Como sabéis, llevo tiempo preparando un macro análisis con los mayores bancos del mundo. A la espera de la memorias anuales de 2007, podríamos decir que ya está casi terminado. Sin embargo, siento que estoy en el mismo punto en el que empecé y es que las cuentas anuales de los bancos son opacas, incomprensibles e impenetrables. Me explico.
Desde el primer momento, me ha llamado la atención la cantidad de información corporativa que tienen las memorias de los bancos. De todos los sectores que he analizado, no había visto nunca uno con unas cuentas tan completas. Te lo cuentan todo y con muchos detalles. Y, la verdad, como analista es algo que agradezco mucho. Es un lujo que la propia empresa te lo dé todo tan “masticadito”.
Empiezas conociendo la evolución histórica del banco, sus fusiones y operaciones corporativas más importantes. La descripción de cada segmento operativo es exhaustiva. Te explican todos los detalles de las operaciones por segmentos geográficos. La estrategia del grupo, sus ventajas competitivas y, si sabes leer entre líneas, puedes hacer un DAFO de cada banco sin mayores problemas. Cuando conoces los cualitativos de la empresa y la marcha del negocio, puedes pasar al análisis de la eficiencia y de la rentabilidad del banco. Aquí tienes datos y medidas para aburrir. Hacer comparativas entre los distintos bancos es relativamente sencillo, de tal forma que, gracias a la claridad de las memorias de cada uno, puedes tener una visión del sector bastante clara.
Es todo fantástico. Todo... hasta que llegas al balance. Siempre, con todos los bancos analizados, al llegar al balance he pensado: “¿¿¿pero qué demonios es esto???” No existe otro sector, con permiso del asegurador, que tenga un balance tan enrevesado. Y no lo digo porque esté todo concentrado. Al contrario, en el balance de un banco tienes entradas y entradas hasta decir basta. El problema es que lo que hay detrás, la realidad que encierra cada apunte contable, es algo que permanece y permanecerá constantemente en el aire. Es imposible conocer la realidad que se esconde tras un balance de un banco.
Os aseguro que me he peleado con todos los balances, les he dado mil vueltas, he tratado de simplificarlos, después he intentado complicarlos e, incluso, en un ataque de rabia, he optado por ignorarlos. Pero no hay manera. Haga lo que haga me siento incapaz de comprender qué es lo que esconden los bancos.
Por poner algunos ejemplos, podemos utilizar el famoso TIER1 para analizar la fortaleza financiera de un banco. En el caso de Citigroup, este ratio ha pasado del 8,60% en el primer trimestre de 2006, hasta el 7,10% (dato preliminar) en el último trimestre de 2007. El incremento del riesgo es evidente y su último TIER1 es de los peores del sector. Sin embargo, se mantiene dentro de los límites aceptables. Pero ¿es esto sostenible?
El TIER1 de Citigroup es del 7,10% siempre y cuando la valoración de sus activos permanezca inalterada. Si la situación de los mercados financieros empeora y se ve en la obligación de devaluar algunos de sus activos no cotizados, el ratio TIER1 se va a ver inmediatamente afectado. ¿Qué sentido tiene decir que Citigroup tiene un TIER1 del 7,10% si para llegar a esa cifra es necesario utilizar las valoraciones de activos realizada por el propio banco? ¿Nos podemos fiar de unos ratios de análisis de riesgos basados en análisis absolutamente subjetivos e interesados?
A medida que iba analizando los distintos ratios financieros, me iba dando la sensación de estar analizando “castillos en el aire”. Hasta el punto de pensar que un TIER1 del 7,10% no me está diciendo nada de nada. Francamente, pienso que el TIER1 de Citigroup es, hoy por hoy, el más elevado que puede conseguir sin que se le eche el auditor encima. Es el propio banco quien establece (más o menos) el ratio final mediante su propia valoración de activos y su incidencia en el beneficio retenido. ¿Nos podemos fiar de estos ratios?
La falta de transparencia en los balances bancarios es tal, que incluso inversores de alto nivel han sufrido los efectos negativos de las valoraciones más que dudosas de algunos activos. El ejemplo más evidente es el de Edward Lampert, que está perdiendo algo más de un 50% con Citigroup.
¿A caso Lampert no tenía la mejor información posible? ¿A caso Lampert no analizó en profundidad el balance de Citigroup? Naturalmente que sí. El error de Lampert fue, precisamente, analizar el balance de Citigroup con la mejor información posible. Si hoy cogemos los libros internos de Citigroup, veremos que los ratios de fortaleza financiera son perfectos. Las valoraciones de activos actuales los justifican y todo parece en orden. El problema es que esas valoraciones pueden cambiar en cualquier momento, haciendo que un balance sólido se transforme en una porquería en cuestión de segundos. Basta con cambiar un input en el modelo de valoración, para que un banco como Citigroup necesite emitir acciones preferentes para no quebrar. Esto es algo increíble.
Es increíble el contraste que hay en la memoria anual de cualquier banco entre la parte operativa (rica en detalles) y la parte financiera (auténticos agujeros negros). Lo cual nos lleva a la pregunta fundamental y es que ¿para qué quiero tanto dato operativo si la parte fundamental, que es el balance, no nos dice nada de nada? o ¿para qué me sirve conocer perfectamente los ratios de eficiencia de un banco si no puedo estimar su probabilidad de quiebra? ¿Cómo puedo hacer una valoración a largo plazo de una empresa de la que no puedo saber si puede quebrar en los próximos meses? Como analista, esto es algo muy angustioso.
Todo esto me parece un disparate. Para que la confianza en el sistema se recupere, es imprescindible un cambio en la regulación. Estos balances son inaceptables ya que impiden cualquier atisbo de confianza en el sector bancario. Con estos balances, las provisiones, los ratios de morosidad y los ratios de capital no nos dicen nada. Y es que la información financiera del todo el sector bancario (pieza angular del capitalismo) ES CERO. No tiene ningún valor.
La solución es difícil pero necesaria e imprescindible para proteger a todo el sistema en general y a los accionistas de los bancos en particular. Es fundamental que los bancos publiquen unas cuentas transparentes para que analistas e inversores puedan realizar sus propias estimaciones utilizando sus propias medidas de riesgo. Es decir, que podamos trabajar con estos balances de una forma similar a la que utilizamos con los balances de empresas industriales. Esto, hoy por hoy, es imposible y la única forma de trabajo posible es aceptar, como Dogma de Fe, la palabra de los propios bancos.
Desde luego, no soy quién para proponer soluciones. Pero lo que sí está claro es que lo que hay no funciona. Y hasta que no se arregle, no se recuperará la confianza en el sistema y seguiremos condenados a crisis bancarias periódicas que, como siempre, perjudicarán principalmente a los pequeños inversores.
Por mi parte, estoy planteándome todo el informe Big Banks y es que no me parece profesional valorar positiva o negativamente a unas empresas cuyos balances me parecen algo totalmente artificial, “castillos en el aire”. Estoy seguro de que al final la crisis se superará y que los bancos volverán a subir. Pero para recomendar una compra basada en mi Fe en el capitalismo, con una línea basta. Os iré informando.
Desde el primer momento, me ha llamado la atención la cantidad de información corporativa que tienen las memorias de los bancos. De todos los sectores que he analizado, no había visto nunca uno con unas cuentas tan completas. Te lo cuentan todo y con muchos detalles. Y, la verdad, como analista es algo que agradezco mucho. Es un lujo que la propia empresa te lo dé todo tan “masticadito”.
Empiezas conociendo la evolución histórica del banco, sus fusiones y operaciones corporativas más importantes. La descripción de cada segmento operativo es exhaustiva. Te explican todos los detalles de las operaciones por segmentos geográficos. La estrategia del grupo, sus ventajas competitivas y, si sabes leer entre líneas, puedes hacer un DAFO de cada banco sin mayores problemas. Cuando conoces los cualitativos de la empresa y la marcha del negocio, puedes pasar al análisis de la eficiencia y de la rentabilidad del banco. Aquí tienes datos y medidas para aburrir. Hacer comparativas entre los distintos bancos es relativamente sencillo, de tal forma que, gracias a la claridad de las memorias de cada uno, puedes tener una visión del sector bastante clara.
Es todo fantástico. Todo... hasta que llegas al balance. Siempre, con todos los bancos analizados, al llegar al balance he pensado: “¿¿¿pero qué demonios es esto???” No existe otro sector, con permiso del asegurador, que tenga un balance tan enrevesado. Y no lo digo porque esté todo concentrado. Al contrario, en el balance de un banco tienes entradas y entradas hasta decir basta. El problema es que lo que hay detrás, la realidad que encierra cada apunte contable, es algo que permanece y permanecerá constantemente en el aire. Es imposible conocer la realidad que se esconde tras un balance de un banco.
Os aseguro que me he peleado con todos los balances, les he dado mil vueltas, he tratado de simplificarlos, después he intentado complicarlos e, incluso, en un ataque de rabia, he optado por ignorarlos. Pero no hay manera. Haga lo que haga me siento incapaz de comprender qué es lo que esconden los bancos.
Por poner algunos ejemplos, podemos utilizar el famoso TIER1 para analizar la fortaleza financiera de un banco. En el caso de Citigroup, este ratio ha pasado del 8,60% en el primer trimestre de 2006, hasta el 7,10% (dato preliminar) en el último trimestre de 2007. El incremento del riesgo es evidente y su último TIER1 es de los peores del sector. Sin embargo, se mantiene dentro de los límites aceptables. Pero ¿es esto sostenible?
El TIER1 de Citigroup es del 7,10% siempre y cuando la valoración de sus activos permanezca inalterada. Si la situación de los mercados financieros empeora y se ve en la obligación de devaluar algunos de sus activos no cotizados, el ratio TIER1 se va a ver inmediatamente afectado. ¿Qué sentido tiene decir que Citigroup tiene un TIER1 del 7,10% si para llegar a esa cifra es necesario utilizar las valoraciones de activos realizada por el propio banco? ¿Nos podemos fiar de unos ratios de análisis de riesgos basados en análisis absolutamente subjetivos e interesados?
A medida que iba analizando los distintos ratios financieros, me iba dando la sensación de estar analizando “castillos en el aire”. Hasta el punto de pensar que un TIER1 del 7,10% no me está diciendo nada de nada. Francamente, pienso que el TIER1 de Citigroup es, hoy por hoy, el más elevado que puede conseguir sin que se le eche el auditor encima. Es el propio banco quien establece (más o menos) el ratio final mediante su propia valoración de activos y su incidencia en el beneficio retenido. ¿Nos podemos fiar de estos ratios?
La falta de transparencia en los balances bancarios es tal, que incluso inversores de alto nivel han sufrido los efectos negativos de las valoraciones más que dudosas de algunos activos. El ejemplo más evidente es el de Edward Lampert, que está perdiendo algo más de un 50% con Citigroup.
¿A caso Lampert no tenía la mejor información posible? ¿A caso Lampert no analizó en profundidad el balance de Citigroup? Naturalmente que sí. El error de Lampert fue, precisamente, analizar el balance de Citigroup con la mejor información posible. Si hoy cogemos los libros internos de Citigroup, veremos que los ratios de fortaleza financiera son perfectos. Las valoraciones de activos actuales los justifican y todo parece en orden. El problema es que esas valoraciones pueden cambiar en cualquier momento, haciendo que un balance sólido se transforme en una porquería en cuestión de segundos. Basta con cambiar un input en el modelo de valoración, para que un banco como Citigroup necesite emitir acciones preferentes para no quebrar. Esto es algo increíble.
Es increíble el contraste que hay en la memoria anual de cualquier banco entre la parte operativa (rica en detalles) y la parte financiera (auténticos agujeros negros). Lo cual nos lleva a la pregunta fundamental y es que ¿para qué quiero tanto dato operativo si la parte fundamental, que es el balance, no nos dice nada de nada? o ¿para qué me sirve conocer perfectamente los ratios de eficiencia de un banco si no puedo estimar su probabilidad de quiebra? ¿Cómo puedo hacer una valoración a largo plazo de una empresa de la que no puedo saber si puede quebrar en los próximos meses? Como analista, esto es algo muy angustioso.
Todo esto me parece un disparate. Para que la confianza en el sistema se recupere, es imprescindible un cambio en la regulación. Estos balances son inaceptables ya que impiden cualquier atisbo de confianza en el sector bancario. Con estos balances, las provisiones, los ratios de morosidad y los ratios de capital no nos dicen nada. Y es que la información financiera del todo el sector bancario (pieza angular del capitalismo) ES CERO. No tiene ningún valor.
La solución es difícil pero necesaria e imprescindible para proteger a todo el sistema en general y a los accionistas de los bancos en particular. Es fundamental que los bancos publiquen unas cuentas transparentes para que analistas e inversores puedan realizar sus propias estimaciones utilizando sus propias medidas de riesgo. Es decir, que podamos trabajar con estos balances de una forma similar a la que utilizamos con los balances de empresas industriales. Esto, hoy por hoy, es imposible y la única forma de trabajo posible es aceptar, como Dogma de Fe, la palabra de los propios bancos.
Desde luego, no soy quién para proponer soluciones. Pero lo que sí está claro es que lo que hay no funciona. Y hasta que no se arregle, no se recuperará la confianza en el sistema y seguiremos condenados a crisis bancarias periódicas que, como siempre, perjudicarán principalmente a los pequeños inversores.
Por mi parte, estoy planteándome todo el informe Big Banks y es que no me parece profesional valorar positiva o negativamente a unas empresas cuyos balances me parecen algo totalmente artificial, “castillos en el aire”. Estoy seguro de que al final la crisis se superará y que los bancos volverán a subir. Pero para recomendar una compra basada en mi Fe en el capitalismo, con una línea basta. Os iré informando.
