¿Cuánto vale Google? - Análisis fundamental de Alphabet (parte 2)

Hoy traigo la segunda parte del análisis fundamental de Goolge (Alphabet) tal y como os prometí. En este artículo trataremos de responder a la pregunta cuánto vale Google.

Para quien no haya visto la primera parte del análisis fundamental de Alphabet recomiendo echarle un vistazo antes de leer este post.

Voy a comentar primero su balance y sus riesgos pero espero no extenderme mucho, ya que es una empresa con pocas deudas, con una salud financiera muy potente y con unos riesgos bastante limitados en mi opinión.

Tras esto pasaremos ya a su valoración por múltiplos, por descuento de flujos de caja y su valoración de la suma de las partes.

El balance de Google

Este es el balance que presenta Google a fecha de 31 de diciembre de 2019.

Respecto a su salud financiera, tiene un Current Ratio (que recordemos que son current assets / current liabilities) de 3,37 y un Quick Ratio de 3,35 que es lo mismo pero restando el inventario a los activos, aunque como vemos esta partida es prácticamente insignificante. En torno a 1,5 suele ser un buen ratio, en este caso vemos cómo el peso de sus activos supera con creces los pasivos. 

Cuenta de resultados

Dejo aquí la cuenta de resultados consolidada para que entendamos qué pasó en 2017 de cara a entender mejor los ratios de rentabilidad. Como vemos, en 2018 y 2019 obtuvo unos beneficios superiores a $30 billions aunque en 2017 fue bastante inferior, unos $12 b. Esto se debe en gran parte al provisionamiento de impuestos por la sanción que tuvo por prácticas monopolistas.

Después de ver la rentabilidad y los márgenes miraremos cuáles son algunos de los riesgos de Alphabet.

¿Cuál es la rentabilidad y los márgenes de Google?

A continuación pongo los principales ratios de rentabilidad y los márgenes de Google.

Exceptuando la situación excepcional de Alphabet en 2017, el ROE suele rondar el 16%, obteniendo en los dos últimos años más del 18%.

Algo similar ocurre con el ROA, alrededor del 13%. Mientras que el ROIC tiende a estar la mayor parte de los años entre el 30-40%.

*TTM corresponde a los últimos 12 meses a fecha de abril de 2020.

En el caso de los márgenes no son tan altos como años anteriores pero siguen con un margen bruto superior al 55% y margen neto superior al 21%, lo cuál está muy bien.

Por compararlo con su "competencia", a la izquierda está el margen bruto y a la derecha el margen neto:

Fuente: gurufocus.com

¿Tiene riesgos invertir en Google?

Claro, como cualquier inversión siempre hay riesgos, y estos son algunos de los que la propia empresa comenta. Si crees que se les escapa algo déjalo en los comentarios.

1. El 83% de las ventas vienen por la publicidad. Si el gasto de los anunciantes se reduce, o aparecen limitaciones a la hora de mostrar los anuncios o personalizarlos podría sufrir mucho el negocio.

2. Muchos competidores en todos sus frentes.

3. La interrupción, interferencia o falla de nuestra tecnología de información y sistemas de comunicaciones podría dañar nuestra capacidad de proporcionar nuestros productos y servicios de manera efectiva, lo que podría dañar nuestra reputación, condición financiera y resultados operativos.La ocurrencia de un desastre natural, el cierre de una instalación u otros problemas imprevistos en nuestros centros de datos podrían ocasionar interrupciones prolongadas en nuestro servicio. Además, nuestros productos y servicios son altamente técnicos y complejos y pueden contener errores o vulnerabilidades, lo que podría provocar interrupciones o fallas en nuestros servicios o sistemas.

4. Riesgo Regulatorio. Leyes anti-monopolio, de privacidad, de impuestos.

5. Privacidad y protección de datos. Algún escándalo aquí afectaría a la empresa.

Valoración por múltiplos de Alphabet

Como ya hemos dicho, para un negocio de la magnitud y calidad de Alphabet resulta casi imposible compararlo con otros competidores. Esto es porque no hay otra Alphabet que compita directamente, en lugar de eso tenemos múltiples competidores luchando por diferentes segmentos del negocio.

Por esto, lo más razonable probablemente sea comparar con los propios múltiplos históricos de Alphabet.

También hay que tener en cuenta que este tipo de valoración nos sirve más bien para hacer una foto a la situación actual teniendo en cuenta el pasado y que deja de lado las expectativas o cambios futuros que puedan haber.

Aquí me voy a centrar solamente en dos múltiplos que para mí serían los más importantes en este caso, como serían el P/FCF y el EV/EBITDA.

Valoración de Google en base a Price to Free Cash Flow (P/FCF)

Fuente: gurufocus.com

Nº de acciones = 688,8 M

Precio por acción = 1206,57€

Market Cap = 831.085 M (precio por acción*nº acciones)

Free Cash Flow (FCF) = 28.457 M

P/FCF actual =  29,20 (Market Cap/FCF)

¿Cuánto vale Google según su P/FCF?

Si cogemos la mediana histórica de 33,45 como referencia y esperamos que vuelva a ese nivel de P/FCF tendríamos:

Market Cap/28.457 = 33,45 --> Market Cap = 33,45*28,457 = 951.886,65

Si esperamos un P/FCF de 33,45 el Market Cap debería ser 951.886,65.

Dividiendo 951.886,65 entre el nº de acciones tendríamos un precio por acción estimado de 1.381,95 €.

¿Y cuál sería entonces el margen de seguridad en Google?

Margen de seguridad = [ 1 – (Precio de mercado / Valor intrínseco) ] * 100

[ 1 - (1206,57 / 1.381,95) ] * 100 

Margen de seguridad = 12,69%

Valoración de Google en base a EV/EBITDA

Fuente: gurufocus.com

Sigamos el mismo procedimiento pero en este caso con el ratio EV/EBITDA.

Enterprise Value (EV) actual = 727.215 M

Nº de acciones = 688,8 M

EV por acción = 1055,78 €

EBITDA 2019 = 51.506 M

EV/EBITDA = 14,12

¿Cuánto vale Google según su EV/EBITDA?

Si cogemos la mediana histórica de 15,89 como referencia y esperamos que vuelva a ese nivel de EV/EBITDA tendríamos:

EV/51.506 = 15,89 --> EV = 15,89 * 51.506 = 818.430 M

EV estimado = 818.430 M

EV por acción estimado = 1.188,20 €

Dividiendo 818.430 M entre el nº de acciones tendríamos un EV por acción estimado de 1.188,20 €.

¿Y cuál sería entonces el margen de seguridad en Google?

Margen de seguridad = [ 1 – (Precio de mercado / Valor intrínseco) ] * 100

[ 1 - (1055,78 / 1.188,20) ] * 100

Margen de seguridad = 11,14%

Valoración por Descuento de Flujos de Caja de Alphabet

Por tratar de resumir este punto, os dejo dos vídeos donde explican cómo hacer un descuento de flujos de caja y pasamos directamente al resultado.

El primer vídeo es en inglés y se puede solicitar el excel para hacer el DFC:

Este segundo vídeo es en español y lo publicó el blogger de Rankia @Imarlo, también tiene disponible el excel:

De este modo, tendríamos un EV estimado por acción de unos $1.333 y un precio por acción estimado de $1.501. 

Esto supone un margen de seguridad del 20,80% y del 19,62% respectivamente. 

En este caso vemos cómo se ha incrementado el margen respecto al método de valoración por múltiplos, aunque aquí sólo por el hecho de aumentar un 1% arriba o abajo el retorno que le exigimos a esta inversión (Personal required rate of return) la valoración cambia sustancialmente.

Valoración por la suma de las partes

Aquí os recomiendo un vídeo de @Alejandro-Estebaranz donde también analiza Google. Voy a seguir el mismo procedimiento que él mismo explica pero tendré en cuenta tanto los beneficios como el free cash flow y asignaré otros múltiplos.

Además, también incluyo una estimación de la deuda ya que históricamente ha sido muy pequeña pero en los últimos años ha experimentado un crecimiento que tendríamos que tener en cuenta.

Primero veremos cuánto vale Google en base a su flujo de caja, luego sumaremos su caja y la valoración de Waymo. 

Luego le restaremos la deuda y finalmente lo dividiremos entre el nº de acciones. Tendremos así pues el precio estimado de Google a 3 años vista.

¿Por qué cambio los múltiplos?

Pues bien, Alejandro nos indica que Google ha cotizado históricamente entorno a 20-25 veces beneficios o FCF, pero como hemos visto antes a nosotros nos sale entorno a 33 veces respecto a FCF y 28 veces beneficios. Si estoy equivocado sentiros libres para indicarlo en los comentarios.

Teniendo en cuenta esto, vamos a dejarlo en 25-30 veces FCF y 24-28 veces beneficios.

¿Cuánto vale el flujo de caja de Google a 3 años vista en base a sus beneficios?

1) Tasa de crecimiento esperado entre el 10% y el 15% a 3 años

Históricamente ha cotizado entorno a las 28 veces beneficios. Cogeremos un rango conservador de entre 24 - 28 veces.

2) Sus beneficios dentro de tres años serán:

34 B actuales al 10% durante 3 años son 45b.

34 B actuales al 15% durante 3 años son 51b.

3) Cuánto valdrá esto en 3 años aplicando los múltiplos de 24 y 28 veces:

45 B x 24 veces / nº acciones = 1.568 € por acción o Market Cap de 1.080.000 M

51 B x 24 veces / nº acciones = 1.777 € € por acción o Market Cap de 1.223.998 M

45 B x 28 veces / nº acciones = 1.829 € por acción o Market Cap de 1.259.815 M

51B x 28 veces / nº acciones = 2.073 € por acción o Market Cap de 1.427.882 M

¿Cuánto vale el flujo de caja de Google a 3 años vista en base a su Free Cash Flow?

1) Tasa de crecimiento esperado entre el 15% y el 20% a 3 años

El crecimiento del FCF de Google ha sido del 17,5% en los últimos 10 años, 24% en los últimos 5 y 34% en los últimos 12 meses.

Nos quedamos en un rango conservador de 15% - 20% de crecimiento de FCF y múltiplo de 25-30 veces.

2) Su FCF dentro de tres años será:

28 B actuales al 15% durante 3 años son 42,5 B.

28 B actuales al 20% durante 3 años son 48 B.

3) Cuánto valdrá esto en 3 años aplicando los múltiplos de 25 y 30 veces:

42,5 B x 25 veces / nº acciones = 1.542 € por acción o Market Cap de 1.062.130 M

48 B x 25 veces / nº acciones = 1.760 € por acción o Market Cap de 1.212.288 M

42,5 B x 30 veces / nº acciones = 1.851 € por acción o Market Cap de 1.274.969 M

48 B x 30 veces / nº acciones = 2.090 € por acción o Market Cap de 1.439.592 M

Viendo esta valoración de los flujos de caja tendríamos un valor estimado de entre 1.062 B y 1.439 B.

Estimación conservadora de Waymo = 100 B. Como soy incapaz de hacer una valoración de Waymo, me creeré a Morgan Stanley.

Fuente: CNBC

Luego también cuenta con 120 B en cash, estimando un crecimiento hasta los 180 B a 3 años.

Esto nos da una suma de entre 1.342 B y 1.719 B.

Sus deudas actuales son de 75 B, que estimo que pueden llegar a crecer hasta los 160 B a 3 años en un escenario conservador (alto crecimiento de deudas).

Restamos sus deudas y obtenemos una valoración final por la suma de las partes que estaría entre 1.182 B y 1.559 B.

Si esto lo dividimos entre el total de nº de acciones nos da un precio por acción estimado a 3 años de entre 1.716 € y 2.263 €.

¿Significa que si hoy cotizan a $1.200 tenemos que comprar acciones de Google como locos?

Obviamente no, cada uno debe hacer sus propios análisis y hemos visto que variando el método de valoración nos salen precios distintos. Yo personalmente no estoy comprando a este precio, ya que veo probable adquirirla a un mejor precio con mayor margen de seguridad (reconozco que hace poco sí gasté una primera bala a $1.100).

Bonus Post: ¿De qué quieres que hable en mi próximo artículo?

Me gustaría que este blog fuese lo más interactivo posible donde el principal protagonista eres tú como lector del blog. 

Por eso, voy a plantear dos posibilidades para el próximo artículo y me gustaría que me dejes un comentario sobre qué tema te gusta más para mi próximo post:

1. Actualización de mi cartera. En qué empresas he entrado hasta ahora, qué porcentaje de liquidez guardo y cuál es el plan de inversión para las próximas semanas.

2. Te presento una empresa que puede ser interesante explicando por qué.

La opción que más se repita en los comentarios durante la semana será la temática del próximo post. ¡Anímate y participa!

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