El grupo Durr es una compañía alemana líder en ingeniería mecánica para la implementación de pinturas, siendo sus clientes principales el negocio automovilístico y sus proveedores, los otros segmentos de clientes se encuentran en la industria maderera, el sector de la ingeniería mecánica así como en la industria química y farmacéutica.
Sus actividades se dividen en cinco divisiones
- Sistemas de aplicación de pintura y sistemas de ensamblado final.
- Tecnologías de software y hardware para la aplicación de pintura, pegado y sellado de la pintura.
- Medición y sistemas de proceso
- Sistemas de tecnología limpia, para la purificación del aire y eficiencias energéticas en el proceso de producción industrial.
- Sistemas y maquinaria para el trabajo de la madera, con la marca Homag group.
En 2014 en un paso por diversificar sus ingresos y beneficios adquirió Homag Group que es líder como proveedor de maquinaria y sistemas para el trabajo con madera.
EL SECTOR
Se posiciona en un sector cíclico ya que sus mayores clientes los encontramos en un sector con una alta sensibilidad al ciclo económico como es el sector de la automoción. por ello debemos de ver en qué momento del ciclo se encuentra dicho sector.
Por el momento a nivel mundial el sector de la automoción se encuentra con expectativas positivas en los próximos años aumentando su producción mundial y esperando que los números de producción serán mayores que el récord de producción de más de 92,7 millones de vehículos producidos en 2016.
China lidera la producción anual de vehículos y se espera que se incremente dicho aumento desde las 27 millones de unidades producidas en 2016 hasta las 33,9 millones para 2021, además en los países emergentes como Rusia y Brasil la demanda se muestras signos de recuperación una vez que estas economías van dejando atrás sus crisis
Mientras en Norteamérica si se puede considerar que se en encuentren en el punto alto del ciclo ya que las factorías se muestran a plena capacidad y Europa también se encuentra con un momentum de venta de vehículos.
Por tanto el crecimiento medio de los siguientes años se espera que sea de entre el 3%-4% de crecimiento anual en el mundo , incrementandose la demanda en todas las áreas geográficas, aproximándose al crecimiento de las economía mundial por encima del 3 %.
El mantenimiento e incremento en la producción de vehículos hace prever que el gasto en capital por parte de las industrias automovilísticas continúe expandiéndose incrementado por tanto tantos los pedidos futuros de Durr como su facturación.
Respecto a la industria de la madera también se estima un incremento .de los gastos en capital para esta maquinaria especialmente en Estados Unidos y Europa. China también da muestras de crecimiento, mientras que otros países como Turquía y Rusia siguen encontrándose en un momento débil.
A pesar de ello se espera uno incrementos del 3% en muebles, casas de madera y elementos de construcción.
RIESGOS
Ciclicidad. El que gran parte de sus clientes se encuentren en sector cíclico como la automoción hace que pueda parecer engañoso ver múltiplos o valoraciones bajas en la cotización, ya que nos podríamos encontrar en el punto alto del ciclo.
Para tratar de mitigar este riesgo la empresa se encuentra diversificada tanto por fabricantes ya que es proveedor de la mayor parte de ellos, como por países y así no depender de los ciclos en que se encuentran países concretos como se ha visto estos últimos años con los países afectados por las caídas de las materias primas , encontrándose por tanto expuesta al crecimiento mundial.
Además también para diversificar su concentración a este sector en el año 2014 adquirió la marca Homag para introducirse en el mercado de trabajos de madera.
Posibles competidores, Durr es un líder en la industria ya que posee un alto know how que dificulta la entrada de competidores. Tiene la ventaja por tanto del switching cost o ¨coste del cambio¨ para los fabricantes ,ya que su tecnología mejora la eficiencia en el proceso de pintura de los automóviles y les permite reducir costes , además la pintura supone una pequeña parte del valor de los vehículos y que la mayor parte del tiempo no vienen de serie incluido en el precio y es un extra que pagan los consumidores, por tanto las empresas no tienen muchos incentivos para sustituir su tecnología por la de posibles competidores.
Disrupción tecnológica. Respecto a la aparición de coches autónomos o eléctricos , a Durr no le afecta ya que se centra solo en las actividades de pintura, además de ser proveedor de la mayor parte de marcas, además Durr también pretende introducirse en este sector mediante la implementación de soluciones tecnológicas.
EQUIPO DIRECTIVO
Los directivos cumplen y mejoran sus objetivos de rentabilidad y de beneficios,además de esos sus objetivos se enfocan en la creación de valor y en el incremento del beneficio operativo, siendo sus objetivos en obtener márgenes de entre el 7 - 7,5 % y en alta rentabilidad sobre el capital empleado. Que como veremos a continuación esto lo han logrado todos estos estos años desde el paso de la crisis financiera
ANÁLISIS FINANCIERO
Aunque la pasada crisis financiera le afectó en sus resultados incluso llegando a entrar en pérdidas, sin embargo logró sobreponerse rápido de estos malos resultados y en solo 2 años a partir de 2011 volvió a conseguir mayores ingresos y beneficios que en los años anteriores a la crisis. Desde entonces ha logrado incrementar sus beneficios año a año pasando de unos beneficios operativos de 55 millones en 2007 a los 271 millones que conseguio en 2016 y unos benecios netos que pasaron de 21 millones a 181.
FLUJO DE CAJA
Aunque el flujo de caja tiene fluctuaciones a lo largo de estos años, se muestra que este es mayor que hace 10 años, Durr además muestra su capacidad de generar caja incluso durante la crisis, lo que nos indica que no encontramos con una empresa con un negocio sólido.
También ha hay que recordar que el capex en los últimos años se ha visto incrementado por la compra del Homag y por sus inversiones en nuevos proyectos.
SOLVENCIA
La empresa muestra una buena salud financiera con una posición de caja neta durante estos últimos años,su solvencia a corto plazo no debería de mostrar excesiva preocupación ya que ha mantenido su ratio corriente por encima de uno y el ratio quick en el último año volvió también a encontrarse por encima de uno, aunque como parte negativa vemos el apalancamiento de la empresa que se encuentra por encima de tres veces, debido a la emisión de obligaciones aprovechando los bajos tipos de interés actuales para así poder financiar la adquisición de Homag y futuros expansiones de su negocio.
CALIDAD DE LA GESTIÓN Y DEL NEGOCIO
La empresa excepto los años 2009 y 2010 ha demostrado ser capaz de generar altas rentabilidades con ROE por encima del 20 % y ROCE por encima del doble dígito y por tanto por encima del coste de capital.
También vemos que los márgenes se encuentran incluso por encima de los objetivos de la directiva de situarse por encima del 7,5 % y que se muestran más o menos constantes en estos últimos años, lo que nos da muestra de que nos encontramos con un gran negocio y con ventajas competitivas
VALORACIÓN
Ahora viene la parte más interesante que es la valoración, primero vamos a normalizar su beneficio
Normalizo el capex de mantenimiento ya que debido a sus inversiones de los últimos años se había incrementado sustancialmente, y considero que su capex en el futuro será menor que la depreciación de sus activos
Viendo la solidez financiera ,la capacidad de generación de caja del negocio y el crecimiento en beneficios de los últimos años , estimó un per de 18,5 veces como correcto para sus beneficios normalizados
Como vemos con esta valoración obtengo un precio objetivo de 95,75 € en 2016 y de 116 € en 2017 con unos potenciales de revalorización de 48,44 % en 2016 y del 41,10 % en 2017. Otra aproximación para llegar a una valoración para Durr es a través de su EBITDA usando un múltiplo normalizado y de media de mercado de 10 veces.
Con esta valoración estimo un precio objetivo de 104,47 € en 2016 y de 107,75 € en 2017 con potenciales de revalorización del 62 % en 2016 y del 31 % para 2017
Por tanto como vemos en ambos casos un precio cercano por encima de 100 € en 2016 y alrededor de los 110 € en 2017 se plantean como precio objetivo de la valoración.
CONCLUSIÓN
Durr es una buena empresa, rentable con gran capacidad de caja y de generar beneficios de manera recurrente, así mismo posee caja neta y por tanto creo que su riesgo financiero se encuentra controlado.
Como parte negativa veo que dependa en gran parte de un sector cíclico como es el de la automoción, a pesar de ello nos encontramos con una empresa diversificada geográficamente y que ha demostrado capacidad de recuperación durante la crisis.
Después de realizada su valoración y viendo el margen de seguridad que me daba con unos precios de valoración de 95 -105 € en 2016 y con margen de revalorización de alrededor del 50 % decidí incorporarla a mi cartera en el año 2016 a un precio medio de 64,5 € por acción. Aunque este último año ha acompañado también el incremento del precio de la acción, el hecho de que todavía posee un margen de seguridad satisfactorio y de que no ha llegado a su precio objetivo de alrededor de 110 € en 2017, decido vende parte y seguir conservando posiciones en mi cartera.
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