Sacyr: Respaldada por muchos analistas tras cerrar hueco en 2,10
Todos sus proyectos los financia en gran parte mediante deuda, lo que implica elevados gastos financieros que se “comen” el 60% de su Resultado de Explotación, (EBIT). En el ejercicio de 2020, sin ir más lejos, frente a un Resultado de Explotación de 467 M€, el Gasto Financiero Neto fue de 275 M€ equivalente a un 59% del EBIT. Se me podrá decir que en 2019 este “ratio” fue del 71%, por lo que va mejorando, pero es solo una mejora ficticia. Esta caída del 71 al 59 se debió a dos efectos:
- Los cambios de vencimiento de la deuda a corto en deuda a largo con la consiguiente rebaja de tipos
- La conversión de los intereses a deuda, es decir recalificar los intereses a pagar como nueva deuda
De esta forma, se desembolsa menos por gastos financieros (de momento), pero la “bola” de la deuda va engordando pues los intereses se van sumando al principal. La Deuda Financiera Neta (DFN) ha crecido en 2020 un 21% pasando de los 4.315 M€ a 5.212 M€ y el ratio DFN/EBITDA ha alcanzado la cota de 7,2 (5.212/723,6), que es una cifra solo admisible para una generadora renovable.
Según la referencia:
Sacyr en 2025 facturará 5.500 M€. Eso es creíble porque representa un crecimiento de la Cifra de Negocio a un TACC del 4,86%. Lo que es muy optimista es aventurar que el EBITDA en 2025 será de 1.200 M€, pues equivale a suponer un margen de EBITDA del 21,8%. No digo que sea imposible pero sí que el negocio concesional deberá de crecer muchísimo para que el Grupo Sacyr alcance ese margen del 21,8%.
Siguiendo por esa línea de optimismo el EBIT-2025 podría ser de 825 M€. De aquí hay que deducir lo siguiente (las cifras son aproximadas y las reales pueden diferir de las mostradas, pero es para dar una idea de los importes involucrados y de su naturaleza):
1.- Los Resultados Financieros (no menos de 350 M€ y me quedo corto pues solo representaría el 42% del EBIT),
2.- Las Diferencias de Cambio por operar en países de divisas inestables (50 M€),
3.- Las variaciones de valor de los contratos de derivados (100 M€, dependerá de la cotización de Repsol),
4.- La consolidación de filiales por participadas (contribución positiva de Repsol de unos 150 M€,. En 2025 Repsol ya estará muy recuperada de los costes de su Transición Energética),
5.- Impuestos, (175 M€),
6.- Minoristas (100 M€).
La suma de estas partidas sería: 350+50+100-150+175+100=625 Total: que el Bº Neto Atribuible se situaría alrededor de esos 200 M€ (825-625). Y si no llegan, enajenarán activos concesionales, operación que en Sacyr denominan “rotación de activos”.
Debido al modus operandi de Sacyr, necesita cubrirse con derivados sobre las acciones de Repsol, sobre los tipos de cambio, sobre los tipos de interés, sobre el riesgo país, incluso especula sobre la propia cotización de sus acciones. Todo esto hace que el paso de EBIT a BAI (o sea el Resultado Atípico o Extraordinario, por llamarlo de alguna manera) sea incierto y difícil de pronosticar. Aunque siempre tiene el comodín de las “enajenaciones” para maquillar un mal Resultado Extraordinario.
Otro detalle es que en 2025 ya se habrá convertido en acciones la emisión de bonos de 2019 por importe de 175 M€. Suponiendo que solo se canjee el 75% de la emisión y que el precio de conversión sea de 2,85 €/acción, (+35% de la cotización de Sacyr el 25 de abril de 2019) el actual número de acciones se vería aumentado en 46 millones (175*0,75/2,85), que representa un incremento de un 8%, dando un total de 622,66 millones de acciones. Eso suponiendo que Sacyr mantenga su autocartera de 16,847 millones de acciones. Total: que el BPA-2025 (Bº por acción) sería de 0,32 euros, (200/622,66) que a un PER de 11 nos da un Precio Objetivo-2025 de 3,52 €/accion, equivalente a una revalorización del 65% en 4 años, (TACC=13,3%), que si a esto le sumamos una rentabilidad por dividendo del 3,1% (supongo un dividendo de 0,068 €/acción), obtenemos una rentabilidad anual del 16,4%, entrando ahora a 2,14.
CONCLUSION.
Aparentemente es una buena inversión a los precios actuales (2,14€). Pero Sacyr es una caja de sorpresas. Según como evolucione Repsol (en Bolsa y en Resultados), su propia deuda, (la de Sacyr), su cotización (tiene contratos de derivados con subyacente la propia acción de Sacyr), los tipos de interés, los tipos de cambio, el riesgo país, los cumplimientos de sus contratos, sus penalizaciones, negociaciones, y litigios, etc. así presentará sus cuentas.
Depende de tantos factores que es imposible predecir sus resultados con una mínima probabilidad de acierto. En 2018 ganó 150 M€, en 2019 perdió 298 y en 2020 ganó 36. Depende de escenarios ajenos al sector constructor que son más típicos de un banco de inversión que de una concesionaria.
El camino que va a seguir Sacyr para llegar a 2025 no es lineal. Será un camino lleno de curvas, de subidas y bajadas lo que desorienta al inversor más curtido. En Sacyr lo importante es la inmediatez y no el largo plazo, porque es capaz de lo mejor y de lo peor. Hay que seguirlo por análisis técnico, comprar en las caídas y vender cuando esté sobrecomprado.
En estos momentos para mi es un “mantener”, pero aprovechando que el 92% de los analistas recomiendan su compra, tan pronto alcance la zona de los 2,75 yo vendería. No creo que sea un buen valor para estar tranquilo. Le puede suceder cualquier cosa y no siempre buena.
Debido a la incertidumbre de sus “extraordinarios” no es apropiado para inversores de perfil conservador. Es la típica acción que se ha de seguir por análisis técnico para especular con él. De cara al largo plazo hay otros valores más predecibles desde el punto de vista de sus resultados.
Esto es una opinión muy particular. Cada inversor debería de proceder según su propio análisis del valor.
