Hace unos meses publicamos en nuestra cuenta de Twitter (@UVinvest_) un hilo sobre el concepto de MOAT y las cuatro formas a través de las cuáles una empresa puede construir un MOAT o una ventaja competitiva duradera. Dado el éxito que tuvo dicho hilo, y como respuesta a algunas peticiones que recibimos por parte de nuestros seguidores, hoy os traemos en este recién estrenado blog de Rankia un artículo acerca de cómo poder analizar cualitativamente y cuantitativamente si estamos ante una empresa con MOAT.
El concepto de MOAT, que en español significa foso, hace referencia a las ventajas competitivas que poseen ciertas empresas y que les permiten mantenerse a salvo de los ataques de la competencia, justo como los fosos protegían los castillos medievales.
Esta idea del foso defensivo la popularizó el propio Buffett cuando escribió que “si tienes un castillo maravilloso, hay gente ahí fuera que va a intentar atacarlo y quitártelo. Y quiero un castillo que pueda entender, pero quiero un castillo con un foso a su alrededor". Sin embargo, el término se hizo más famoso a partir de la publicación del libro El Pequeño Libro que Genera Riqueza, de Pat Dorsey, donde se realiza un análisis de cada una de las formas en las que una empresa puede construir un MOAT.
Los negocios que generan altos rendimientos sobre el capital atraen una gran competencia al sector, por lo que las empresas que no han construido MOATS que les protejan ven sus beneficios y su crecimiento perjudicados por la entrada de nuevos competidores en el sector.
Análisis Cualitativo
Para ver si una empresa dispone de un MOAT es importante analizar su posición respecto de su entorno, de sus competidores y de sus clientes potenciales. A partir de ahí, podremos ver cuales son las características que debe reunir una empresa para que podamos hablar de una ventaja competitiva.
Existen cuatro tipos de MOATS:
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Activos Intangibles. Cuando hablamos de activos intangibles nos referimos a marcas, patentes y licencias regulatorias. ¿Cuántas veces has comprado un refresco de cola que no sea Coca-Cola o Pepsi? ¿Cuándo te recetan un medicamento, lo compras en función del precio del mismo? Lo normal es que no, y esto permite a las farmacéuticas en muchas ocasiones, al contar con patentes y poder limitar su competencia, fijar los precios con absoluta libertad.
- Costes de Sustitución. ¿Cambias habitualmente de banco según las promociones que ofrecen? Cambiar de banco supone rellenar papeles y tener que cambiar todos los recibos que ya tienes domiciliados, lo que podría provocar errores o retrasos que nos hacen replantearnos si vale la pena realizar el cambio. Otro ejemplo es el caso de AutoCAD, ¿qué coste tendría para las empresas tener que formar a todos sus ingenieros en un nuevo software cuando todos ellos han utilizado AutoCAD desde la universidad?
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Efecto Red. ¿Utilizarías VISA si no tuvieras la posibilidad de pagar con ella allá donde vas? No, ya que cuantas más tiendas estén dentro de la red de VISA, más valor tiene para los clientes la utilización de la red ¿Cuánta gente conoces que no utilice Whatsapp? Seguro que casi nadie, ya que hoy en día quien quiera estar en contacto con todos sus conocidos tiene que tenerlo instalado. -
Ventaja en Costes ¿Conoces algún IKEA que esté en el centro de las ciudades? No es habitual, ya que suelen situarse en las afueras para reducir los costes de edificación. ¿Normalmente cual es la compañía aérea más económica para viajar? Sin duda, Ryanair, la cual tiene una gran eficiencia en costes. Un buen ejemplo también son las compañías petroleras que tienen los menores costes de extracción, como es el caso de Saudi Aramco.
Análisis Cuantitativo
Muchas veces no disponemos del tiempo necesario para llevar a cabo un análisis cualitativo de las empresas para determinar cuáles tienen un MOAT y cuáles no, además de ser algo muy subjetivo y que puede dar lugar al error fácilmente. Por eso, dentro de las cuentas de la empresa podemos encontrar algunos indicadores que nos den señales de que podamos estar ante un MOAT. Es importante dejar claro que no siempre que detectemos estas señales estaremos ante un MOAT, ya que debe estar acompañado por un análisis cualitativo de la empresa; pero nos servirán para filtrar entre el gran número de empresas que existen.
Ratios Eficiencia
Uno de los indicadores básicos que nos pueden dar señales de MOAT es la Rentabilidad sobre los Recursos Propios (ROE), el cual nos proporciona información acerca de cómo de eficiente el management de la compañía está asignando los recursos propios, es decir el capital de los socios, para generar beneficios. Sin embargo, cuando usamos este indicador y comparamos entre varias empresas, aquellas que están más endeudadas normalmente tendrán mayor ROE que aquellas que no lo están, y esto es fruto de la estructura de capital de la empresas, no del funcionamiento del negocio, por lo que puede darnos una imagen distorsionada de la compañía. Por ello, consideramos que un mejor ratio es la Rentabilidad sobre el Capital Invertido (ROIC), que también tiene en cuenta esa deuda a la hora analizar la rentabilidad, y por tanto, nos permite mejores comparaciones entre empresas y eliminar esas distorsiones provocadas por el apalancamiento. El ROIC utiliza los beneficios operativos después de impuestos pero antes de los intereses, de forma que está totalmente enfocado en la rentabilidad del negocio y no en las decisiones financieras de la compañía.
Dentro de los ejemplos que hemos visto antes a la hora de describir la parte cualitativa de los MOATS, podemos ver como, Coca-Cola, VISA y Microsoft han tenido normalmente en los últimos años un ROE superior al 20%. Hay que tener cuidado si nos encontramos con ROEs superiores al 40%, ya que suelen estar totalmente distorsionados por la estructura financiera, como hemos comentado anteriormente.
Márgenes
Otros indicadores muy potentes que nos pueden dar señales de MOAT son los márgenes.
En primer lugar, el margen bruto muestra la diferencia que existe entre lo que la empresa cobra a sus clientes y lo que paga a sus proveedores y trabajadores, es decir, los costes que están directamente relacionados con la producción y a la distribución. Este margen bruto nos puede dar información acerca del poder para fijar precios del que dispone la empresa, de su fortaleza de marca y de su ventaja en costes; todo ello indicador de MOAT. Un buen ejemplo de empresas que cuenta con excelentes márgenes brutos son las farmacéuticas, como es el caso de Pfizer y de Amgen, debido en gran medida a las patentes; las tabacaleras, como es el caso de Philip Morris; las compañías de software, como es el caso de Microsoft, debido a los costes de sustitución que muchas veces tienen asociados sus productos; y las compañías de semiconductores, como por ejemplo Qualcomm. Todas estas empresas tienen unos márgenes brutos muy próximos al 60%, incluso por encima en muchos casos.
En segundo lugar, el margen operativo nos muestra la capacidad que tiene la empresa para generar beneficios minimizando los costes administrativos y aquellos que no están dentro del margen bruto, como pueden ser costes de marketing, costes de las instalaciones o los costes de vehículos. Y por último, también tenemos el margen neto, que es un indicador global de cómo está siendo la gestión por parte del management, teniendo en cuenta otros costes como por ejemplo los intereses de la deuda.
Por tanto, si queremos analizar si una compañía tiene un MOAT, en nuestra opinión el margen bruto es el mejor indicador, ya que está más enfocado en el negocio de la compañía, y lo que estamos buscando es ver si este presenta ventajas competitivas. Por otro lado, el margen operativo y el margen neto son también buenos indicadores para evaluar el management de la compañía.
Capital
Otro buen indicador que nos puede dar señales de que estamos ante un MOAT es la intensidad del capital (CAPEX). Una baja intensidad del capital nos indica que la compañía usa solo una pequeña parte de los beneficios generados para comprar nuevo equipamiento o para invertir en nuevas instalaciones. Esto supone una gran señal de MOAT, ya que lo que nos indica es que la empresa necesita solo pequeñas inversiones para que su negocio siga siendo competitivo, de forma que deje más Free Cash Flow para los inversores.
Empresas como Facebook, Microsoft o Coca-Cola destinan como máximo el 50% de su Flujo de Caja Operativo a realizar Inversiones de Capital. Esto significa que no necesitan realizar grandes inversiones para competir con el resto de empresas de su sector.
Crecimiento Histórico
Otro indicador de que posiblemente estemos ante un MOAT se trata del crecimiento histórico de la compañía. Si cogemos perspectiva y estudiamos cómo se han comportado las ventas de la empresa a lo largo de los distintos ciclos económicos, podremos comprobar cómo de fuerte es su ventaja competitiva.
BONUS
Para todos aquellos que queráis profundizar más acerca de como encontrar empresas con MOAT os dejamos un recopilatorio de muy buen material.
Libros
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El Pequeño Libro que Genera Riqueza, de Pat Dorsey.
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Invirtiendo en Calidad, de Lawrence A. Cunningham y otros autores.
Videos
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Peter Lynch, Pat Dorsey y el arte de encontrar inversiones excelentes
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Charlie Munger con Pablo Martínez Bernal (Value Investing FM)
Fondos de Inversión
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Wide Moat Focus Index, de Morningstar.
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Numantia
Patrimonio Global, de Emérito Quintana
Esperamos que os haya gustado este post, y ahora esperamos vuestra participación: ¿Qué empresa tiene un gran MOAT en vuestra opinión? ¿Creéis que alguna de la que hemos nombrado no tiene MOAT o que se está debilitando? ¿Qué indicador es vuestro favorito para encontrar una empresa con MOAT? .
