Después de hablar sobre los Errores de Buffett con algunas Preferentes sigo con esta serie de posts y ahora escribiré sobre la aversión a la pérdida y de cómo este sesgo (I, II) hizo que Buffett no vendiera a tiempo algunas empresas que llevaban años produciendo pérdidas.
Es importante aprender de los errores del abuelo Buffett, porque aunque no estamos a su nivel es muy probable que nosotros no podamos aguantar pérdidas tanto tiempo como lo hizo él. Nuestros mundos son muy distintos, pero aún así podemos aprender que es lo que no debemos hacer.
Avoiding where others go wrong is an important step in achieving investment success. In fact, it almost ensures it., Seth Klarman
BERKSHIRE HATHAWAY
Durante una visita a el Terry College of Business de la Universidad de Georgia (el link del video vale la pena) los alumnos le preguntaron a Buffett sobre sus errores y el respondió que el numero uno había sido Berkshire Hathaway, gastar 20 años de tiempo y dinero tratando de revivir una textilera fallida.
En 1985 finalmente decidió vender todo, cerrar Berkshire y por fin aceptar sus pérdidas, algo que no había podido o querido hacer antes basándose en una ilusión, ya que él mismo afirma[1] que no había esperanzas reales para la textilera, era mas bien su negación y miedo a perder dinero, algo que nunca le ha gustado y que de hecho es su regla numero uno. Este miedo a aceptar pérdidas es conocido como Aversión a la Pérdida, un sesgo, a veces inconsciente, que nos hace actuar de forma irracional ante pérdidas y algunas veces nos inclina a tomar mayores riesgos, supuestamente para compensar esas pérdidas, pero en realidad lo único que hacemos es seguir cavando y hacer el hueco mas profundo.
A pesar de saber que la textilera y la misma industria no tenía mucho futuro[2], Buffett siguió comprando simplemente por que el precio con respecto a sus ratios financieros parecía barato[3]. Algo que al final le costo mucho dinero visto desde el costo de oportunidad, porque con ese dinero pudo haber aumentado su participación en negocios mas rentables o haber invertido en otra cosa con mejores retornos.
I’d run out of gas... I had used all the $16 million of cash I got out of the partnership to buy stock in Berkshire and Blue Chip. So all of a sudden I woke up one day and had no money at all[4]., Warren Buffett
DEXTER SHOES
Este caso aunque fue un problema menor, comparado al anterior, no dejo de ser preocupante. Buffett compró a principios de los 90s a este fabricante de zapatos pensando que tenía una ventaja comparativa duradera, pero que finalmente desapareció en pocos años.
I was wrong about the economic future of that one. The people working in the town of Dexter, Maine, were wonderful people who were very good at what they did. But even if they were twice as good as the Chinese, the Chinese would work for a tenth as much.[4]
El problema aquí no fue el error en la evaluación o no haber previsto que eso sucedería, porque estos errores son comunes en las valuaciones, el error fue no deshacerse de la compañía una vez confirmado el error. Buffett siguió financiando a Dexter Shoes y así multiplicó las pérdidas, en otras palabras estaba metiendo dinero bueno al malo o promediando a la baja[5]. El mismo se ha referido en sus cartas a esta compra como el peor negocio que ha hecho.
I gave away... a wonderful business... to buy a worthless business., Warren Buffett
MI MORALEJA 1: Para comprar y mantener un valor no podemos basarnos unicamente en un par de múltiplos o la tendencia de pocos años, es necesario utilizar varias herramientas que analicen no sólo los números (Balances) pero también la situación de la empresa (SWOT), de su sector e industria (SCOPE), inclusive del país o países de donde recibe la mayor parte de sus ingresos (PEST). Es necesario hacer un estudio histórico para conocer los ciclos temporales y geográficos y así saber dónde estamos. Cuando Buffett compró la textilera Berkshire, la industria manufacturera en USA ya estaba decayendo y había migrado a algunos emergentes y parte de Europa. Por eso cuando invertimos a largo plazo es importante conocer el contexto general y sus matices para no acabar comprando un cigar-butts o cosas peores. En pocas palabras tratar de ver el bosque y no sólo un árbol.
Lazy value strategies (just buy low PE or low PBV) bring nothing to the table and take nothing away., Aswath Damodaran
MI MORALEJA 2: Comprar empresas sólo porque están baratas o aparentan estar baratas, puede llevar a que nuestra ventaja inicial se erosione rápidamente si estamos en una industria o empresa moribunda, pero bien maquillada o con demasiada competencia y perdiendo su moat donde los retornos comienzan a ser marginales decrecientes. No sólo eso, sino que nuestro costo de oportunidad va aumentado con el tiempo y la “magia” del interés compuesto. Imaginemos que Warren Buffett no hubiera gastado esos 16 millones comprando acciones de Berkshire y Blue Chip[6] y hubiese comprado mas Coca-Cola o hubiese comprado Walmart o FNMA (Federal National Mortgage Association)[7].
You might think this principle is obvious, but I had to learn it the hard way - in fact, I had to learn it several times over. Shortly after purchasing Berkshire, I acquired a Baltimore department store, Hochschild Kohn, buying through a company called Diversified Retailing that later merged with Berkshire. I bought at a substantial discount from book value... three years later I was lucky to sell the business for about what I had paid[8].
MI MORALEJA 3: Del anterior extracto de una Carta de Buffett a sus accionistas saco esta moraleja y es nunca decir Nunca Vendo, porque hasta el autor de este dogma, el abuelo Buffett, con su frase nuestro periodo de tenencia es para siempre, ha tenido que vender varias compañías debido al mal desempeño. En algunas ocasiones salió even, en otras limitó, mas tarde que temprano, sus pérdidas. De hecho su mas reciente venta ha sido Johnson&Johnson, aunque con una muy buena ganancia. El punto principal aquí es no invertir basado en un dogma porque es vendarse los ojos ante una realidad que siempre esta cambiando. Parafraseando a Keynes, cuando los hechos cambian, cuando la información cambia, cuando el contexto cambia, yo cambio mi análisis y por tanto mi opinión y entonces existe la posibilidad de vender. Después de todo el propósito de invertir es aumentar el capital o en el peor de los casos que no disminuya. Podemos comprar una excelente compañía hoy a un precio subvaluado, pero si en 5 o 20 años algo cambia radicalmente, no podemos seguir pensando igual que hace 5 o 20 años. No me refiero a cambiar de parecer al ritmo del mercado sino con base a un análisis racional. Lo que hoy parece excelente tal vez en unos años ya no lo sea:
I’ve never gone to bed with an ugly woman, but I’ve sure woke up with a few., Warren Buffett
Si no actualizamos nuestra opinión y análisis frente a nuevos sucesos, no estamos haciendo correctamente el trabajo de invertir y entonces sería mejor seguir el consejo de John Bogle e invertir en un portafolio diversificado compuesto de indices, así nos olvidamos de todo este rollo y entonces sí podríamos aplicar el nunca vender.
MI MORALEJA 4: Revisar periódicamente nuestros valores y los cambios en el contexto de cuando compramos a hoy. No me refiero a cambios en el precio o en el PER o en el sentimiento del mercado porque estos fluctúan mas por los pánicos y euforias que por fundamentales; me refiero a cambios en nuestras valuaciones y múltiplos, o en las expectativas de desarrollo del sector que teníamos al principio. Debemos reconocer si nuestros valores siguen conservando su Moat y si seguimos teniendo nuestro Margen de Seguridad que al menos nos permita minimizar los riesgos y las pérdidas:
A truly great business must have an enduring "moat" that protects excellent returns on invested capital., Warren Buffett
MI MORALEJA 5: No enamorarnos de un valor e idolatrarlo, porque entonces será mas difícil venderlo y perderemos la objetividad de un análisis racional. Además debemos saber que ese amor nunca será correspondido, en el mejor de los casos seremos una de sus tantas amantes y en el peor de los casos nos romperá el corazón, porque hay que saber que la esperanza de vida de las compañías que componen el S&P500 es de 25 años históricamente, por lo tanto no podemos confiarnos y dejar nuestra inversión en manos de las buenas intenciones o de sentimientos o de la aversión a la pérdida.
No investment should be considered sacred when a better one comes along., Seth Klarman
Sometimes, of course, the market may judge a business to be more valuable than the underlying facts would indicate it is. In such a case, we will sell our holdings. Sometimes, also, we will sell a security that is fairly valued or even undervalued because we require funds for a still more undervalued investment or one we believe we understand better., Warren Buffett (Letter 1987)
MI MORALEJA 6: Aunque estoy a favor de promediar a la baja, creo que esta operación debe realizarse después de haber hecho una revisión detallada del valor para que sus resultados sean mas eficaces y para no meter dinero bueno al malo. Es más, en este caso podríamos utilizar LEAPS (opciones de largo plazo) y así al menos controlar los riesgos o limitar las pérdidas en caso de una caída o estancamiento sin fin y probable bancarrota.
Cada quien podrá tener sus propias moralejas y tal vez ni siquiera coincidan con las mías, de hecho es muy probable que las mías sean una mala interpretación de la realidad, pero aún así a mi me han servido para no tropezar con la misma piedra que Buffett ya ha tropezado.
