Almirall ha reenfocado su estrategia hacia la dermatología medica, un segmento de la industria biofarmaceutica en pleno crecimiento y con grandes necesidades no cubiertas. Voy a intentar estimar los resultados de 2020, sabiendo de antemano que no serán buenos por los siguientes motivos:
1.-Se pierde la patente del medicamento Aczone (pomada para el tratamiento del acné). Se está ya comercializando un genérico mucho más barato. Las ventas de Aczone ya cayeron en picado en el 4T2019 a 3 M€, cuando en el 4T2018 las ventas fueron de 23 M€. Aczone es uno de los medicamentos de la cartera de cinco comprada a Allergan y que constituía el portfolio de su dermatología médica. Las ventas de otro fármaco del portfolio (Tazorac para psoriasis, acné y pieles dañadas por el sol) están disminuyendo al 4% anual. De estos cinco medicamentos el único que tiene futuro es Seyrasa, primer antibiótico para el tratamiento oral del acné. Los otros cuatro son marcas maduras por lo que sus ventas Irán en declive.
2.-La caída de los ingresos por royalties e hitos asociados al portfolio respiratorio vendido a AstraZeneca. Estos ingresos pasarán de 55 M€ anuales a 20 M€ aproximadamente. Y es que la evolución de las ventas de los productos de la franquicia no están alcanzando objetivos. El caso más llamativo es el de “Duaklir" que supuestamente debería de mejorar la función pulmonar de los pacientes EPOC (Enfermedad Pulmonar Obstructiva Cronica), pero no satisface las expectativas. El medicamento no está alcanzando las ventas esperadas. Por consiguiente, se reduce la valoración de la franquicia respiratoria y el potencial de Almirall de percibir ingresos por hitos y royalties.
3.-El aumento de los Gastos Generales para apoyar los recientes lanzamientos (Skilarence (comprimidos) e Ilumetri (inyecciones)) para psoriasis y Seysara (solución oral) para acné que han de ser los “motores de crecimiento" de Almirall. Los dos primeros se comercializan en la Union Europea y el tercero en EE.UU. Por ahora las ventas de estos tres fármacos es inferior a las estimaciones de los expertos. De ahí la necesidad de aumentar los costes de marketing asociados a estos lanzamientos. Ello tendrá una especial incidencia negativa en el EBITDA.
El nuevo programa de copago estadounidense ha afectado mucho a Seysara. En 2019, 6.200 dermatólogos realizaron 204.090 prescripciones y en lo que llevamos de 2020 la cifra de prescriptores ha bajado a 3.500. Importa te: Se ha efectuado una solicitud de registro en China de este medicamento con 12,8 millones de potenciales clientes. Su comercialización no podrá hacerse efectiva hasta 2023.
4.-El esperado recorte del precio de los productos subvencionados por la Seguridad Social.
Para aproximarnos al R. Neto-2020 de Almirall, partimos de la propia Guidance-2020 de la farmacéutica que presupone un EBITDA-2020 entre 260 y 280 M€, equivalente a una caida entre el 11% y el 14% s/ el EBITDA-2019.
En 2019 por gasto en Depreciaciones y Amortizaciones se contabilizaron 129,4 M€, importe que representa un aumento del 43,5% respecto las Depreciaciones y Amortizaciones de 2018 (90,2 M€). Este incremento tan elevado fue consecuencia del portfolio de cinco medicamentos adquiridos a Allergan y del lanzamiento de Ilumetri. En 2020 el tema “Allergan" ya estará contablemente amortizado y además no habrá nuevos lanzamientos, solo se promocionarán los tres que ya están en el mercado. Por ello rebajamos esta partida al importe que tenía en 2018: 90 M€.
Otra estimación: El Resultado Financiero-2020 será similar al de 2019 e incluso algo menos por la tendencia descendente de la Deuda Financiera Neta de Almirall.
Finalmente el epígrafe “Otros costes" estará por los 11 M€ como en 2019. Además presuponemos que no hay Deterioros ni Enajenaciones de activos (tangibles o intangibles) pues en el periodo 2017-2019 se contabilizaron como pérdidas todas o gran parte de las desacertadas compras de Almirall en su afán por alcanzar una gran dimensión en corto espacio de tiempo y que le ha costado más de 1.000 M$: ThermaGen, Symatese, Patagonia, Suneval, Mercachem, Polichem, Shire, Aqua que ahora se llama Almirall LCC y es la cabecera del holding estadounidense pero el deterioro de su tecnología le costó a Almirall 134,5 M€.
Las magnitudes más importantes de la Cuenta de Resultados quedarían de la siguiente manera:
EBITDA: 270; Depreciacion+Amortizacion: 90
EBIT = 270 – 90 = 180
BAI = 180 – 32 (Gastos Finan. + Otros costes) = 148
BDI = 148 – 30 (Impuestos) = 118 (+11,3%)
BPA = 118/174,555 = 0,67 €/acción
Precio Objetivo (a PER=18) = 18 * 0,67 = 12,1 €/acción.
Para 2020 no se aprecia ningún catalizador que pueda impulsar el precio de la acción
En 2021 se sucederán cuatro hitos:
1.-La aprobación de Finasteride un spray cutáneo para la alopecia androgénico que comercializará con licencia de MSD.
2.-El lanzamiento de la pomada Tirbanibulin para la “queratosis actinica" (pre-cancer de piel). La Agencia Europea del Medicamento ya ha aceptado la presentacion de la solicitud de autorización de comercialización de este fármaco cuya licencia exclusiva para Europa y EE.UU. compró Almirall a Athenex. No tiene los efectos secundarios de los fármacos ya existentes, y es de efectos más inmediatos que ellos, por lo que su cuota de mercado puede llegar al 50%. Previsión de ventas netas: 60 M€ (2021), 90 M€ (2022), y 115 M€ (2023). El pico en 2026: 200 M€.
3.-Se conocerán los resultados preliminares del estudio Fase 3 de Lebrikizumab inyectable especialmente indicado para la “dermatitis atopica” (eccemas). Además de las pruebas de mono terapia, se evaluará su eficacia en combinación con un corticisteroide tópico. Es la “joya de la corona" de Almirall pues es el que reportará mayores ingresos en el futuro. Almirall tiene la licencia exclusiva de los laboratorios Dermira (ahora Elly Lilly) para su desarrollo y comercialización en Europa.
4.-Potencial inicio de la fase 3 del BNZ1 para el Linfoma Cutaneo de Celulas T (LCCT). Almirall adquirió este componente farmacéutico a Bioniz Therapeutics junto con la opción de comprar la empresa entera. Ahora mismo está en Fase 2a, por lo que es dificilísimo que en 2021 pueda iniciarse la fase 3.
Coincidiendo con la difusión de estos cuatro acontecimientos, (sobre todo el 3), la acción repuntara “algo", siempre que la noticia sobre el hito, sea positiva obviamente, porque si hay retrasos, el título lo descontará negativamente.
Para 2022 no se prevé ningún hecho resaltable salvo los que se arrastren de 2021, pero el título puede empezar a descontar las previsibles buenas noticias de 2023:
5.-Comercialización en Europa de Lebrikizumab (dermatitis atopica). Tiene un fármaco competidor que se llama Dupixent de Sanofi. Aún así, la previsión de Ventas Netas es: 80 M€ (2023), 150 M€ (2024), 200 M€ (2025). El pico se alcanzaría en 2028 con 350 M€ en Ventas Netas.
6.-Comercializacion en China de Seysara que allí conocerán por Sareciclina (Acne). Este tratamiento es caro: 760.€ por paciente. Si suponemos el mismo número de clientes potenciales de identico poder adquisitivo en ambos países, la estimación de ventas netas en China podría ser la siguiente: 20 M€ (2023), 80 M€ (2024), y 90 M€ (2025). El pico se alcanzaría en 2030 con 150 M€.
7.-Lanzamiento del Finasteride en spray (alopecia). El pico de ventas estaría en 2026 con 20 M€. Es muy poco por lo que no vale ni la pena considerarlo.
8.-Lanzamiento del BNZ1, para tratamiento del Linfoma Cutaneo de Celulas T (LCCT). Es enfermedad huérfana, o sea que sus ventas pueden ser altas., pero no se han hecho públicas. Mi opinión personal es que el fármaco no estará listo para comercializarse en 2023 porque la Fase 3 no se iniciará en 2021. Además surgirán imprevistos, como siempre.
Hay que revisarlo año a año pero muy probablemente en 2023, el R.Neto casi se habrá duplicado (podría alcanzar los 200 M€), por lo que el precio objetivo de Almirall estaría por la zona de los 24-25 €/acción. El que tenga la paciencia de estar tres años ahí, casi seguro que duplica, porque no todo les puede salir mal.
CONCLUSION
Además de estimar los Resultados de 2020, he querido hacer hincapié en el “calendario de eventos" de los próximos años por la influencia que tendrán en el precio de la acción todo lo que se vaya notificando entorno a él, incluso en este mismo ejercicio.
Parece ser que ahora en Almirall analizan mejor sus alternativas inversoras por lo que podría ser un valor interesante en el que posicionarse siempre que no se tuviera inconveniente en permanecer tres años en el mismo o también entrando y saliendo coincidiendo con las noticias relacionadas con la comercialización de su portfolio o los avances de su pipeline.
Las actuales subidas de los índices bursátiles son exageradas sabiendo lo que nos espera cuando el coronavirus amaine. Tiene que venir otro “latigazo" a la baja. Almirall puede ponerse a 9,50-10 €.
Este post no es ninguna invitación de compra o venta. Cada cual ha de hacer lo que más le convenga según su perfil inversor.
