Desde los últimos años me he ido interesando cada vez más por el mundo de la tecnología, lo que me ha llevado a investigar más en profundidad acerca de productos como ordenadores o smartphones.
En esta última categoría siempre me había llamado la atención la competencia entre los procesadores Mediatek y los Snapdragon y la buena imagen que tenían estos últimos dentro del sector. Estos procesadores son diseñados por la empresa Qualcomm, la cual analizaremos a continuación y que, además, es una de las compañías líderes en tecnología 5G en todo el mundo.
Antes de empezar también comentar que este análisis está realizado en base a los datos pertenecientes a las cuentas anuales 2021, que cerraron el ejercicio el pasado 26 de septiembre.
Historia
Qualcomm nació en el año 1985, cuando Irwin Jacobs y Andrew Viterbi abandonaron la antigua compañía tecnológica Linkabit para crear Quality Communications, que acabaría contrayendo su nombre hasta dar con Qualcomm, tal y como la conocemos actualmente.
Sus primeros proyectos consistieron en el desarrollo de comunicaciones inalámbricas seguras para fines militares basándose en acceso múltiple por división de código o CDMA, tecnología que a la postre acabaría revolucionando las comunicaciones móviles. Sin embargo, prácticamente desde sus inicios Qualcomm, y dando ya muestras de su carácter multi disciplinar, empezó a dar sus primeros pasos en lo que a sistemas de posicionamiento y localización por satélite se refiere.
En 1989 la empresa dio con uno de sus grandes logros: la primera llamada realizada en una red basada en CDMA. Esto llevó a la compañía a focalizar sus esfuerzos en esta tecnología e incluso llegó a fabricar terminales que utilizaban la misma tecnología que ellos desarrollaban.
Con el paso de los años la empresa siguió creciendo conforme la tecnología de redes CDMA se instauraba poco a poco en Estados Unidos y surgía la necesidad de aumentar el rendimiento de los dispositivos.
Así a mediados de los 2000 la empresa sacó al mercado sus procesadores Scorpion, los que, con la llegada de los Smartphones, acabarían convirtiéndose en los Snapdragon que conocemos hoy en día.
Actualmente la empresa no solo es uno de los grandes fabricantes de procesadores de móviles del mundo, sino que ha contribuido enormemente a la instauración de tecnologías tan relevantes en nuestro día a día como el Wi-fi o la conexión por Bluetooth, además del gran número de patentes que dispone sobre 3G, 4G y la cada vez más instaurada 5G.
Negocio
Qualcomm es un participante muy importante dentro de un mercado donde compiten algunas de las empresas más grandes de todo el mundo, como podrían ser Apple, Samsung, Google, Nvidia o Broadcom. A medida que vaya comentando las principales unidades de negocio de la compañía intentaré realizar un explicación breve sobre algunos conceptos para así entender de una mejor manera su negocio actual y sus posibilidades de crecimiento de cara al futuro.
Poniéndonos ya en situación es importante resaltar que Qualcomm obtiene sus ingreso de 3 fuentes bien diferenciadas:
QCT (Qualcomm CDMA Technologies): Se trata del negocio core de Qualcomm y abarca todas la ventas de semiconductores diseñados por Qualcomm. Tras esta introducción desarrollaremos en profundidad este segmento QCT, ya que resulta fundamental para entender el negocio de la empresa y sus aspiraciones de cara al futuro.
QTL (Qualcomm Technology Licences): Este segmento engloba todas las patentes y derechos de uso sobre redes CDMA2000, WCDMA, LTE y ODFDMA-basado en los estándares 5G. Generalmente las licencias por el uso de estas patentes generan rendimientos trimestrales basados en niveles de ventas, aunque en algunos casos la empresa ha llegado a acuerdos individuales por un cierto período de tiempo a razón de una cantidad fija. Un aspecto muy a tener en cuenta sobre estos ingresos es que están sometidos a unos costes muy bajos. De hecho, este 2021 su margen EBT se situó en un 73%, mientras que el correspondiente al segmento QCT se quedó en un 29%.
QSI (Qualcomm Strategic Initiatives): Se centra en inversiones estratégicas a partir de la rama de Qualcomm ventures. A través de este segmento la empresa busca encontrar nuevas oportunidades para su negocio en empresas de reciente creación. Con esto buscan ampliar su acceso a tecnologías relacionadas con 5G, Inteligencia artificial, Cloud o IoT (Internet of Things) entre otras cosas. Genera unos rendimiento residuales en relación al volumen de negocio de Qualcomm
QCT
Como habíamos comentado anteriormente, el principal negocio de Qualcomm se basa en el diseño de semiconductores y se engloba en lo que ellos llaman segmento QCT. Es Importante recalcar que la empresa “solo” diseña los circuitos, ya que delega la fabricación de los mismos a empresas como TSMC o Intel.
La propia Qualcomm desglosa este segmento en 4 categorías distintas: Handsets (teléfonos móviles), RFFE (Radio Frequency Front-End), Automotive e Internet of Things.
Handsets
En referencia a la telefonía se podría decir que uno de sus principales producto son los SoC(System on a Chip) que montan en una gran mayoría de móviles y tablets que se comercializan en la actualidad.
Un SoC se trata de un único circuito integrado o chip que incluye todos los módulos que necesitan los dispositivo informáticos, como la GPU, la CPU o cualquier otro módulo necesario para apoyar los sistemas del dispositivo. Estos sistemas, en el caso de los smartphone, podrían ser el GPS, la cámara, el vídeo, el audio, la lectura de huellas o el reconocimiento facial, entre otros.
Como ya nombré al principio, Qualcomm utiliza la marca Snapdragon para dar nombre a sus productos. Los SoC que diseñan para teléfonos móviles utilizan la denominación Snapdragon más una serie que los identifica según su gama, ya sea baja, media o alta.
Como se ve en la imagen anterior estas son las series de Snapdragon actuales (aunque faltaría la serie 700, de gama media-alta). Cada año la empresa suele sacar nuevos SoC, en sus diferentes series, especialmente en las más altas. Por ejemplo, la serie 800 empezó en 2013 con el Snapdragon 800 y actualmente tiene en elSnapdragon 888 su SoC más moderno. Los predecesores de este último serían el 865 lanzado el año pasado y el 855 perteneciente a 2019. Por otra parte, durante el año la empresa también va lanzando pequeñas actualizaciones de sus SoC, con los que aumentar de forma ligera la potencia de sus procesadores y así abarcar un público más amplio.
Sin embargo, el negocio de la telefonía móvil va más allá de la venta de estos SoC, ya que de una manera o de otra, la gran mayoría de fabricantes de móviles del mundo son compradores habituales de los productos de Qualcomm, bien comprando el Snapdragon de turno o bien alguno de sus módulos, como es el caso de Apple; que para dotar de 5G a sus nuevos dispositivos ha tenido que recurrir a los módems de comunicaciones de Qualcomm. En este sentido su módulo de 5G más moderno es el Snapdragon X65.
RFFE
Dentro del segmento QCT la empresa también logra una gran parte de sus ingresos provenientes de sus componentes RFFE (Ratio Frequency Front End), como filtros de ancho de banda o amplificadores. En este apartado Qualcomm parece que también ha estado trabajando para ofrecer nuevos tipos de filtros, los cuales permitirían a los dispositivos con soluciones 5G y Wi-Fi poder acceder al espectro de hasta 7 GHz, ofreciendo un alto rendimiento a frecuencias más altas.
Qualcomm vende los componentes rojos (primera fase)
Antes de seguir me gustaría destacar que, a pesar de que Qualcomm separe RFFE de las ventas de Telefonía, la gran mayoría de estos productos son vendidos para su uso en dispositivos móviles. Este hecho remarca la gran dependencia de Qualcomm de la venta de teléfonos móviles.
Automotive
Qualcomm por otra parte no ha dejado de innovar y buscar alternativas de ingresos a los reportados por la parcela dedica a teléfonos móviles. En este sentido la inversión en el sector de automóviles cada vez está cogiendo más fuerza dentro de la compañía y se trata de uno de los principales objetivos a desarrollar por parte de la compañía a la largo plazo.
El objetivo de Qualcomm es digitalizar los automóviles para convertirlos en una pieza informatizada más dentro de nuestro día a día, con el fin de mejorar así la experiencia de usuario tanto del conductor como del copiloto.
La empresa planea implementar esto a través de lo que ellos denominan su “Cockpit” o Cabina Automotriz, la cual ya va por su 4 generación. Esta cabina aseguraría un amplio despliegue de pantallas táctiles con los más altos niveles de conectividad disponibles, incluyendo 5G, y grandes despliegues de calidad en cuanto a gráficos y audio. Asegurando siempre la seguridad y el control del vehículo.
Este proyecto busca dotar a los vehículos de cualidades como la interconexión y la recogida de datos en pos de aumentar la seguridad vial y acercarse a las expectativas de una conducción autónoma.
Es importante destacar que conforme el sector se vaya enfocando más hacia vehículos eléctricos, ampliamente informatizados y en búsqueda de nuevos niveles de conducción autónoma, mayor será el beneficio que obtenga Qualcomm en este mercado. Es fácil pensar que muchos fabricantes tradicionales de coches podrían llegar recurrir al “Cockpit” para así ahorrarse la inversión que conllevaría un sistema de este tipo propio.
En sintonía con todo esto, Qualcomm también ha adquirido, junto a la sociedad inversora SSW Partners, el grupo sueco de tecnología de motor Veoneer por un montante alrededor de los 4.500 millones de dólares. A través de esta operación SSW adquirirá todo el capital social en circulación y traspasará el negocio de software de Arriver a Qualcomm, permitiendo a esta última incorporar los activos de visión por ordenador, política de conducción y asistencia al conductor a su solución Snapdragon ADAS (Sistemas avanzado de asistencia a la conducción) dentro de su ecosistema de Cabina Digital.
Con el fin de impulsarse en este sector Qualcomm está alcanzando acuerdos con empresas como Amazon o Google, con el fin de integrar Alexa dentro de la Cabina y utilizar Android como SO. Esto parece marcar el camino hacia un futuro donde los vehículos serán una extensión de nuestros smartphones.
El Renault Megan eléctrico y el NIO E7 serían de los primeros coches en hacer uso de esta tecnología de Qualcomm. Así ambos coches dispondrían de pantallas de info-entretenimiento con pantalla táctil de tamaño vertical para funciones de audio, visuales y de navegación, además de todo el sistema avanzado de Qualcomm en lo que asistencia en carretera se refiere.
Internet of Things
Al igual que con los automóviles, Qualcomm busca una informatización de nuestras actividades diarias, con el fin de acelerar sus procesos y reducir los costes asociados a los mismos. Tanto la conexión de redes y la inteligencia artificial juegan un papel clave en todo esto.
Algunos ejemplos de esta digitalización serían los siguientes.
Industrial and Commercial: Reconocimiento facial y de producto, seguimiento de envío, robótica, redes en lugares públicos, video collaboration, sanidad remota.
Smart Cities: Construcciones, energía o transporte.
Connected Healthcare: Control remoto, tele UCI, asistencia en casa a través de sensores y cámaras cuidado crónico con revisiones virtuales, encargos de medicinas, monitorización en tiempo real.
ARM para PC
Qualcomm también está intentando entrar con fuerza dentro delmundo del PC. Para ello están tratando de aplicar su arquitectura ARM utilizada en Smartphones para la fabricación de procesadores para PCs, siguiendo así la estela de Apple con su SoC M1 para Macs basado en ARM. Esta arquitectura consiste en microprocesadores de menor tamaño, bajo consumo y de un coste muy reducido, en relación a los utilizados en PC; lo que les hace perfecto para dispositivos portables de menor exigencia.
El primer paso de Qualcomm ha sido lanzar al mercado su SoC Snapdragon 7c Gen 2 basado en esta arquitectura, sin embargo este se ha quedado, en términos de rendimiento, varios escalones por debajo del M1.
SoC Snapdragon 7c Gen 2 con windows
Para reforzar toda su tecnología en cuanto a arquitectura ARM se refiere, la compañía recientemente adquirió Nuvia por valor de 1.400 millones de dólares. De esta forma Qualcomm se hace con sus CPU, las cuales prometen un mayor rendimiento que el que venían ofreciendo sus Snapdragon.
Esta nueva aplicación de la arquitectura ARM supone buenas noticias para la empresa, ya que Qualcomm parece ser el único participante, dentro del ecosistema de Windows, que a larga pueda competir contra Apple en lo que a estos chips se refiere. En este sentido desde la propia Qualcomm se afirma que la transición hacia PCs basados en ARM es “inevitable” y ya están trabajando en un nuevo SoC que de verdad pueda hacer competencia a la empresa de la manzana.
Riesgos
Qualcomm se encuentra en un mercado muy competido, donde, al mismo tiempo que cada uno de los participantes busca aumentar su pedazo de porción del pastel, muchas veces resulta fundamental realizar acuerdos de colaboración entre ellos. Este escenario supone varios riesgos claves de cara a la compañía.
Uno de estos vendría relacionado con la independencia de algunos de sus clientes a la hora de adquirir productos Qualcomm. Se trata de un riesgo a tener muy en cuenta especialmente en lo que a teléfonos móviles se refiere, ya que parece que recientemente, algunos de los fabricantes están optando por fabricar su propio SoC para así dejar de depender de Qualcomm de cara al futuro. El ejemplo más claro de esto es Google, que ha incorporado en su nuevo teléfono, el pixel 6, su propio Soc, el denominado Google Tensor. Otros fabricantes como Oppo parece que pueden seguir esta tendencia marcada por Google e incluso también se especula de que Apple puede fabricar su propio modem 5G con el que sustituir el que adquiere de Qualcomm, a pesar de que su último lanzamiento, el iPhone 13, mantiene el módem de 5G Snapdragon X60.
En este sentido las relaciones entre Apple y Qualcomm siempre se han llevado con cierta tensión y con juicios de por medio, ya que no son pocas las veces que la empresa de la manzana ha manifestado su disconformidad sobre ciertas patentes pagadas a Qualcomm por parte del uso de ciertas tecnologías. Para fortuna de la empresa que estamos analizando, todos los litigios impulsados por parte de Apple nunca llegaron a nada y finalmente ambos pactaron en 2019 un pago de 4.500 millones por el uso de las patentes durante 6 años, además de la inclusión de los módems 5G Snapdragon dentro del chip de los nuevos iPhone.
Otro riesgo a tener en cuenta sería la concentración de ingresos en pocas empresas. En referencia a esto, los ingresos procedentes de Xiaomi, Apple y Samsung suponen para la empresa más del 30% del total de ventas.
Por otra parte, el riesgo relacionado con los fabricantes también supone un factor clave para la empresa, ya que la falta de materia prima, los retrasos en la producción o cualquier otro problema relacionado con el fabricante puede suponer un problema grave para la empresa, y más teniendo en cuenta que la industria de fabricación de semiconductores está centrada en muy pocas compañías.
Hablando ya un poco de sus competidores más directos, dentro del negocio de SoC para móviles tendríamos a los fabricantes que poco a poco están empezando a sacar sus propios chips, como ya comentamos anteriormente, y a Mediatek, tradicional competencia de Qualcomm en cuanto a gama media-baja se refiere, y que ahora parece que está empezando a apostar por circuitos integrados de alto rendimiento que podrían competir directamente con los Snapdragon serie 800 de cara al futuro. Dentro de la parte de Qualcomm más especializada en redes móviles y alta velocidad su principal competencia sería Broadcom.
También es importante recalcar el gran dinamismo dentro del mundo tecnológico, por lo que es fácil pensar que conforme el mercado siga creciendo, puedan surgir nuevos competidores o que otras empresas amplíen su rango estratégico hacia los terrenos de Qualcomm.
Como pudimos ver al principio, la historia de Qualcomm se basa en invertir constantemente en I+D, buscando abarcar otros mercados y descubrir nuevas tecnologías que le supongan una posición privilegiada dentro del mercado y a la vez disponer de unos derechos de uso y patentes que le aseguren unos grandes números de cara al futuro. Hoy en día, Qualcomm mantiene esta tendencia con sus grandes apuestas en los campos de Automoción o IoT, acompañado de unos gastos en I+D que absorben una buena parte de los ingresos de la compañía. Todo esto, a la vez que supone una oportunidad para la empresa de seguir creciendo, también podría significar un gran riesgo en la medida que estas inversiones no generen los rendimientos futuros que a priori se podría esperar.
Estados financieros
En cuanto a la cuenta de resultados, este 2021 ha sido un año realmente bueno para la empresa, aumentando los ingresos respecto al año anterior en un 43%.
Estos incrementos vienen asociados principalmente al buen desempeño del segmento QCT, donde se han incrementado las ventas en un 64% respecto al año anterior. Aquí destacamos las ventas de los componentes RFFE, que han aumentado un 76% respecto al 2020.
Estas subidas mantienen a las categorías RFFE y Handsets como las principales fuentes de ingresos de la compañía, suponiendo un 75% de estos.
En relación con el segmento QTL, el aumento ha sido más discreto, concretamente de un 26%. Este incremento es muy similar al experimentado por QSI, aunque, como ya vimos anteriormente, su aportación dentro de los ingresos de la compañía es muy inferior a la de los otros dos segmentos.
En cuanto a los costes de ventas encontramos una reducción del margen bruto de un 61% a un 58%. Esto es debido simplemente a que, como la parte de ingresos de QCT han aumentado en mayor en medida que QTL, esto también genera un mayor gasto en proporción al volumen de negocio.
Por otra parte, los costes asociados a I+D han aumentado respecto al año pasado, aunque porcentualmente se ha mantenido en un 21% respecto a ingresos, cifras más baja en relación a períodos anteriores donde se solía situar por encima del 24%.
Finalmente, la empresa ha concluido el ejercicio con un beneficio neto un 74% superior al de 2020.
Sobre las partidas de activo del balance de situación podemos destacar unos buenos niveles de caja, concretamente un 17% respecto al activo, un Goodwill de un 17,57% formado por las adquisiciones acometidas por Qualcomm tanto para su negocio de patentes como de diseño de semiconductores, y un 12,85% en valores negociados.
En relación al pasivo destaca la deuda financiera de la empresa, la cualsupone hasta un 38% del total del activo. Este dato a priori podría asustar, pero indagando un poco más podemos ver que este nivel de apalancamiento no supone un grave problema para la empresa. Esto es así por varios motivos:
La mayoría de la deuda vence en un plazo bastante largo (entre 10 y 30 años).
Los tipos de interés negociados se sitúan alrededor del 3%, cifra asumible para una compañía con los niveles de ingresos y los márgenes de Qualcomm.
Los niveles de caja son más que suficientes para cubrir los vencimientos de los próximos años.
Y en referencia al estado de flujos de efectivo podemos sacar varias conclusiones:
- No han habido cambios en el Working capital significativos.
- La principal salida de efectivo con relación al CFI hace referencia a la adquisición de NUVIA.
- Las principales salidas de efectivo de la empresa son para retribuir al accionista, ya sea mediante distribución de dividendos o recompra de acciones.
Guidance
Desde la propia empresa se espera que el crecimiento registrado en 2021 asociado al segmento QCT se mantenga para el año próximo. Estos ingresos se verían fortalecidos por un incremento de la demanda de módulos de 3G/4G/5G a medida que esta tecnología se vaya asentando y sustituyendo a redes de menor velocidad.
Por otra parte, también esperan que en el mercado de semiconductores se mantengan las limitaciones actuales relacionadas con la escasez de materias primas. Sin embargo, desde Qualcomm comentan que han hecho los deberes en este asunto y que tienen asegurado la fabricación de semiconductores con los que satisfacer la demanda de sus productos.
Dentro de su programa para 2022 también esperan aumentar sus gastos de I+D en proporción a los ingresos generados por la compañía en 2021. Estos aumentos estarían destinados a seguir avanzando en su tecnología 5G y otras investigaciones más enfocadas a largo plazo.
Valoración
Desde la presentación de sus resultados Qualcomm no ha hecho más que despegar en el mercado, debido principalmente a los extraordinarios números presentados en el cuarto trimestre, donde la empresa parece no haberse visto perjudicada por la escasez actual de semiconductores.
Este hecho es realmente positivo de cara al futuro de la empresa porque, por una parte, indica que Qualcomm va a poder responder de una forma muy eficiente al aumento de la demanda esperada para próximos períodos, y por otra muestra una capacidad de reacción muy valorada en este tipo de empresas, que están involucradas en un mercado muy cambiante y con grandes competidores.
Tras esta subidas la empresa, a fecha 18 de noviembre de 2021, tiene un precio en el mercado de aproximadamente 185 dólares por acción, con lo que, en base a los resultados del ejercicio 2021, nos ofrece un P/E de 23 y un EV/EBITDA de 18,60.
Debido a las múltiples disciplinas abarcadas por Qualcomm, resulta complicado compararla con un rival directo claro. Sin embargo, sus ratios de valoración a pesar de su reciente subida se mantienen similares, sino inferiores a empresas con las que comparte varios segmentos de mercado claves, como el caso de Broadcom (EV/EBITDA de 19 y P/E de 38,6) en el negocio de semiconductores para redes de comunicación, o de Mediatek (EV/EBITDA de 19,1 y P/E de 25) para el diseño de SoC para smartphones.
Teniendo en cuenta la reciente subida de precios de más de un 38% en apenas 2 semanas, las valoraciones de sus competidoras y su singularidad como empresa, no me atrevería a catalogarla de ganga o chollo, pero tampoco considero que sea cara, ya que en mi opinión llevaba muchos meses cotizando por debajo de lo que una empresa de su relevancia debería.
De este modo, puede que dentro del mercado de fabricación de SoC para teléfonos móviles la competencia se intensifique más y existe el riesgo de que algunos de sus principales clientes se independicen en busca de abarcar más cuota de mercado. Pero si te decides a apostar por Qualcomm estarías confiando en una de las empresas líderes en tecnología 5G del mercado, con un gran número de patentes que trimestre a trimestre le reportan unos ingresos constantes y a costes muy bajos, y, sobre todo, una empresa que a lo largo de su historia ha demostrado capacidad para ir un paso adelante en la tecnología y que actualmente tiene la vista echada en las oportunidades que le pueden brindar mercados como el de la automoción o el IoT.
Lo que le faltaba a Intel es que Qualcomm se meta en el mercado de PCs... Yo sin duda apuesto por Qualcomm, incluso aunque su primer intento no se haya acercado al M1
Gracias por tu comentario! Pues Micron no la tengo muy mirada, pero al menos con Qualcomm parece que el mercado por fin está empezando a valorarla como lo que es.
#3
20/11/21 23:50
Buen análisis. Este viernes compré unas cuantas. Considero que ésta y Micron, por fundamentales y previsiones futuras, deben subir en los próximos meses e igualarse con las de su sector.
