El final del largo y tortuoso camino

Nixon abrió la puerta un nuevo mundo cuando agobiado por la guerra de Vietnam y los déficit´s comerciales, decretó la no convertibilidad del dólar en oro. De facto, acabó con el patrón oro e inició una senda no transitada hasta entonces, donde los Bancos Centrales encabezados por la FED, llegarían a convertirse en amos y señores del sistema financiero mundial.

Al principio, las guerras del petróleo en 1973 y 1980, dieron un vuelco a la inflación, que se tornó incontrolable y obligó a Paul Volcker a subir los tipos de interés hasta extremos asfixiantes. La indomable inflación terminó cediendo y desde entonces los tipos de interés iniciaron un proceso de sucesivas bajadas, primero acompasando a la pendiente descendiente de la inflación y luego, a medida que nos adentramos en las sucesivas crisis de finales del siglo XX, introduciendo reiteradas rebajas con la intención de acelerar la economía facilitando los créditos más baratos.

Japón tuvo la primera gran crisis a largo plazo cuando a finales de 1989 explotó la burbuja inmobiliaria. Desde entonces, no se ha recuperado.

En 1998, empezaron una serie de crisis "in crecendo". El Baht thailandés,  la crisis del fondo LTCM (Long-Term Capital Management), la crisis punto-com del año 2000 y la gran crisis de 2008, fueron una serie de crisis sucesivas, que en una secuencia creciente, necesitaron de los BC la misma medicina. Bajada de tipos de interés para facilitar prestamos baratos y poder recuperar el consumo y la economía.

Durante el proceso de crisis-recuperación, la deuda mundial seguía  creciendo sin cesar.  Todavía no alcanzaba cifras impagables , pero el crecimiento era continuo. Se llegó a acuñar un mantra basado en "la deuda es buena y el déficit público imprescindible para la moderna sociedad del bienestar".

En 2008 el sistema, maltrecho por una deuda muy elevada, estuvo a punto de colapsar. Los BC se vieron obligados a acudir en ayuda del sistema financiero, encabezados por el estudioso Bernanke. Los tipos de interés bajaron por primera vez en la historia a cero y grandes sumas de dinero fueron puestas a disposición de la sociedad para recuperar una vez más la economía mundial. El ejemplo de la Gran Depresión del 29, sirvió para intentar medidas novedosas, como aportar toda la liquidez necesario para que las empresas no quebraran, empezando por todo el sistema financiero mundial.

También en los años siguientes, se instauró la compra de bonos estatales para cumplir dos objetivos  primordiales. Financiar a los estados, sin que tuvieran que preocuparse de obtener fondos con restricciones presupuestarias y bajar los tipos de la deuda estatal , ayudando a dejar más margen en los presupuestos.

Pero lo que debería ser algo puntual, se convirtió en un recurso infinito. Los gobiernos se convirtieron en adictos al dinero fácil y gratis, hasta forzar en Europa y Japón, la llegada de la ciencia ficción en forma de tipos negativos. Una vez llegados a este punto, pronto los BC se dieron cuenta de la imposibilidad de retirar las medidas, sin causar una grave crisis. Solo la FED intentó reducir el balance, mientras subía levemente los tipos de interés, pero un desplome del 20% en la bolsa americana a finales de 2018, obligó a frenar en seco el proceso de reversión.

A lo largo de todo el siglo XXI, las deudas crecieron hasta alcanzar tres o cuatro veces el PIB mundial. China desde el año 2000, había sostenido el crecimiento económico , cayendo en los mismos errores del mundo occidental. Su deuda se hizo tan insostenible como la del resto de países.

Las bolsas, conscientes del viento a favor de la intervención de los BC, han estado subiendo (sobre todo la bolsa americana) durante 11 largos años, alcanzando máximos históricos, para romperlos una y otra vez.Se ha descuidado el incremento de la productividad para centrarse en la recompra de acciones, operación muy beneficiosa para la bolsa, pero no tanto para la economía. Los últimos años se ha seguido subiendo, pero sin apoyo de fundamentales como el beneficio creciente, dejando recaer en las recompras de acciones, la única mejora. Los bajos tipos de interés, no solo han ayudado en la cuenta de resultados sino que han sido convenientemente aprovechados para pedir préstamos para la recompra de acciones, en un movimiento encaminado a subir las cotizaciones.

La eterna presencia de los BC ha fomentado una "moral hazard" en las compañías, donde se socializan las pérdidas y se privatizan las ganancias. La intervención de los BC ha desvirtuado el análisis de los mercados y las operaciones de alta frecuencia han eliminado al pequeño inversor, siempre en inferioridad ante las máquinas. La elevación de los ratios de la bolsa y la enorme burbuja de los bonos se han apoyado mutuamente, para dar la sensación de una valoración engañosa, al fomentar sus relaciones cruzadas en detrimento de otros activos.

Resulta sorprendente como la omnipotencia de los BC se ha apoderado de la consciencia de la gran mayoría de inversores. Nadie, prácticamente nadie, pone en duda la intervención y resolución de problemas por parte de los BC, como si este apadrinamiento fuera lo más natural del mundo. Si hay un problema de liquidez, emiten dinero. Si el problema es de deuda, emiten más dinero. Si hay recesión, emiten otra vez papelitos y si las cosas se ponen feas, como ahora, inyectan trillones de dólares-euros-yenes-yuanes, para tapar todos los agujeros. Y además, es lo que esperan como agua de Mayo los mercados, que reaccionan positivamente a la sola mención de intervención.

Pues no, esta no es la solución correcta y llevarla al extremo como han hecho hasta ahora, solo proporcionará, un desastre como nunca hemos conocido, cuando la masa inversora descubra que el rey (el dinero no vale nada) está desnudo. Quizás un catalizador, un detonante como es el coronavirus, inmune a los manejos de los BC, puede despertarnos (muy tarde) del letargo en que nos encontramos.          

Por lo tanto, desde mi punto de vista, ese largo y tortuoso camino, terminó a comienzos de 2020, cuando el coronavirus irrumpió en la sociedad china primero y una rápida extensión le llevó al resto del mundo.

Aquí estamos ahora.

Por ejemplo, el bono a diez años americano hizo mínimos históricos ( también el bono a 30 años) el 9 de Marzo de 2020 a 0,318%, después de una rapidísima caída en la rentabilidad, al comportarse como valor refugio ante las caídas de todos los demás activos.

Pero en los últimos días hemos visto como su rentabilidad ha subido hasta el 0,92% de hoy.

Simplemente el largo camino de descenso de los tipos de interés ha terminado. El virus va a causar una enorme crisis que necesitará inyecciones fastuosas de dinero para tapar todos los frentes, sin mencionar el gravísimo problema humanitario que va a suponer y que todavía no conocemos en su versión definitiva.

De momento las bolsas han protagonizado las últimas semanas, con una intensidad en las caídas nunca vista. Los descensos han sido tan rápidos y profundos que ya podemos hablar de un auténtico crash. El mercado ha buscado la liquidez como único refugio, cayendo todos los activos, incluido el oro y la plata, como ya sucediera en 2008.

En Europa , se aprecia un incremento en los diferenciales del bono a 10 años, entre Alemania y los países del Sur. Quizás no sea nada, o puede que los inversores estén haciendo diferencias entre buenos países y no tan buenos. La crisis puede llevar al límite algunas economías muy endeudadas, como la italiana o la española. Una posible ruptura sería evidente en el caso de que el BCE desapareciese o tirase la toalla de la financiación gratuita, para forzar reformas estructurales. La cuerda lleva muchos años estirándose y en algún momento se romperá.

El consumo de petróleo se ha hundido como consecuencia de la paralización de la actividad económica en China. El no acuerdo de la OPEP+ y la lucha contra el shale oil, ha empujado a Rusia y Arabia a una lucha por ver quien aumenta más la producción de petróleo, para captar y asegurar nuevos clientes. Las rebajas de precio de Arabia han terminado por desplomar los precios del petróleo hasta los 30$ y la extensión de la crisis del coronavirus desde China a Europa y EE.UU. , todavía va a reducir notablemente el consumo en la primera parte del año. Los inventarios están aumentando y la clave va a estar en que sucede con los productores de shale oil. Si quiebran o reducen la producción, en la segunda parte del año, si la crisis del coronavirus se ha superado (lo dejo como incógnita porque es pronto para saberlo), podemos ver una reducción de inventarios mientras los precios del petróleo suben con fuerza.

En EE.UU., el déficit supera todos los años el billón de dólares. Además los extranjeros han comenzado a ser vendedores netos y alguien tiene que comprar esa deuda. El mercado de repos está roto y ya hemos visto, las masivas ejecuciones de dinero que riegan los mercados.

Otra QE gigantesca está en camino para recuperar la economía americana, mientras acude en rescate de la sanidad americana. Los gastos médicos son muy caros, pero Trump está en campaña y debe tapar esa fuga de votos, tirando de la emisión de deuda.

Otros sectores se van a ver muy perjudicados y necesitarán rescates o ayudas como en 2008. El turismo, las aerolíneas y el shale oil son los primeros de la lista.

Tantos agujeros por tapar van a obligar a los BC a emitir tanto dinero como se necesite. Si bien en los últimos días el efectivo ha sido el activo refugio por excelencia, cabe esperar  que las sucesivas oleadas de inyecciones monetarias, trasladen la búsqueda del santo grial hacia los metales preciosos, último escalón de la pirámide invertida de Exter. Todavía estamos en la penúltima fase, que corresponde a la acumulación de dinero en efectivo, al menos, hasta que los BC comiencen los programas de ayuda a la recuperación, algunos de los cuales hemos visto estos días, con el mercado de repos (inyección de 1,5 billones de dólares) o los programas del BCE con el incremento de la compra de bonos y el LTRO a los bancos.

Cuando estos programas masivos produzcan un mayor movimiento en la velocidad de circulación del dinero, la inflación debería aumentar con fuerza, forzando un colapso hiperinflacionario. En el inicio de esta fase, el exceso de población combinado con una cierta escasez de recursos, puede conducir, si la inyección de dinero es lo suficientemente grande, a una incipiente inflación que propicie una rápida movilización del dinero, enclaustrado por largos años de represión financiera.

Pero vamos paso a paso, que el camino todavía no ha concluido y tenemos que estudiar como pretenden los BC ayudar a la economía post-coronavirus.

Saludos.