de Ebitda, unos 1500 millones de EBIT y tiene una cartera de proyectos descomunal.

Precio por acción? creo que estaría más sobre los 28 / 30 x acción, es el valor que le daría, el plazo? lo que tarde el mercado en ponerla en precio, una vez saneen el balance al 100% será el momento de poner la mano para el dividendo, no hay necesidad de catalizadores, si no me equivoco mucho ya llegará la subida.

No me gustan FCC o ACCIONA, generalmente no me gusta el sector infraestructuras (tiene narices habida cuenta de que Ferrovial y ACS las tengo en cartera, pero Ferrovial juega en otra liga), de hecho estoy contigo en que por regla general en cartera debes tener generadores de cash con buenos balances, pero de vez en cuándo algo más value viene bien.

Un saludete Kcire!! Y espero el post que comentas.

Cesc