He comenzado los post sobre las privatizaciones de AENA y las Loterías, por la empresa de juego, porque me convenía dejar clara una idea que subyace en todo proceso de valoraciones de estas operaciones.
De alguna forma, cuando nos encontramos el consenso de las valoraciones de empresas en el sector privado, las valoraciones suelen tener un sesgo claramente positivo. Es decir, bien sea un analista, bien sea un banco, un accionista, un inversor o incluso cualquier periodista, nadie criticará que se sea optimista y de esta forma contribuir a la creación de valor.
En ese post sobre la privatización de la lotería hacía referencia a la valoración de la salida a bolsa de Amadeus, tan optimista que da miedo. Sin embargo, absolutamente nadie la cuestiona. Esto lo podemos ver en muchos otros casos, y sólo tenemos que pensar en aquellos casos en los que se rebaja fuertemente el valor de una compañía determinada, donde se responde con contundencia desde todos lados. Valorar una empresa no es sencillo y tiene desde luego un amplio margen a la subjetividad, pero si vas a sacar un análisis, o un post, equivócate por arriba para evitar problemas. Las criticas más fuerte si sobrevaloras una compañía va a ser aquella de “no creo que valga tanto”. En cambio como la valores por debajo puedes prepararte para una buena andanada, y te darán datos, previsiones y demás para demostrar que siempre vale más.
Sin embargo, cuando estamos hablando de empresas públicas el proceso no es el mismo. La clave de la cuestión está en la propiedad de la empresa. Si una empresa tiene unos propietarios y a su vez existen unos intereses complementarios, (por ejemplo, la caída de valor de una empresa de ibex, afectará al índice, lo que a su vez afectará al resto), que estarán prestos a defenderlo. Pero en el caso de una empresa pública, la realidad es un poco distinta, ya que no existen propietarios definidos; sé que somos todos los españoles, pero al ser todos los españoles, la realidad es que al final no tiene propietarios o por lo menos no tendrá propietarios con capacidad de ser agresivos en la defensa de la empresa y negociación del valor.
Por otra parte si volvemos al campo de los intereses, la cosa también cambia, ya que realmente en este caso compensa que las valoraciones tengan un sesgo claramente bajista. Dicho de otra forma, mejor valorarla baja, sobre todo si esta va a ser privatizada, (que son los únicos casos en los que nos plantearemos cual es su valor), porque los que hacen los estudios son los que pueden participar o verse beneficiados de una compra a un precio muy reducido.
O sea que cuanto mayor sea el precio objetivo de una empresa que está en el mercado o cuanto menor sea el precio actual que asignemos a una empresa pública, las posibilidades de negocio.
Supongo que es fácil comprobarlo con los comentarios en el post de la lotería donde realmente nos encontramos unas cuantas personas interesadas en comprar las acciones.
Pues Aena no va a ser un caso aparte, y lo que vamos a tener es un proceso de desmenuzamiento de todos los problemas que tiene AENA para tratar de reducir su precio lo más posible.
En el plan de privatización de AENA, constan dos apartados que tendremos que analizar en otros post. Por un lado la privatización de la sociedad en su conjunto y por otro lado la externalización de la gestión de los aeropuertos de Barajas y el Prat, (también tocará en otro momento). Por ahora lo que importa es dejar claro que existen diferencias muy sustanciales respecto al análisis de las loterías. Si la del juego proporcionaba unos beneficios desde el primer momento, Aena está en una situación más delicada. Por lo que por el lado de la generación de flujos, está claro que el valor de LAE tendría que ser mayor que el de AENA. Sin embargo AENA tiene dos cosas que LAE no tiene y que suponen una fuente de valor innegable: por un lado tiene un gran patrimonio y por otro lado nos encontramos con que se trata de una empresa que tiene el monopolio en España de unas infraestructuras y servicios que son indispensables.
En el caso de AENA el gobierno ha valorado la compañía en 30.000 millones, a los que habría que deducir los 12.000 millones que tiene de deuda y nos dejaría un valor neto de la compañía de 18.000 millones, de tal forma que llegamos a los 9.000 millones que espera conseguir el Estado con la venta del 49% de la sociedad.
Haciendo un paréntesis, me resulta simpático el mensaje desde los controladores de que AENA está intentando tapar su deuda con todo este follón. No creo que tal explicación tiene sentido porque todo el mundo se ocupará de que se sepa con pelos y señales la deuda de AENA, porque cuanta más deuda tenga, menor será su valor y por supuesto nadie va a pagar de más por una empresa pública, (¡faltaría más que don contribuyente saliese ganando colando una deuda oculta!). En todo caso tengamos claro todos, que no hay nadie más interesado en que cale la idea de que AENA está en quiebra que los posibles compradores de esta. Y por tanto, no tiene sentido ninguno que se monte toda la situación que conocemos para tapar una situación que va a ser exagerada y pregonada a los cuatro vientos por unas cuantas empresas, con acceso a los medios de comunicación.
Toda esta situación, si que viene bien en cambio para precisamente bajar el valor de la empresa, (cuantos más problemas, menos vale), a la vez que limpia un poco la plantilla y domestica al resto, (lo cual es un beneficio que no se suele ver a corto plazo, lo cual es muy conveniente ahora mismo).
De esta forma, si bien en el caso de LAE no han existido aún análisis sobre el precio, (estoy esperando a ver como consiguen bajarlo), en el caso de AENA, nos encontramos con un análisis de la empresa en prensa el mismo 1 de diciembre de 2010, (mismo día que el presidente anunció la medida a sorpresa de todo el mundo en la sesión de control al gobierno y dos días antes de aprobarse el tristemente famoso 3 de diciembre de 2010).
En este caso ya sabemos que en este caso Fomento propone un concurso público abierto, (los que quieran acudir a una OPV se van a quedar con las ganas) y por supuesto ya queda claro que las cosas estaban ligeramente habladas. Ese día resulta que Abertis y Ferrovial, (candidatos a entrar tanto en el accionariado como sobre todo en las gestiones de El Prat y Barajas), ya han enviado dos artículos a expansión. En uno mandan el currículo, (vamos lo que son sus meritos en el sector para posicionarse); y en el segundo ya inician el proceso de negociación para que el concurso público abierto sea por un precio más acorde a lo que les gustaría pagar.
El segundo de los artículos no habla de estas dos compañías, (Abertis y Ferrovial), sino que cita a fuentes de mercado, que hacen una valoración de la compañía. Frente a los 18.000 milllones en los que la valora Fomento, la realidad estas compañías nos cuentan que la valoración ha de salir de multiplicar entre 7 y 10 veces el EBITDA, de forma que le salen las cuentas entre 4.700 y 5.000 millones de euros. De forma que el valor que debería pedir el estado por ese 49% estaría entre 1.960 millones y 2.800 millones, (frente a los 9.000 que pide el gobierno).
En todo caso advierten que por la actual situación debería tenerse en cuenta que el estado ha de asumir que en estas épocas todo se está vendiendo con un descuento importante, por lo que estiman que el precio ha de bajar aún más.
Por supuesto en esta valoración se olvidan de valorar demasiadas cosas, que ya podrían ser puestas en valor más tarde, pero que quizás deberíamos tener en cuenta antes de cerrar la operación, (que como ya he comentado antes irán en otros post).
Por ahora me gustaría fijar sólo un par de ideas, la primera es que en este caso es muy sencillo apostar por los beneficiarios de esta operación; la segunda es que dudo mucho que el follón montado lo haya sido para tapar una situación de quiebra ya que si fuese el caso, hubiesen encontrado un filón en los medios que van a airear y exagerar la situación delicada de la empresa y no hablar de las virtudes de esta hasta que no esté en los debidos balances; y la tercera es que como no ande fino el gobierno, (o si andan fino las personas del gobierno), nos encontraremos con otro regalo a dos empresas.