Como sabéis, me encanta trabajar con árboles binomiales. Una vez que empiezas a “modelar” tus pensamientos de esa forma no puedes parar. Lo aplico a todos los ámbitos de mi vida y, cómo no, lo aplico también a los mercados. La valoración por árbol binomial está muy por encima de los descuentos de flujos, de los múltiplos y de cualquier otro método de valoración.
Una de las ventajas de valorar con árboles binomiales es que tienes que asignar unas probabilidades para cada escenario (escenarios que pueden ir de muy alcista a muy bajista, por ejemplo). Normalmente, una vez asignadas las probabilidades descubres que has creado la clásica campana de distribución normal.
Es lógico. En la Bolsa (como en la vida) los escenarios normales, por su propia naturaleza, son los que más probabilidades tienen de ocurrir. Después de ellos, en orden de probabilidad, se sitúan escenarios con un leve desplazamiento respecto del escenario normal pero que no son más que simple variaciones del primero. Poco a poco nos iremos alejando de la normalidad y disminuyendo las probabilidades asignadas a cada escenario.
Por último, llegamos a los escenarios más extremos. En la Bolsa son el escenario de máximo rally alcista y el escenario de crack. El primero suele venir de la mano de la esperanza de una OPA sobre nuestra empresa. La mayor parte de los inversores que invierten buscando OPAs, se mueven con los rumores. Su análisis es nulo y, por tanto, son pececillos manipulados, más manipulables y muy miedosos. Carne de cañón, en definitiva. Los caza-OPAs profesionales, sin embargo, son inversores con una información por encima de la media y con una capacidad de análisis y dinero asombrosas. Por tanto, no podemos confundir a estos dos tipos de inversores.
El segundo escenario extremo es el crack. Este escenario es el más fascinante y recurrente, ya que cada vez que los índices caen un 5% los foros de internet se llenan de mensajes como el del pasado día 23 en Mis Finanzas de Invertia. “ATENCIÓN CHICOS VEREMOS EL 7500”, se titula. Hacer una predicción de estas características, con tanta seguridad, argumentada con menos de dos líneas de texto y con el Ibex casi en los 15.000 puntos es, cuanto menos, admirable. Naturalmente es una opinión muy respetable, aunque particularmente no esté de acuerdo.
Cuando veo un mensaje de estas características siempre me pregunto ¿qué probabilidad podemos darle al Escenario Crack (50% de caída, ni más ni menos)? Es una pregunta difícil. Habría que analizar la verticalidad de las subidas de los últimos años y la valoración del mercado. El problema es que un crack puede producirse por mil motivos que somos incapaces de prever antes de que el crack ocurra. Es un escenario en el que las variables se nos escapan por completo y, por tanto, la asignación de una probabilidad es casi imposible. Podemos centrarnos en las conocidas (verticalidad y valoración) y añadir una “prima de riesgo”. En cualquier caso, como escenario muy muy anormal, las probabilidades deberían ser bajas (máxime cuando las variables ciertas ya mencionadas no apuntan a un crack).
Y ahora viene lo asombroso y más fascinante del “Escenario Crack”. Es increíble que siendo un escenario de baja probabilidad, tan difícil de analizar y siendo imposible de predecir, tantos inversores diseñen el eje central de su estrategia inversora la mayor o menor inminencia de un crack.
Por un lado tenemos los “contra-tendencia”. Me refiero no a los contrarios sino a los que les gusta llevar la contraria. Es un hecho estudiado que a los humanos nos gusta sentirnos especiales y que para ello determinados elementos deciden anticipar cambios en el devenir normal de las cosas. Nos sentimos especiales porque sabemos más que el resto, porque el resto nos dice que estamos equivocados y, al final, el resto tendrá que admitir su error hinchando nuestro ego más y más. Estos inversores son los que se arruinan en mercados alcistas. Su error no está en no seguir a la masa (de hecho, esa es su principal virtud); su error está en que su análisis es estrictamente emocional ya que es su ego y no su cuenta lo que pretenden engordar.
Por otro lado, tenemos los que están largos desde hace tiempo o están en liquidez queriendo entrar. A los primeros llega un momento en que les entra el miedo. Leen un periódico, un blog, llega un descenso pronunciado, una amenaza geopolítica... que actúa como un clic que de forma inmediata hace que pierdan toda la tranquilidad que antes tenían y empiezan a sentir miedo de perder lo ganado. El miedo se alimenta con más y más artículos negativos y nuevas caídas. Al final están convencidos de que va a llegar una corrección severa y venden haciendo caja. Los segundos se han perdido la subida y quieren entrar pero no quieren hacerlo en los máximos. Se alimentan de comentarios negativos hasta que al final encuentran en el crack la respuesta a sus plegarias: van a poder entrar muy muy abajo, como si no se hubiesen perdido la subida. Es su segunda oportunidad y se aferran a ella como si de una Verdad de Fe se tratara.
En los tres casos el error está en dejarse llevar por las emociones y en asignar una probabilidad muy elevada al “Escenario Crack”. Al final, actúan como si este escenario fuera lo normal cuando, en realidad, es la excepción. Son sus emociones y deseos los que les guían en el proceso inversor, lo cual sólo les puede llevar al fracaso.
Los inversores tenemos que trabajar siempre en escenarios de normalidad, asignado probabilidades más bajas a los escenarios que se desvíen de la norma. Esto sólo se logra con los árboles binomiales y con una inversión racional en la que las emociones están totalmente marginadas. Para asignar probabilidades debemos fijarnos en los hechos ciertos y en las variables que intervienen en la creación de cada escenario. ¿Las conocemos? ¿Podemos analizarlas? Son preguntas clave para estimar la probabilidad. Son preguntas que en el caso del “Escenario Crack” están fuera de nuestra capacidad de análisis. Cuanto más penséis sobre ello más os daréis cuenta de lo absurdo que es diseñar toda la estrategia con este tipo de escenarios como eje central.
Para terminar me gustaría hacer una pequeña reflexión sobre los crack. Los crack son acontecimientos excepcionales en la vida bursátil. Sin embargo, tarde o temprano siempre llega alguno. ¿Cómo podemos afrontar esto los inversores? Ignorándolos. Sé que la respuesta puede parecer sorprendente, pero es lo que pienso.
Imaginemos que vivimos en una zona de cierta actividad sísmica. De vez en cuando tendremos temblores de cierta intensidad (que en la Bolsa serían caídas como las del viernes en Wall Street). La mayor parte de las veces no son más que meros temblores pero otras serán “la previa” a un terremoto muy virulento.
¿Cómo viviríamos en esa zona sísmica? Para responder a esa pregunta sólo hay que fijarse en Japón y en Los Ángeles. Viven con total normalidad. Saben que tarde o temprano vendrá un terremoto fuerte e impredecible y por eso construyen de una determinada manera sus casas, tienen pequeñas reservas de víveres, hacen simulacros de emergencias... pero sus vidas siguen siendo normales y toman sus decisiones en ese escenario de normalidad. Sólo las modificarán si el terremoto llega. ¿No sería ridículo que un japonés se pase la vida en un refugio porque algún día llegará un terremoto fuerte? Pues es tan ridículo como el inversor que vive obsesionado con el crack.
Los japoneses, como saben que tarde o temprano llegará un buen terremoto, se preparan para cuando llegue el caso. Los inversores valor, buscamos siempre inversiones de bajo riesgo que, cuando vengan las malas noticias, nos protejan de la mejor forma posible. Podemos invertir de forma conservadora en empresas cuyas ventas no se resientan en caso de recesión y huir de empresas cíclicas. Pero siempre invertiremos con la búsqueda de valor en la cabeza y no con el temor a la recesión o al crack. La protección es una consecuencia derivada de la principal que siempre es la búsqueda de valor.
Si finalmente llega un crack, estaremos posicionados en empresas cuyos escenarios normales auguran una recuperación más o menos lenta. ¿O a caso si llega un crack alguien puede decir que Telefónica no se va a recuperar? Otra cosa muy distinta es Jazztel.
Por tanto, debemos impedir que escenarios de baja probabilidad nos condicionen la estrategia de inversión y terminemos actuando guiados por las emociones. Para ello, lo mejor es emplear un árbol binomial que nos permita buscar valor ponderando las probabilidades de cada escenario. Y una vez encontremos el valor, ya tendremos la verdadera protección contra los escenarios más negativos. Pero claro, esto no es fácil.
Una de las ventajas de valorar con árboles binomiales es que tienes que asignar unas probabilidades para cada escenario (escenarios que pueden ir de muy alcista a muy bajista, por ejemplo). Normalmente, una vez asignadas las probabilidades descubres que has creado la clásica campana de distribución normal.
Es lógico. En la Bolsa (como en la vida) los escenarios normales, por su propia naturaleza, son los que más probabilidades tienen de ocurrir. Después de ellos, en orden de probabilidad, se sitúan escenarios con un leve desplazamiento respecto del escenario normal pero que no son más que simple variaciones del primero. Poco a poco nos iremos alejando de la normalidad y disminuyendo las probabilidades asignadas a cada escenario.
Por último, llegamos a los escenarios más extremos. En la Bolsa son el escenario de máximo rally alcista y el escenario de crack. El primero suele venir de la mano de la esperanza de una OPA sobre nuestra empresa. La mayor parte de los inversores que invierten buscando OPAs, se mueven con los rumores. Su análisis es nulo y, por tanto, son pececillos manipulados, más manipulables y muy miedosos. Carne de cañón, en definitiva. Los caza-OPAs profesionales, sin embargo, son inversores con una información por encima de la media y con una capacidad de análisis y dinero asombrosas. Por tanto, no podemos confundir a estos dos tipos de inversores.
El segundo escenario extremo es el crack. Este escenario es el más fascinante y recurrente, ya que cada vez que los índices caen un 5% los foros de internet se llenan de mensajes como el del pasado día 23 en Mis Finanzas de Invertia. “ATENCIÓN CHICOS VEREMOS EL 7500”, se titula. Hacer una predicción de estas características, con tanta seguridad, argumentada con menos de dos líneas de texto y con el Ibex casi en los 15.000 puntos es, cuanto menos, admirable. Naturalmente es una opinión muy respetable, aunque particularmente no esté de acuerdo.
Cuando veo un mensaje de estas características siempre me pregunto ¿qué probabilidad podemos darle al Escenario Crack (50% de caída, ni más ni menos)? Es una pregunta difícil. Habría que analizar la verticalidad de las subidas de los últimos años y la valoración del mercado. El problema es que un crack puede producirse por mil motivos que somos incapaces de prever antes de que el crack ocurra. Es un escenario en el que las variables se nos escapan por completo y, por tanto, la asignación de una probabilidad es casi imposible. Podemos centrarnos en las conocidas (verticalidad y valoración) y añadir una “prima de riesgo”. En cualquier caso, como escenario muy muy anormal, las probabilidades deberían ser bajas (máxime cuando las variables ciertas ya mencionadas no apuntan a un crack).
Y ahora viene lo asombroso y más fascinante del “Escenario Crack”. Es increíble que siendo un escenario de baja probabilidad, tan difícil de analizar y siendo imposible de predecir, tantos inversores diseñen el eje central de su estrategia inversora la mayor o menor inminencia de un crack.
Por un lado tenemos los “contra-tendencia”. Me refiero no a los contrarios sino a los que les gusta llevar la contraria. Es un hecho estudiado que a los humanos nos gusta sentirnos especiales y que para ello determinados elementos deciden anticipar cambios en el devenir normal de las cosas. Nos sentimos especiales porque sabemos más que el resto, porque el resto nos dice que estamos equivocados y, al final, el resto tendrá que admitir su error hinchando nuestro ego más y más. Estos inversores son los que se arruinan en mercados alcistas. Su error no está en no seguir a la masa (de hecho, esa es su principal virtud); su error está en que su análisis es estrictamente emocional ya que es su ego y no su cuenta lo que pretenden engordar.
Por otro lado, tenemos los que están largos desde hace tiempo o están en liquidez queriendo entrar. A los primeros llega un momento en que les entra el miedo. Leen un periódico, un blog, llega un descenso pronunciado, una amenaza geopolítica... que actúa como un clic que de forma inmediata hace que pierdan toda la tranquilidad que antes tenían y empiezan a sentir miedo de perder lo ganado. El miedo se alimenta con más y más artículos negativos y nuevas caídas. Al final están convencidos de que va a llegar una corrección severa y venden haciendo caja. Los segundos se han perdido la subida y quieren entrar pero no quieren hacerlo en los máximos. Se alimentan de comentarios negativos hasta que al final encuentran en el crack la respuesta a sus plegarias: van a poder entrar muy muy abajo, como si no se hubiesen perdido la subida. Es su segunda oportunidad y se aferran a ella como si de una Verdad de Fe se tratara.
En los tres casos el error está en dejarse llevar por las emociones y en asignar una probabilidad muy elevada al “Escenario Crack”. Al final, actúan como si este escenario fuera lo normal cuando, en realidad, es la excepción. Son sus emociones y deseos los que les guían en el proceso inversor, lo cual sólo les puede llevar al fracaso.
Los inversores tenemos que trabajar siempre en escenarios de normalidad, asignado probabilidades más bajas a los escenarios que se desvíen de la norma. Esto sólo se logra con los árboles binomiales y con una inversión racional en la que las emociones están totalmente marginadas. Para asignar probabilidades debemos fijarnos en los hechos ciertos y en las variables que intervienen en la creación de cada escenario. ¿Las conocemos? ¿Podemos analizarlas? Son preguntas clave para estimar la probabilidad. Son preguntas que en el caso del “Escenario Crack” están fuera de nuestra capacidad de análisis. Cuanto más penséis sobre ello más os daréis cuenta de lo absurdo que es diseñar toda la estrategia con este tipo de escenarios como eje central.
Para terminar me gustaría hacer una pequeña reflexión sobre los crack. Los crack son acontecimientos excepcionales en la vida bursátil. Sin embargo, tarde o temprano siempre llega alguno. ¿Cómo podemos afrontar esto los inversores? Ignorándolos. Sé que la respuesta puede parecer sorprendente, pero es lo que pienso.
Imaginemos que vivimos en una zona de cierta actividad sísmica. De vez en cuando tendremos temblores de cierta intensidad (que en la Bolsa serían caídas como las del viernes en Wall Street). La mayor parte de las veces no son más que meros temblores pero otras serán “la previa” a un terremoto muy virulento.
¿Cómo viviríamos en esa zona sísmica? Para responder a esa pregunta sólo hay que fijarse en Japón y en Los Ángeles. Viven con total normalidad. Saben que tarde o temprano vendrá un terremoto fuerte e impredecible y por eso construyen de una determinada manera sus casas, tienen pequeñas reservas de víveres, hacen simulacros de emergencias... pero sus vidas siguen siendo normales y toman sus decisiones en ese escenario de normalidad. Sólo las modificarán si el terremoto llega. ¿No sería ridículo que un japonés se pase la vida en un refugio porque algún día llegará un terremoto fuerte? Pues es tan ridículo como el inversor que vive obsesionado con el crack.
Los japoneses, como saben que tarde o temprano llegará un buen terremoto, se preparan para cuando llegue el caso. Los inversores valor, buscamos siempre inversiones de bajo riesgo que, cuando vengan las malas noticias, nos protejan de la mejor forma posible. Podemos invertir de forma conservadora en empresas cuyas ventas no se resientan en caso de recesión y huir de empresas cíclicas. Pero siempre invertiremos con la búsqueda de valor en la cabeza y no con el temor a la recesión o al crack. La protección es una consecuencia derivada de la principal que siempre es la búsqueda de valor.
Si finalmente llega un crack, estaremos posicionados en empresas cuyos escenarios normales auguran una recuperación más o menos lenta. ¿O a caso si llega un crack alguien puede decir que Telefónica no se va a recuperar? Otra cosa muy distinta es Jazztel.
Por tanto, debemos impedir que escenarios de baja probabilidad nos condicionen la estrategia de inversión y terminemos actuando guiados por las emociones. Para ello, lo mejor es emplear un árbol binomial que nos permita buscar valor ponderando las probabilidades de cada escenario. Y una vez encontremos el valor, ya tendremos la verdadera protección contra los escenarios más negativos. Pero claro, esto no es fácil.
