Buenas tardes y feliz año a todos, hoy traigo un análisis de un REIT del sector salud. Personalmente me encanta y tiene un hueco en mi portfolio. Por cierto, si os interesa saber como está compuesta mi cartera y la rentabilidad obtenida durante este caótico año 2020, no dudes en dejarlo en los comentarios para publicarlo en próximos artículos.
Análisis de National Health Investors Inc. (NHI)
REIT que opera en la industria de centros de salud
Cotización con más volumen NYSE ($)
Sistema de análisis:
1. Entender el negocio
2. Calidad del negocio y ventajas competitivas
3. Análisis del equipo directivo
4. Valoración
1.Entender el negocio
1.1 Descripción del negocio
National Health Investors Inc es un REIT de centros de salud. La compañía opera un segmento que invierte en varias instalaciones de atención médica, incluidas instalaciones de vida independiente, campus para personas mayores y edificios de oficinas médicas. NHI genera todos sus ingresos en los Estados Unidos principalmente a partir de ingresos por alquileres, hipotecas y otras inversiones de tasa fija en activos inmobiliarios. Además, los REITs están libre de impuestos si distribuyen alrededor del 90% de su beneficio neto. La mayoría de sus alquileres son triple net, es decir, que el inquilino cubre con todos los gastos de la propiedad alquilada.
1.2 Líneas de negocio
Senior Housing: A 31 de diciembre de 2019 la cartera de NHI incluía 146 senior housing, que son viviendas para para personas mayores y se dividen en:
Need-Driven Senior Housing: Son viviendas impulsadas por las necesidades de las personas mayores.
1.Residencias (ALF): A 31 de diciembre de 2019 la cartera de NHI incluía 90 residencias alquiladas a operadores y 8 de ellas mediante préstamos hipotecarios garantizados. Son instalaciones independientes que brindan funciones básicas de alojamiento y comida para los residentes de edad avanzada. Como los residentes suelen recibir ayuda con las actividades de la vida diaria, como servicios de baño, aseo personal, administración de medicamentos y atención de la memoria, consideramos que estas instalaciones son viviendas para personas mayores impulsadas por las necesidades.
2.Campus para personas mayores (SLC): A 31 de diciembre de 2019 la cartera de NHI incluía 14 campus para personas mayores alquilados a operadores. Los SLC contienen uno o más edificios que incluyen camas de enfermería especializada combinadas con un centro de vida independiente o asistida que proporciona funciones básicas de alojamiento y comida para residentes de edad avanzada. También pueden proporcionar asistencia a los residentes con actividades de la vida diaria como bañarse, arreglarse y administrar medicamentos. El personal en el lugar está disponible para ayudar en asuntos médicos menores.
Discretionary Senior Housing: viviendas que no están impulsadas por las necesidades de las personas mayores.
1.Instalaciones de vivienda independiente (ILF): A 31 de diciembre de 2019 la cartera de NHI incluía 32 instalaciones de vivienda independiente alquiladas a operadores. Los ILF ofrecen unidades residenciales para adultos mayores activos y brindan diversos servicios, incluidos restaurantes, salas de actividades y áreas sociales. Como no brindan asistencia en las actividades de la vida diaria se considera decisión discrecional.
2.Comunidades con tarifa de entrada (EFC): A 31 de diciembre de 2019 la cartera de NHI incluía 10 comunidades con tarifa de entrada alquiladas a operadores y 3 de ellos mediante préstamos hipotecarios garantizados. Las EFC incluyen cabañas independientes, un centro de vida independiente, un centro de vida asistida y un centro de enfermería especializada en un campus. Estas comunidades atraen a clientes porque no es necesario reubicarse cuando cambian las necesidades médicas y de salud. La tarifa de entrada se divide en una parte reembolsable y no reembolsable según el tipo de contrato elegido por el residente.
Medical (Instalaciones médicas): A 31 de diciembre de 2019 la cartera de NHI incluía 77 instalaciones médicas alquiladas a operadores y 4 de ellas mediante préstamos hipotecarios garantizados. Las instalaciones se dividen en:
1.Skilled Nursing facilities (centros de enfermería especializada): A 31 de diciembre de 2019 la cartera de NHI incluía 72 centros de enfermería especializada (SNF) alquiladas a operadores y 4 de ellos mediante préstamos hipotecarios garantizados. Los SNF brindan una combinación de atención de rehabilitación y enfermería especializada e intermedia, incluida la terapia del habla, física y ocupacional. Como la decisión de utilizar los servicios de un SNF generalmente se realizan como resultado de una preocupación médica urgente, consideramos que se trata de una instalación médica impulsada por la necesidad.
2.Hospitales: A 31 de diciembre de 2019 la cartera de NHI incluía 3 hospitales alquilados a operadores. Los hospitales brindan una amplia gama de servicios para pacientes hospitalizados y ambulatorios, incluidos los servicios psiquiátricos agudos y de rehabilitación, y están sujetos a una amplia legislación y reglamentación federal, estatal y local. Los hospitales se someten a inspecciones periódicas con respecto a los estándares de atención médica, equipo e higiene como condición para la licencia.
Edificios de oficinas médicas (MOB): A 31 de diciembre de 2019, la cartera de NHI incluía 2 edificios de oficinas médicas alquilados a operadores. cuyos inquilinos son principalmente médicos y otros profesionales médicos. Como la decisión de utilizar los servicios de un MOB se toma típicamente como resultado de una presión/preocupación médica, consideramos que esta es una instalación médica impulsada por la necesidad.
1.3 ¿Cómo gana dinero la compañía y en que países opera?
Diversificación geográfica:
El 100% de las ventas se generan en EEUU.
1.4 Factores de riesgo
Dependen del éxito operativo de sus inquilinos y prestatarios para el cobro de alquileres y pagarés: Los ingresos para los operadores de las propiedades de NHI se basan principalmente en la ocupación, por lo que una disminución de la misma podría afectar negativamente a la compañía.
Riesgo relacionado con que los inquilinos y prestatarios estén sujetos a riesgos de quiebra o insolvencia: Aunque los contratos de alquiler les otorgan el derecho de desalojar a un inquilino / operador y exigir el pago inmediato del alquiler y ejercer otros recursos, y los préstamos hipotecarios brindan el derecho a rescindir cualquier obligación de financiación, exigir el reembolso inmediato del principal y los intereses no pagados, las leyes otorgan ciertos derechos a una parte que se ha declarado en quiebra . Un inquilino en bancarrota puede rechazar su alquiler con NHI si está pasando por un proceso de quiebra. En tal caso, el reclamo del alquiler estaría limitado por el límite legal del código de quiebras de EEUU.
Riesgo relacionado con la falta de liquidez del real estate: Puede impedir a NHI una respuesta frente a cambios adversos en el desempeño del negocio.
Riesgo relacionado con daños a la reputación de la sociedad: Si los esfuerzos por mantener la privacidad y seguridad de la información de la compañía no tienen éxito, podrían incurrir en costos sustanciales y daños a la reputación.
Riesgo relacionado con la subida de los tipos de interés.
1.5 Sector
NHI se encuentra en un sector estable y resistente a las crisis, ya que la mayoría de sus propiedades están impulsadas por las necesidades de personas mayores que no se pueden evitar. Por lo tanto, podemos concluir en que sus centros son necesarios en cualquier entorno económico debido al constante envejecimiento de la población.
1.6 Estrategia de la empresa
La compañía se enfoca principalmente en el crecimiento mediante adquisiciones de activos inmobiliarios pero sin dejar de lado el crecimiento orgánico, según en su informe anual, buscan inquilinos que se conviertan en socios y estén orientados al crecimiento. Este enfoque bien aplicado junto a un buen sistema de adquisiciones, impulsa un crecimiento duradero tanto para los socios como para NHI.
2. Análisis de calidad y ventajas competitivas
2.1 Key ratios de los últimos 10 años
2.2 Análisis para determinar la calidad del negocio (Checklist)
¿Tiene la compañía un crecimiento en ventas estable y creciente en el tiempo? (últimos 7 años)
NHI lleva haciendo crecer sus ventas a una tasa del 15% anual de forma muy sólida durante los últimos siete años.
¿Cap rate o yield superior a la media? (últimos 7 años)
Cap rate medio últimos 7 años: La media de los últimos siete años de NHI ha sido de un 9%estable, superior al promedio de mercado de 6,6%
¿Tiene la compañía un FFO y FFO por acción estable y creciente? (últimos 10 años)
FFO últimos diez años: Crecimiento anual del 13% muy estable
FFO por acción últimos diez años: Crecimiento del 7% anual muy estable
¿Tiene la compañía márgenes EBIT superiores al 10-12%? (últimos 10 años)
La media de margen EBIT (operativo) de NHI durante los últimos diez años ha sido del 70% estable.
¿Cuenta la empresa con una financiación prudente?
Acuerdos de deuda
¿ROICs superiores a la media?
¿Tipos de cash flow eficientes? (últimos 7 años)
Cash flow operativo: Entra efectivo cada año y crece de manera sólida.
Cash flow de inversiones: Sale efectivo cada año sobre todo para adquisiciones en real estate.
Cash flow financiero: Años en los que entra cash y años en los que sale
¿Recompra o mantiene sus acciones en circulación para no diluir al accionista?
La mayoría de los REITs están emitiendo acciones año tras año pero, ¿Por qué hacen esto? Pues porque el mercado los suele valorar con prima respecto a NAV por cotizar en bolsa. En el caso de NHI la media es alrededor de 2 / 2,5x NAV. Cuando emiten acciones a 2,5x NAV, van al mercado privado y compran propiedades más baratas, haciendo que el NAV suba más de lo que se diluyen con la emisión, esto, hace subir el precio de cotización y el dividendo sin crecer de manera orgánica, tan solo realizando este tipo de ingeniería financiera.
¿Crece más en ventas que sus competidores?
¿Crece más en FFO que sus competidores?
¿Tiene mejores márgenes operativos que sus competidores?
¿Tiene mejores ROICs que sus competidores?
¿Tiene una financiación más prudente que sus competidores?
2.3 Ventajas competitivas
Switching cost: Dificultades para cambiarse de un producto a otro, en el caso de NHI también tiene contratos a muy largo plazo.
Cultura financiera: Buen equipo directivo alineado con el accionista.
3. Análisis del equipo directivo
3.1 ¿Tienen los ejecutivos un salario justo en relación al AFFO que generan? (Como norma general, si la junta directiva no cobra más del 5% del AFFO anual se puede considerar una porción justa de los beneficios)
El salario conjunto de la directiva es de 5millions USD, que si lo comparamos con el AFFO generado este año de 257millions USD, podemos ver que se llevan un 2% del AFFO, esto nos indica que la directiva no tiene sueldos para nada excesivos. Además, el 60% del salario se cobra en forma de opciones sobre acciones que, aunque diluyen un poco al accionista, hace que los directivos se preocupen más por la empresa y menos por una paga fija.
3.2 ¿Tienen los fundadores/ejecutivos más importantes alrededor de 10 veces su salario anual en acciones de su empresa, para indicar así confianza en su negocio?
W. Andrew Adams (Fundador y presidente de NHI): 400 veces su salario anual en acciones.
Robert G Adams (Presidente no ejecutivo): 215 veces su salario anual en acciones.
Kristin Gaines: 13 veces su salario anual en acciones.
John Spaid (CFO):9 veces su salario anual en acciones.
D. Eric Mendelsohn (CEO):5 veces su salario anual en acciones.
Kevin Pascoe:4 veces su salario anual en acciones.
Fundadores muy alineados con el accionista. Esto hará que se esfuercen para que su empresa opere de la mejor manera posible.
4. Valoración
NHI, ha estado haciendo crecer sus ventas a un ritmo del 15% anual durante los últimos 7 años, realizaremos una proyección estándar al 10% teniendo en cuenta las previsiones de la COVID-19. Se estima que las ventas crezcan un 3,5% para 2020 y un 1% para 2021, a partir de 2022 realizaremos la proyección estándar de crecimiento a ese 10% mencionado. Al ser compañías que reparten la mayoría de sus beneficios, suelen tener rentabilidades por dividendo interesantes. NHI lleva aumentando su dividendo de forma ininterrumpida más de 15 años a un ritmo del 6% anual y, es muy probable que siga haciéndolo.
Comparando la media histórica de los múltiplos de la compañía, compañías similares de su mismo sector y la calidad del propio negocio, tomaremos como referencia los siguientes múltiplos para las distintas métricas:
Muy buena la tesis. Pensando en el desempeño de acuerdo a lo que se viene, uno creería que un REIT como este debería andar bien en un marco inflacionario porque las propiedades tienden a valorizarse y las deudas a licuarse. Sin embargo, también es posible que si suben las tasas de interés, se les haga más difícil sostener ese ratio de endeudamiento del 5x. En el caso de NHI como lo ves parado de frente a este contexto (inflación y aumento de tasas de interés)?
Buenas, lo primero, muchas gracias por apoyar el post. Respecto a tus preguntas, la mayoría de REITs que cotizan en el mercado de valor es aplican esta especie de ingeniería financiera, en primer lugar porque pueden vender sus empresas con una prima respecto a su valor en libros o NAV. Ésta prima suele variar dependiendo de la calidad que tenga un REIT, pero suelen negociarase entre 1,5 y 3x ese NAV mencionado anteriormente. En el mercado privado las transacciones entre REITs no cotizan con tanta prima como en el caso de REITs cotizados en bolsa, de esta manera emiten acciones, y con el capital conseguido gracias a la emisión, van al mercado privado y compran mas barato, creando mas valor que dilución para el accionista. Respecto al Caprate, se calcula dividiendo el ingreso total que genera el activo entre el coste.
#11
23/04/21 14:18
Buenos días,
Me ha resultado muy interesante tu análisis de la empresa. NHI la descubrí hace poco y también la estoy analizando para ver si es una buena oportunidad y eso.
Yo soy novato en esto de la inversión, y en particular hay un punto del análisis que no entiendo, ni tampoco he sido capaz de encontrar información acerca de ello; ¿me podrías desarrollar del punto 2.2 el apartado de recompra de acciones? Es positivo para las REITs emitir más acciones?
Otra cosa, en cuanto el cape rate de NHI, ¿cómo lo has encontrado? Perdona las molestias, y gracias!
Muchas gracias, la verdad es que hay sectores más atractivos pero NHI en especifico me parece una compañía interesante y, además está infravalorada. Pero estoy de acuerdo contigo en que hay sectores con mejor potencial.
Un saludo y suerte en los mercados ;)
#8
06/01/21 23:27
No es un sector que me atraiga, pero hay que reconocer que el análisis que has hecho está muy bien además de ser sencillo y claro. Gracias por compartirlo.
#7
06/01/21 00:07
Me gustaría saber cómo está compuesta tu cartera y rentabilidad. Un saludo
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