Alibaba, el gigante chino de comercio electrónico al por menor, se supone que salió a cotizar en el mercado americano en septiembre de 2014. Se supone. Lo cierto es que los que poseen acciones del ticker NYSE:BABA no son propietarios de la empresa Alibaba ni nunca lo han sido.
Dicen que fue la mayor OPV de la historia. Se recaudaron 25.000 millones de dólares a un precio de salida de 68$. La demanda fue tal que ni siquiera se abrió a inversores minoritarios. Hubo tanta demanda de títulos que el bueno de Jack Ma, fundador de la empresa, acogiéndose al mecanismo "green shoe" vendió 2,7 millones de títulos adicionales hasta desprenderse de 15,5 millones en total para que nadie se quedara sin su parte. A cambio recaudó una tontería, poco más de 1.000 milloncejos. Por su parte, Yahoo, que ostentaba casi la cuarta parte de la propiedad de Alibaba, también se comportó de forma generosa con el público y finalmente largó más de 140 millones de acciones, 9.500 millones de dólares recaudados.
Como dicen los más grandes de entre los grandes:
No pegarse, que hay pa tós
Parece que la mayor OPV de la historia hasta ahora, tan enorme que hay quien piensa que desencadenó la corrección de Octubre, fue un gigantesco negocio. Pero un negocio no para los minoristas que sólo pudieron comprar a partir de los noventaitantos, sino para sus dueños chinos. Recuerdo perfectamente el primer día de cotización, día en que las acciones adquiridas a sus propietarios a un precio de 68$ tardaron casi cuatro horas en traspasar la subasta de volatilidad y poder cotizar a más de 90. Por aquel entonces yo estaba alucinando con la historia y me mantenía muy al margen, pero buscando donde hincarle el diente para ponerme corto.
Mientras la exuberancia florecía y la cotización ascendía hasta los 120 que registró en noviembre (y yo de paso me introducía el apéndice lingual en el recto y cerraba algún corto vencido por el stop loss, empezando a pensar que quizás estuviese equivocado en mis apreciaciones), todo iba bien.
Incluso aumentó el volumen de forma tremenda en máximos, aunque, en mi opinión, en un proceso de distribución de libro. De hecho, las puntas de volumen negociado se han registrado en tres periodos muy bien definidos: los días de la OPV, los máximos del valor en noviembre y poco después de presentar resultados a finales de enero. Desde máximos ha perdido un 27% de su valor, así como la cota del precio al que salió finalmente a cotizar en la OPV.
La comparativa con su índice de referencia, el SP500, deja traslucir a las claras que está pasando.
El gap de finales de enero se debió a la decepción del mercado al saber que, aunque Alibaba es una máquina aumentando ingresos y beneficios, no lo hace exactamente al ritmo esperado, además de otros "pequeños detalles" que han propiciado una crisis de credibilidad que está afectando de forma muy visible, a pesar de los esfuerzos del señor Ma.
Al precio actual de poco más de 85$, la empresa capitaliza 214 mil millones de dólares, pero sólo un 15% de los títulos salió a bols como free float. Por su parte, el PER actual de 47 no tiene por qué escandalizarnos si se trata de un negocio en franco crecimiento. Pero claro, sus ratios financieros están "sólo" un poco despegados de las empresas de su sector.
Que sí, que China es la bomba y le queda un prometedor futuro por delante. Pero ojo, tiene ya el 80% del mercado chino y unos 340 millones de clientes. La sociedad china evoluciona a pasos agigantados, pero eso no significa que en diez años la empresa pueda tener el doble de clientes, quizás sí, quizás no. Por muy rápido que vaya China en su desarrollo me cuesta creer que la mitad de su población comprará a través de Alibaba a través de su smartphone, portátil, iPad o cualquier otro chisme del futuro.
Creo que se han depositado demasiadas esperanzas en una empresa que, suponiendo que sea todo lo buena que es y las cuentas son tan ciertas como dicen (WARNING!!! Empresa china, cuentas chinas, auditorías chinas. Cuidadín, siempre cuidadín con las prácticas empresariales de un país que recién abraza al capitalismo) y suponiendo también que China no esté gestando en su interior la crisis que muchos dicen que pronto vendrá, creo que aún así el valor del título de Alibaba está temporalmente inflado por unas expectativas poco realistas. Por si fuera poco, la cotización se encuentra claramente en una resistencia técnica de libro. Si se ventila el nivel de los 85, y está ahora mismo apoyado en este guarismo, no tiene suelo conocido.
Pero lo más preocupante de la empresa es su extraña forma de cotizar en el mercado más importante del mundo.
Muchos lo ignoran, pero Alibaba nunca ha cotizado fuera de China. La gráfica que vemos corresponde a una sociedad que no es Alibaba, ni siquiera una filial de Alibaba. De hecho, nadie que posea acciones de NYSE:BABA posee ni una minúscula porción de la empresa.
Lo que cotiza en el NYSE como Alibaba, al igual que Baidu, es un VEI (Vehicle Interest Entity). En el enlace anterior tienen una prolija explicación de lo que es y sus riesgos pero, en esencia, un poseedor de títulos de NYSE:BABA tiene derecho a recibir su parte de los beneficios... y quizás nada más.
Ser poseedor de títulos de una VIE no implica poseer la empresa que hay detrás. De hecho, sólo supone tener contratos firmados que se supone replican el comportamiento de la empresa china. Cuando compras títulos de Alibaba en el NYSE no compras acciones de Alibaba,sino acciones de una compañía denominada "Alibaba Holdings" con sede en las Islas Cayman (paraíso fiscal por excelencia), que a su vez tiene, por medio de contratos al efecto, derecho a recibir parte de los beneficios de la Alibaba china. Pero no, Alibaba Holdings no es dueña de la Alibaba original. Y, por supuesto, los accionistas de NYSE:BABA no tienen derechos de voto sobre la empresa.
Mientras el gobierno chino se niegue a acceder a que entidades o personas extranjeras puedan poseer empresas de sectores sensibles (e internet es un sector muy sensible en la hipercontroladora y censora nación de China), esta es quizás la mejor forma de invertir en ellas.
No sé ustedes, pero a mí se me quedaron las piernas flojas al enterarme. No quiero imaginarme que surja una disputa judicial sobre Alibaba y que un juez chino no reconozca ningún tipo de derechos a los accionistas de NYSE:BABA porque, en realidad, no poseen la empresa.
Estrategia bajista con opciones y pérdida máxima limitada
En mi humilde opinión, al engendro que cotiza en el NYSE le quedan días y semanas bajistas, aunque no niego que la empresa es buena y puede conocer días mejores en un futuro algo más lejano, claro que sí. Es posible que me equivoque y en lugar de ello el valor rebote de lo lindo para hacer nuevos máximos, pero lo veo menos probable. Lo que me extrañaría mucho es que dentro de unos meses siguiera estacionado alrededor de esta resistencia de los 85$.
Rebuscando en la biblioteca de estrategia de opciones me he decantado por un Put Backspread. Esta figura se aprovecharía de una bajada de la cotización como si se tuviera una put comprada a pelo, pero si la acción tomara el camino contrario y subiera de lo lindo, no perderíamos nada a vencimiento.
En este put backspread de ratio 2:1 se han comprado dos puts 45 y vendido un put 50 con coste total de cero. Si la acción cayera en esa fecha entre 40 y 50 se perdería dinero, por encima de 50 la posición es neutra y por debajo de 40 empezamos a ganar dinero. Nuestra posición podría ser idéntica, incluyendo la máxima pérdida contemplada y los escalones entre opciones compradas y vendidas, sólo que en vez de 40-45-50 nosotros hablaríamos de 80-85-90.
*Alternativa [1]* En el caso de elegir un ratio 2:1, compraríamos 2 puts strike 85 y venderíamos 1 put strike 90 con vencimiento en la tercera semana de marzo. Si la cotización de Alibaba estuviera entre 80 y 90 a vencimiento perderíamos dinero, registrándose la máxima pérdida en 85, sería de 90-85 = 5 (500$), pero por encima de 90 no perderíamos más que la prima abonada (o ganaríamos la prima ingresada), teniendo opción real de montar la operación a coste cero, mientras que por debajo de 80 es cuando la cosa se empieza a poner interesante. Más interesante cuanto más baje.
Recordemos que la acción se ha dejado 5$ en los últimos dos días sin haber noticias relevantes de por medio. No es nada complicado que BABA llegue a 80 pronto.
También existen Put Backspread con ratio 3:2 o incluso el ratio que nos dé la gana. Con el ratio 3:2 compraríamos 3 puts strike 85 y venderíamos 2 puts strike 90. Lo ideal es que la operación no nos cueste un chavo, es decir, que no genere debit, y si puede ser que nos proporcione un ingreso (credit).
Lo suyo es montar esta estrategia a cinco - seis meses vista (septiembre). De esta forma se tiene tiempo para que entre en beneficios. Pero, cuanto más lejos nos vamos en el tiempo, más complicado es montar la operación a coste nulo o muy bajo. Por ejemplo, tomando los vencimientos de la tercera semana de marzo, que está muy cerca en realidad, un put backspread 2:1 nos saldría gratis, a prima cero. *Alternativa [2]* Pero para encontrar la misma oportunidad más adelante, por ejemplo en julio, el ratio debería ser 3:2.
La cuestión del ratio es importante. La pérdida máxima de la estrategia se produciría si vencen las opciones con la cotización en 85. Con el ratio 2:1 perderíamos 5$ (500$) por lote en el peor de los casos, pero con el ratio 3:2 serían el doble, 1.000$. Siempre que podamos minimizaremos la pérdida máxima y preferiremos un ratio menos apalancado.
Una opción intermedia para no irnos a vencimientos demasiado próximos pero tampoco incurrir en ratios más perjudiciales en caso de no ir bien la cosa, sin asumir el pago de una prima, es escoger strikes más separados entre sí.
*Alternativa [3]* En el ejemplo se ha comprado 2 puts 85, pero la put vendida es la de 92,5. Con un poco de suerte en los próximos días incluso podríamos no tener que afrontar un debit o sería muy pequeño. (2 x 6,85 - 11,3 = 0,4) Pero nada es gratis. En este último caso sólo empezaremos a obtener beneficio a vencimiento sólo si BABA se encontrara por debajo de 77,5. Una acción enrangada entre este valor y los 92,5 hasta verano nos pondría de los nervios.
Y, por último, *Alternativa [4]* también podríamos conformarnos con un put backspread 2:1 de vencimiento en julio entre 85 y 90, pero a la vista está que deberíamos abonar una prima neta de alrededor de 2 x 6,85 - 9,75 = 4$ (400$). Y eso significa no sólo que debemos pagar por tener opción a lucrarnos con la bajada de BABA, sino que hasta que no baje la cotización de los 76 no veremos un chavo a vencimiento (80-4). Además, la pérdida máxima ya no sería 500, sino 500+400 = 900$.
Además de todo lo dicho, cabe recordar que la volatilidad implícita del valor no está precisamente baja tras las recientes caídas, por lo que, si confiamos en que la resistencia actual de los 85 va a presentar batalla, quizás convenga esperar unos días a que las opciones se abaraten antes de abrir posición alguna. Y puede que incluso el valor rebote un poco esta semana, situación que aprovecharemos para reevaluar las distintas alternativas, pues todas ellas se habrán abaratado.
Suponiendo que BABA cotizara esta semana por encima del valor actual, pongamos alrededor de 90, alguien podría ser partidario de mover la estrategia más arriba para tener más recorrido a la baja en un futuro. Aunque un put backspread se monta teóricamente con dos opciones ITM vendidas y una opción OTM comprada, es mucho más cierto que el primer paso antes de montar una operación es detectar una resistencia que pueda ser vencida. Para mí ese suelo a perforar está claramente en el entorno de los 85, pero reconozco que ha habido también mucho negocio alrededor de los 90 y que, cuando se ha perforado ese valor, se ha desfondado claramente.
Conclusión
Cada uno deberá estudiar la empresa, las expectativas que genera, el gráfico, las resistencias y, sobre todo, la volatilidad implícita antes de adoptar una posición como esta, que se supone que es para personas fogueadas en las opciones y ya con amplia experiencia. En el peor de los casos las pérdidas están limitadas. Por su parte, si nos equivocamos y la cotización fuera como un tiro, no perderemos nada.
La alternativa que más me gusta, a pesar de ser un vencimiento tan próximo y algo arriesgada, es la primera.
Si crees que hay "tema" y que el sentimiento de mercado seguirá pesimista, ya sabes:
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