Inversión en Tecnología - I

Hola a todos y bienvenidos al Castillo de If. 

A finales de los 90 todo el mundo sabía que las Tecnológicas eran el futuro y dominarían los mercados en las siguientes décadas. Nadie quería quedarse fuera y en uno de los mayores eventos de FOMO que se recuerdan la valoración de cualquier empresa que sonase a Internet comenzó a crecer como la espuma en un muy corto plazo de tiempo. Como ya sabemos, esto dio pie a una de las mayores burbujas que hemos vivido recientemente y finalmente el mercado se desplomó. 

Lo más interesante del tema es que la tesis de fondo acabó cumpliéndose. El mundo de hoy lo lideran precisamente las empresas de nuevas tecnologías que supieron aprovechar la explosión de Internet. Esa ola que ya veíamos venir en el 2000. Estas empresas se han convertido en agentes disruptivos en cada uno de los sectores en que operan y dominan ahora el mercado.

A nivel de inversión, es muy difícil acertar con el timing y los players. Hay una gran diferencia entre ser capaz de prever cuáles serán las próximas olas tecnológicas y acertar con las compañías que las liderarán. Quien compró Terra en el 2000 acabó estrellado y quien acertó con Amazon (y la mantuvo) se hizo de oro.

En este post voy a hablar de inversión en Tecnología.

Invertir en tecnología es apostar por el futuro. Es buscar aquellos sectores y empresas que invierten en innovación y crearán las tecnologías disruptivas del mañana. 

Como ya decía gente muy inteligente hace 2500 años, “lo único constante es el cambio”. La realidad es que vivimos inmersos en un mundo en el que la tecnología cada vez avanza más rápido. Una manera interesante de verlo es analizando cómo han ido cambiando las compañías con mayor Market Cap a lo largo del tiempo.

Como habitualmente con este tipo de cosas los que tienen más datos son los americanos. Esta infografía de 1917 a 2017 me viene que ni pintada.

Hay 2 temas interesantes a comentar. El primero es que prácticamente todas las compañías cambian, lo que nos dice que transformarse y mantenerse en la cresta de la ola en el largo plazo es casi imposible. El segundo es que la capitalización crece radicalmente. De todos modos el lapso temporal de 50 años es enorme. Vamos a verlo en más detalle.

Aquí pego otro gráfico de un análisis similar pero de los últimos 20 años y con la lista actualizada cada lustro. Quizás se vea mejor si abrís directamente el enlace: https://www.visualcapitalist.com/a-visual-history-of-the-largest-companies-by-market-cap-1999-today/

Las conclusiones son parecidas. Es verdad que a un plazo tan corto como 5 años los resultados están muy marcados por el ruido de alta frecuencia (léase las diferentes burbujas o crisis como la punto com, crisis financiera del 2008, etc). En cualquier caso queda patente que hay un cambio constante ya no sólo en las compañías sino también en los sectores que lideran el mercado. De hecho diría que Microsoft y Apple son 2 excepciones a estudiar. Sin género de dudas han conseguido transformarse y lo están haciendo fenomenal, pero son la excepción, no la norma.

Volvamos al análisis inicial pero agrupado por sectores:

Esta última me parece aún más interesante y va hacia donde quiero ir. Fijaos cómo cambian los sectores que dominaban el mercado. Las listas no tienen absolutamente nada que ver. 

Es importante lo que comentábamos de la capitalización. A esta escala, lo que estamos viendo no es necesariamente que determinados sectores decrezcan en favor de otros. Esto no es un juego de suma cero. En realidad casi todos crecen, pero a muy distinto ritmo.

Sectores que lideraban el mercado a principios y mediados de siglo como Oil&Gas han crecido enormemente, pasando de 1.4 b$ en 1917, a 55 b$ en 1967 y a 641 b$ en 2017. A día de hoy, no obstante, se ven enormemente superados por otros nuevos como el de TI (nuevas tecnologías) que antes ni siquiera existían.

Como veremos más adelante, en realidad lo que está pasando es que determinadas tecnologías se convierten en commodities al entrar en su fase final del ciclo de vida, mientras que otras nuevas irrumpen de forma disruptiva en el mercado, aumentando la productividad y haciendo que la economía crezca exponencialmente. 

Estamos acostumbrados a este ritmo de crecimiento y lo damos por hecho. Para verlo gráficamente, fijaos en la evolución del PIB de Inglaterra desde el siglo XIII. Las 2 gráficas de abajo son idénticas pero en escalas lineal y logarítmica. En la segunda se aprecia mucho mejor como desde el siglo XVI y especialmente a partir del XIX el crecimiento es exponencial y sostenido en el tiempo. 

Pero volvamos a la tecnología. ¿Qué es lo que provoca estos crecimientos de productividad?¿Por qué los sectores que lideraban la economía desaparecen y son sustituidos por otros en unos pocos años? 

La experiencia nos dice que casi todas las tecnologías tienen un ciclo de vida similar. Si medimos su rendimiento en el tiempo siguen una curva con forma de “S” con 4 fases muy diferenciadas.

1.- Fase R&D: En una fase inicial todavía de desarrollo el rendimiento es inferior a otras tecnologías más maduras por lo que no hay adopción. Este ciclo puede ser muy largo y muchas mueren sin llegar nunca a despegar. 

2.- Fase de Adopción: Para las que sobreviven llega un punto de inflexión o umbral crítico en el que empieza a haber un retorno positivo. A partir de este momento el crecimiento y la adopción suele ser exponencial. Se pasa de un grupo reducido de early adopters a un consumo masivo. Al principio de esta fase pequeñas inversiones suelen generan grandes rendimientos. Esto poco a poco va cambiando hasta llegar a la situación opuesta, en la que es necesario realizar grandes inversiones para conseguir rendimientos incrementales. Las compañías mejor posicionadas al principio de esta fase son las que se suelen hacer con el mercado. En cualquier caso, en esta fase se suele pasar de unos pocos players bien posicionados a una competencia feroz por hacerse con el nuevo mercado.

3.- Fase de Madurez: Llega un momento en que se alcanza la madurez. La adopción ya es masiva y la alta competencia provoca que se erosionen cada vez más los márgenes. Al final de este proceso es cuando la tecnología acaba convirtiéndose en una commodity: Se democratiza, llegando a la práctica totalidad de la población y se desmonetiza, pasando a ser virtualmente gratuita. ¿Alguno pensamos en no contratar luz, agua o Internet en casa?¿Calculamos cuánto nos cuesta encender la luz de la habitación, ducharnos por la mañana o entrar a Rankia a leer este artículo? 

También los productos se suelen convertir en bienes fungibles: Los MB/s de todos los proveedores son similares; nos da igual quién nos los venda y no miramos más allá del precio (puede que sí un mínimo de servicio técnico). 

4.- Fase de Declive: Finalmente, puede que surja una nueva tecnología que deje a la anterior obsoleta. En dicho caso hay una fase final de declive en la que la adopción disminuye gradualmente hasta su desaparición.

Vamos a verlo con un ejemplo reciente: La telefonía móvil. 

Apreciamos la curva muy claramente en esta gráfica, que compara los % de núcleos familiares en USA con líneas de telefonía fija y móvil. La línea verde muestra la adopción de telefonía fija. La roja la de móvil. Fijaos en la diferencia de pendientes y qué rápidamente subió la segunda.

La fase inicial de R&D duró alrededor de 20 años. Llega un punto en que la adopción explota y en muy poco tiempo pasa de ser un bien de lujo al alcance de muy pocos a convertirse casi en una commodity.

La califico ya de commodity porque se ha democratizado a nivel mundial. A todos los que hayáis viajado a países del tercer mundo os habrá sorprendido ver que incluso personas que no tienen luz ni agua... ¡¡sí tienen un móvil con datos!!

El acceso a la tecnología es por tanto ya muy barato. Por supuesto que se sigue innovando y también existe un segmento de lujo. Puedes seguir pagando todo lo que quieras por el último modelo de iPhone con 5 cámaras, pero también hay terminales con funcionalidades básicas de coste irrisorio. Quizás no podamos presumir de ellos, pero cualquiera nos sirve para enviar whatsapps, ver youtube o enviar un bizum. Sin duda alguna, en el futuro los precios y márgenes seguirán disminuyendo y las marcas actuales tendrán que seguir innovando o perderán su valor.

Fijaos además en cómo sustituye a la tecnología anterior de telefonía fija. Efectivamente es algo que ya pasó a la historia. ¿Os acordáis de las cabinas? Sólo quedan las de Londres para la foto… y ¿alguien usa el teléfono fijo en casa? En todo caso mantenemos la línea porque va en el pack para tener acceso a Internet. 

Normalmente estos ciclos con curvas en forma de S se van solapando en cascada, de forma que nuevas tecnologías irrumpen en el mercado y desplazan a las más antiguas haciéndolas desaparecer.

De hecho, esto es lo que realmente ha pasado en el ejemplo de la telefonía móvil que veíamos antes. En un periodo muy corto de tiempo las funcionalidades y también los players han ido cambiando a medida que conseguían introducir innovaciones disruptivas. Lo analizo en más detalle. 

Pego en las siguientes 2 gráficas la evolución en Market Cap de 4 de las principales compañías en este sector. 

La primera muestra la fase inicial de R&D durante los 80-90 y también la de Adopción a finales de los 90.

Motorola fue la compañía que construyó el primer prototipo en 1973 y comercializó el primer móvil con tecnología 1G en 1983. Un zapatófono más portátil que móvil y que por supuesto sólo servía para llamadas de voz. 

Durante muchos años el mercado no despegó. Eran muy caros, grandes y pesados. Para un usuario medio no salía a cuenta frente a llamar desde casa o buscar una cabina. 

No fue hasta entrados los 90 cuando se llega al usuario particular y el mercado empieza a crecer. Aquí irrumpe Nokia. Con sus nuevos terminales muy ligeros y con display digital se hace con la mayoría del pastel. Aparecen también otras compañías como Siemens o Ericsson que también consiguen una menor cuota de mercado pero no pinto por no enmarañar más la gráfica. 

Fijaos en la capitalización de Apple, que en esta época todavía no había entrado en el negocio. 

En la segunda gráfica vemos tanto el periodo anterior como lo que pasó en la primera década de los 2000.

En este momento es cuando la industria despega de verdad. A partir del 2000 los diversos fabricantes siguen innovando e introducen nuevas funcionalidades en sus terminales: Salen los primeros móviles con cámara, GPS, WAP, Bluetooth. El mercado está en plena expansión y la adopción crece exponencialmente.

En 2003 se lanza la red 3G aumentando la velocidad de acceso y facilitando por tanto el uso de datos. Ganan cuota de mercado otras compañías como Blackberry, que ha conseguido innovar con su aplicación de correo electrónico.

Si nos paramos a pensar, en este punto la tecnología y el uso de la misma han cambiado radicalmente desde su inicio. Los móviles ya no se usan para llamar a alguien, sino para acceso/intercambio de datos. El SMS fue la primera Killer Application. En seguida se convierten en una herramienta básica para el acceso ubicuo a Internet y empiezan a desarrollarse multitud de aplicaciones que antes de dicha ubicuidad no tenían razón de ser. 

Pocos años después, en 2007, entra un nuevo player que lo cambia todo. Apple irrumpe en el mercado con un terminal completamente innovador: el iPhone, un nuevo móvil sin teclas y con pantalla táctil. En 2008 abre el App Store con alrededor de 500 aplicaciones disponibles. En muy pocos años se come el mercado y su cotización se dispara. 

Fijaos en la capitalización del resto de compañías. Nokia pasa a ser insignificante. Pasó de valer más de 200b$ en el pico de la burbuja a vender su filial de móviles a Microsoft por algo menos de 8b$ en 2013.

Desde entonces el mercado ha seguido evolucionando, pero me voy a quedar aquí.

La primera conclusión es bastante obvia: Toda tecnología se convierte antes o después en una commodity, los márgenes bajan y los beneficios se reducen. Innovar es por tanto una cuestión de supervivencia. 

Una lectura recomendada que explica todo esto y también por qué a las compañías incumbentes les cuesta liderar los siguientes ciclos de innovación es el Innovator’s dilemma de Christensen:

Muy resumido, viene a decir que todas las grandes compañías se enfrentan a un difícil dilema. En general, toda la maquinaría de la compañía se centra en la venta y mejora de sus productos estrella, lo que por otra parte desincentiva dedicar grandes recursos a innovaciones disruptivas que competirían con dichos productos en el medio plazo. 

Sea por los motivos que sea, muy rara vez una compañía es capaz de innovar de forma disruptiva cuando domina un determinado sector o mercado.

Otro tema bastante discutido pero muy interesante es la cuestión de si todos estos ciclos de innovación son cada vez más rápidos. Un defensor muy famoso de este argumento es Raymond Kurzweil con su Ley de rendimientos acelerados que comienza así:

“Un análisis de la historia de la tecnología demuestra que el cambio tecnológico es exponencial, en contra de la visión "lineal intuitiva" que nos indica el sentido común. Así que no experimentaremos 100 años de progreso en el siglo XXI; serán más bien 20.000 años de progreso (al ritmo actual).

…”

Podéis encontrar el ensayo aquí: https://www.kurzweilai.net/the-law-of-accelerating-returns

La verdad es que yo al menos sí percibo que el cambio es acelerado. Las nuevas tecnologías se construyen sobre las anteriores y hay enormes efectos de red que facilitan ese crecimiento exponencial.

Para cerrar este tema, pego una infografía de Visual Capitalist donde se ilustran las grandes olas tecnológicas de los últimos 250 años. A este alto nivel los ciclos sí que son cada vez más cortos.

Voy a parar aquí. Por supuesto, la gran pregunta es: ¿Qué sectores y qué compañías dentro de estos sectores serán las que revolucionarán el mercado en el futuro? 

Si somos capaces de encontrarlas obtendremos un rendimiento muy superior al mercado. ¿Es esto posible? Y, ¿qué otros riesgos tenemos?¿Cómo evitar hacer un “Nokia”?

Intentaré seguir desarrollando todo esto en un segundo post. ¡Hasta entonces!

P.D: Comentarios y reflexiones son siempre bienvenid@s :)