Rankia “Descubriendo ideas de inversión Barcelona” y algunos eventos del año 2024

Ayer tuve el placer de asistir al evento de Rankia “Descubriendo ideas de inversión Barcelona” con la participación de tres gestoras, evento muy concurrido por el que felicito a la organización.  

Una gran ocasión para hablar con los miembros de las gestoras y foreros asiduos y comentar los acontecimientos de un año que está acabando.  

Hoy se me ocurre hablar de unos acontecimientos significativos del año en estos momentos en los que ya se hacen estrategias para el próximo años.  

Valores. Comento tres valores que llaman la atención este año, no porque sean los mas importantes, sino porque los he vivido de forma cercana. Inditex, Grifols y Rheinmetall AG, a las que denomino como el bueno, el feo y el malo.  

También este año se puede dejar de hablar de Inditex, la primera empresa por capitalización del IBEX y que en el largo plazo es uno de las mejores éxitos. 

En varios posts he hablado de ella y siempre hay algo que decir porque sorprende la falta de comprensión de este valor incluidos analistas y gestores con sus expresiones como “es buena empresa, pero es cara” o algunas opiniones similares. 

Creo que el problema es que muchos confunden el objetivo con los medios. El objetivo que tenemos todos en bolsa es ganar dinero y la diferencia solo está en el horizonte temporal. Hay quien busca ganar el dinero en el menor espacio de tiempo y el que busca tener una rentabilidad buena a más largo plazo. 

Si suponemos que no hemos de confundir objetivos con medios ¿Por qué utilizamos el término PER (que determina si está cara o barata pero solo es un medio) y no otras ratios de análisis fundamental que determinan la capacidad real de ganar dinero la empresa? Evidentemente se ha de utilizar el PER, pero solo como un medio, no como un objetivo. 

Por ejemplo, quiero abrir una botella de vino y el tapón se me resiste y quiero sacarlo a toda costa, hay casos en que se complica tanto que acaba siendo mejor empujarlo hacia adentro, porque el “sacar el tapón” es solo un medio y el objetivo es “beber vino”. No nos quedemos encallados en sacar el tapón que solo es un medio y nos aleja del objetivo. 

El margen EBIT (que no tiene en cuenta intereses e impuestos) de INDITEX ha sido en el primer trimestre del 19,6 %. Si este margen suele subir cada año y además aumenta la cifra de negocio está fuera de toda duda que la empresa seguirá ganando dinero mientras esto no cambie (ceteris paribus) 

El margen Ebit de INDITEX se aleja en el tiempo de la media de sus competidores directos y se acerca progresivamente al sector de lujo que históricamente tiene PER más alto. Mientras esto continue el PER será alto y la empresa subirá en bolsa. 

Considero que el PER es que es una buena herramienta en el análisis, pero no ha de ser exclusiva ni excluyente. En el caso de INDITEX en concreto, el PER ha sido un obstáculo que ha impedido apartar la mirada del objetivo principal. No estoy en contra de utilizar el PER, al contrario, cuando he impartido clases de bolsa he puesto énfasis en esta ratio para posteriormente decir que hay que cuestionarlo y estar abiertos al «desaprendizaje» para que el verdadero aprendizaje tenga lugar. Muchas veces, lo que pensamos que conocemos es lo que realmente nos impide aprender. Alvin Toffler dijo una famosa frase, “los analfabetos del siglo XXI no va a ser aquellos que no saben leer y escribir, sino los que no puedan aprender, desaprender y reaprender.” 

Si Inditex demostró en la crisis de 2008 que supo capear la crisis por la subida de existencias, en el 2022 el cierre de tiendas por la guerra de Ucrania y la falta de demanda en China en los últimos años (esto ha hecho ha hecho mucho daño al sector de lujo) y mantiene la ratio EBIT en máximos y superando su media histórica, está claro, no perdamos de vista el objetivo ni que nos distraigan los medios. 

Para el marinero es más seguro navegar en un buen barco y con el viento a favor que algunas aventuras en las que puede naufragar, sobre todo si conocemos el historial del barco y sus dirigentes. 

El fondo   Brookfield estudió una OPA sobre el 70 % de Grifols y necesita a la familia como núcleo duro.  Desde el punto de vista ético el fondo debería hacer la OPA sobre la totalidad o parcial en función de un porcentaje sin tener en cuenta al accionista mayoritario. En las condiciones en las que se hace la OPA la familia Grifols (como accionista mayoritario) está actuando como caballo de Troya y colaborador necesario y traslada a los accionistas las consecuencias de su mala gobernanza.  

La operación es legal, pero carece de ética por lo que no es defendible. Lo ético es más sólido que lo legal, lo legal acaba (o debería de acabar) convergiendo con lo ético, nunca a la inversa. Las leyes vienen y van, la ética permanece. 

Este caso debe servir para que la CNMV vea que es alegal y necesita una reglamentación.

Brookfield dijo ayer que no lleva adelante la OPA, muy bien, es el mercado. Ahora la familia Grifols estará en igualdad de condiciones que los socios minoritarios; en el caso de una posible ampliación de capital con su consiguiente dilución, todos los accionistas estarán afectados por igual. 

Le ha tocado el papel de “el malo” y no precisamente por no ser rentable, lo de malo es por el sector en que se encuentra. El 24 de febrero de 2022 Rusia invade Ucrania y la cotización de Rheinmetall AG ese día está sobre los 150 euros cuando el 31 de diciembre anterior (poco más de mes y medio antes) cotizaba a 84 euros. Esto nos hace suponer que los pedidos de los tanques Leopard ya estaban hechos. El año 2023 las acciones cierran a 188 y en la actualidad están a más de 600 euros, en subida libre absoluta y con una gran fortaleza que contempla más subidas. Un sector de moda del que los señores de la guerra esperan bastante más.
 
¿Cómo es que decís que una buena causa santifica incluso una guerra? Yo os digo: ¡la buena guerra santifica toda causa! Esto lo decía un tal Nietzsche. 

OPV. OPA.

 
EUROPASTRY. Segundo intento fallido de salir a cotizar en Bolsa esta empresa. Parece que se han acabado los tiempos en que todo se vende, al menos transitoriamente. En un lejano pasado se decía que siempre había que comprar en una OPV, pero si vemos cómo van las cosas en la actualidad no queda tan clara esta afirmación. 

PUIG Brands lleva unas minusvalías superiores al 20 % y varias empresas que han salido en los últimos años están en pérdidas. Tiene su lógica, el que coloca las acciones en el mercado intentará conseguir el mayor precio posible y maquillará los datos. 

Hay un chiste en el que se encuentran dos conocidos por la calle y uno le habla de que tiene un mono que hace toda la limpieza de casa y lo tiene todo ordenado. Tan prendado del mono queda el receptor de la conversación que se lo compra. Cuando días más tarde se vuelven a encontrar el comprador del mono expone su queja diciendo que el mono es un desastre y tiene la casa en estado penoso, a lo que el vendedor le dice: si sigues hablando así del mono no lo venderás. 

Es evidente que el vendedor pedirá el máximo posible y además fija un franja de precio lo que el premio nobel de economía de 2002 Daniel Kahneman señaló como efecto anclaje. Una vez construida una narrativa en la que el vendedor ya habrá preparado con esmero, crea un marco conceptual con algunos datos positivos y obviando los negativos y el efecto anclaje se encarga de que el precio fijado sea ideal. 

No van mal encaminados los analistas técnicos que no quieren invertir en empresas donde no hay ningún historial de gráficos, ni tan poco lo hacen los analistas fundamentales exigentes con los datos.

con poco historial de una empresa es difícil analizar y llegar a conclusiones; no es lo mismo: “sin pruebas de enfermedad” que “ausencia de enfermedad”  En los últimos 15 años en estas salidas a bolsa ha habido más fracasos que éxitos.   

OPA BBVA Sabadell.

Otro acontecimiento del año es la OPA presentada por el BBVA para adquirir el Banco de Sabadell. Otro intercambio de papelitos. Esta forma de compra me recuerda aquella historia de dos amigos que se encuentran y uno dice al otro que lleva un perro para vender, su interlocutor se interesa y le pregunta por el precio. El vendedor dice que pide 10.000 euros por el perro, el comprador lo considera excesivo y no llegan aun acuerdo. Días mas tarde se encuentran y el vendedor dice que ya ha vendido el perro. El supuesto comprador queda sorprendido por el alto precio exigido a lo que el vendedor dice que ha recibido los 10.000 euros en forma de dos gatos por valor de 5.000 euros cada uno. O sea, lo que no son cuentas son cuentos.   

Inflación.

Los tipos de interés han subido en los últimos años para intentar reducir la inflación, la inflación disminuye la renta disponible. La inflación y el déficit son un síntoma de la enfermedad, no es la propia enfermedad. La inflación es una especie de impuesto que suele ser muy dañino porque es como tener un cubo con agua con un pequeño agujero en la base. Al principio puede que no te des cuenta, pero, si no haces nada, el cubo se acaba vaciando. 

Desde tener deflación en el 2020 hasta la actualidad hemos visto tasas elevadísimas de inflación que parecían cosas de un pasado lejano. Después de estos cuatro años de fuerte inflación en algunos medios se nos dice que “la inflación está bajando” y que ha revertido. ¿seguro? lo subido, subido está y puede bajar la cifra, pero no el bolsillo de los ciudadanos.  Creo que como se ve mejor es con esta metáfora: Imaginen que alguien toma 3 cervezas en un bar, luego toma dos cervezas en otro bar y después toma una en otro y dice: que raro cuando menos bebo más borracho me pongo.  La realidad que cuenta es el acumulado y el daño ya está hecho.

Las empresas con productos que tengan barreras de entrada trasladarán los costes a sus ventas y las que no puedan hacerlo tendrán dificultades en sus beneficios y, eso hará que cuando publiques resultados su cotización se resentirá. En el primer caso, si trasladan los costes y mantienen los márgenes las acciones subirán y las que no lo consigan verán sus acciones caer en el mercado. Es una ley dura, pero es tan clara como la ley de la gravedad. 

Scrip dividendos o recompra de acciones.

El scrip dividendo es una ampliación de capital que no afecta al funcionamiento de la empresa y la recompra de acciones es una disminución del capital que igualmente no afecta sus resultados. Por lo tanto, en el primer caso, el beneficio de la empresa se distribuye entre más accionistas con una merma en el dividendo por acción y en el segundo caso cada accionista recibe un dividendo mayor porque el número de accionistas ha disminuido. 

La práctica del scrip dividendo es un placebo que se utilizó mucho en la época que las empresas ganaban menos dinero y así disfrazaban sus resultados, pero el tiempo es el padre de la verdad y en esas épocas malas estas empresas cada vez tenían más acciones y menos capitalización, era el caso de los bancos principalmente. Actualmente los bancos no hacen scrip dividendo y si hacen recompra de acciones y no es ninguna casualidad que ha sido uno de los sectores más rentables.  Banco de Santander pasó de unos 6.000 millones de acciones a 18.000 y bajó a unos 15.000 millones

Por definición la ley de IRPF indica que el scrip dividendo no se considera rendimiento integro de capital mobiliario, por lo tanto, no supone renta para el beneficiario. El beneficio era un espejismo. 

El presidente norteamericano Abraham Lincoln solía proponer a sus colaboradores la siguiente adivinanza: Si al rabo de un perro lo llamásemos pata, ¿Cuántas patas tendría un perro? La respuesta solía ser cinco a lo que Lincoln respondía: “Cuatro, que llamemos pata al rabo no significa que lo sea.”  Con esta anécdota Abraham Lincoln demostraba que había que dejar clara la coherencia entre lo que se dice y el verdadero significado de las cosas. Necesitamos un profundo respeto por la realidad: debemos aprender ser muy prudentes a la hora de pensar que “conocemos” o “entendemos” o creemos conocer. Los que nos venden el producto lo hacen muy bien y muchas veces “ver lo que tienes delante es lo más difícil del mundo” en palabras de Goethe. 

Estadísticas. 

No hay nada original bajo el sol. Todo se ha hecho o escrito antes. En los dos últimos años muchos analistas utilizan estadísticas para intentar predecir movimientos futuros en los mercados basándose en el pasado. Esto está muy bien, hay que conocer el pasado para analizar el presente y preparar el futuro. Pero, cuidado con las estadísticas que son como las morcillas, muy bien para comerlas, pero hay que saber cómo se hacen.  

El estadístico George Box afirmó que “todos los modelos son por definición aproximaciones simplificadas de la realidad y por lo tanto incorrectos, pero a veces pueden ser útiles para ilustrar y explicar situaciones concretas. Su utilidad depende del contexto; se ha de usar cada modelo solo cuando se cumple el contexto para el que fue diseñado”. 

 El matemático Andrejs Dunkels pronunció la frase “Es fácil mentir usando estadísticas”. Para acto seguido decir “Es difícil decir la verdad sin ellas” y es que es no se puede contar la historia sin datos, pero aquí interviene conocer la diferencia entre similar e idéntico.  Los números pertenecen a las ciencias de la naturales y se apoyan en el razonamiento lógico, especialmente, las matemáticas. En cambio, todos los movimientos que se realizan en el mercado lo hacen seres humanos que su estudio pertenece a las ciencias sociales. Por ello, cuidado con la mezcla de estas dos disciplinas que podrían llevarnos a confusiones.  

Los acontecimientos del pasado pueden ser similares, pero difícilmente son idénticos. Los paralelismos históricos suelen ser tramposos porque los hechos históricos no se repiten, lo que se repite es la interpretación de los hechos que hagan las personas según los sesgos emocionales del contexto. 

Viene a colación la frase que se le atribuye a Churchill: solo me fio de las estadísticas que previamente he manipulado..

Este artículo no pretende exponer lo más importante del año sino unos acontecimientos recogidos de forma aleatoria, así como tampoco pretende recomendar nada.